L'énorme carnet de commandes de Microsoft : comprendre les obligations de performance restantes et le potentiel d'investissement

Microsoft vient de publier ses résultats du deuxième trimestre fiscal, et une métrique se distingue : les obligations de performance restantes (RPOs) de l’entreprise ont connu une hausse spectaculaire, atteignant 625 milliards de dollars. Cette progression représente plus du doublement par rapport à l’année précédente, ce qui indique une demande robuste pour les services de l’entreprise, notamment portée par l’intelligence artificielle et les initiatives de cloud computing. Cependant, les investisseurs doivent analyser attentivement ce que cette croissance du carnet de commandes signifie réellement pour l’accélération future des revenus et la rentabilité.

Qu’est-ce que les obligations de performance restantes et pourquoi sont-elles importantes

Les obligations de performance restantes représentent la valeur en dollars des travaux contractés que Microsoft s’est engagé à réaliser mais qui n’ont pas encore été reconnus comme revenus dans ses états financiers. En termes plus simples, les RPOs fonctionnent comme un indicateur de pipeline — elles montrent quels revenus Microsoft prévoit de percevoir à l’avenir à partir des accords existants avec ses clients.

Pour Microsoft, ces obligations sont devenues de plus en plus importantes à suivre, surtout dans le contexte de la croissance de l’intelligence artificielle. Au cours du dernier trimestre, les RPOs commerciaux de l’entreprise ont augmenté de 110 % d’une année sur l’autre, dépassant largement la croissance de 51 % du trimestre précédent. La progression séquentielle, passant de 392 milliards de dollars au premier trimestre fiscal à 625 milliards au deuxième trimestre fiscal, démontre à quelle vitesse la demande pour les services de Microsoft s’est accélérée. Cette expansion reflète en partie l’appétit des clients pour Azure et autres services cloud qui alimentent les charges de travail en IA, alors que les entreprises se précipitent pour développer leurs capacités en intelligence artificielle.

Les détails sous-jacents de la croissance du carnet de commandes

Bien que les chiffres principaux soient impressionnants, plusieurs nuances importantes méritent l’attention des investisseurs. Premièrement, les obligations de performance restantes représentent des contrats pluriannuels qui prendront du temps à se convertir en revenus effectifs. C’est cette distinction cruciale : les RPOs indiquent une demande future, mais ne se traduisent pas immédiatement en bénéfices. Microsoft a indiqué que la part de ses RPOs commerciaux qu’il prévoit de reconnaître dans les 12 prochains mois a augmenté de seulement 39 % d’une année sur l’autre — nettement plus lentement que la croissance totale du carnet de commandes à 110 %. De plus, la société prévoit que seulement 25 % de l’ensemble des RPOs commerciaux se convertiront en revenus dans l’année à venir, ce qui signifie que la majorité de ce carnet s’étendra au-delà de l’horizon immédiat.

Les revenus issus d’Azure et autres services cloud, segment directement lié au cloud computing, ont en réalité ralenti au deuxième trimestre fiscal. Ce segment a crû de 38 % en glissement annuel en monnaie constante, contre 39 % au trimestre précédent. Ce point est particulièrement révélateur : même si le carnet de commandes de Microsoft s’élargit à un rythme accéléré, la capacité actuelle de l’entreprise à convertir ces obligations contractées en revenus reste limitée.

Quatre préoccupations critiques concernant la dépendance à la croissance du carnet de commandes

Les investisseurs doivent aborder avec prudence les obligations de performance restantes impressionnantes de Microsoft. Plusieurs défis structurels méritent une attention particulière.

Risque de concentration client : OpenAI représente 45 % du carnet de commandes commercial de Microsoft — une concentration énorme au sein d’une seule relation client. Cette dépendance crée une vulnérabilité significative. En excluant OpenAI, la croissance des RPOs de Microsoft n’est que de 28 % d’une année sur l’autre, bien en dessous du chiffre principal et plus conforme aux tendances historiques de croissance. Ce risque de concentration signifie qu’une perturbation dans la relation Microsoft-OpenAI pourrait réduire considérablement l’attractivité du carnet de commandes de Microsoft.

Défis de conversion : le ralentissement de la croissance d’Azure malgré l’accélération du carnet de commandes suggère que Microsoft pourrait rencontrer des obstacles pour convertir le travail contracté en revenus. Que cela reflète des contraintes de capacité, des délais de mise en œuvre plus longs ou des priorités changeantes chez les clients reste incertain. Le risque est que la monétisation des RPOs prenne beaucoup plus de temps que prévu par la direction.

Pression sur la marge : les dépenses d’investissement en capital de Microsoft au deuxième trimestre fiscal ont atteint 37,5 milliards de dollars, soit une hausse de 66 % d’une année sur l’autre. La société investit massivement pour développer son infrastructure cloud et sa capacité de calcul. Si la rentabilité de la conversion du carnet de commandes en revenus s’avère moins favorable que prévu — ou si les délais de conversion s’allongent — ces investissements importants pourraient comprimer la rentabilité et les retours sur capitaux.

Incertitude économique : entre le scénario optimiste (où les investissements dans l’infrastructure de Microsoft accélèrent finalement la conversion des revenus et génèrent de fortes marges) et le scénario pessimiste (où la conversion prend plus de temps que prévu et la rentabilité déçoit), une incertitude importante persiste. La trajectoire actuelle de l’entreprise offre peu de clarté sur le scénario qui se réalisera.

Évaluation de l’argument d’investissement de Microsoft aujourd’hui

Les performances financières de Microsoft au deuxième trimestre fiscal restent solides selon les métriques conventionnelles. Le chiffre d’affaires a augmenté de 17 % d’une année sur l’autre, tandis que le bénéfice par action non-GAAP a progressé de 24 %, ce qui montre une croissance des bénéfices supérieure à celle du chiffre d’affaires. Pour une entreprise cotée à environ 27 fois ses bénéfices, cette valorisation semble raisonnable par rapport aux taux de croissance.

Cependant, les investisseurs doivent prendre leurs décisions en se basant sur les résultats actuels plutôt que sur des spéculations concernant la conversion future des RPOs. La tendance à la hausse des dépenses d’investissement et la concentration des RPOs dans une seule relation client introduisent des risques importants qu’il ne faut pas minimiser. Bien que le carnet de commandes de Microsoft reflète certainement une forte demande à court terme, ses niveaux de dépenses élevés et les risques d’exécution suggèrent de le considérer comme un investissement à risque plus élevé, nécessitant une position prudente dans le portefeuille.

La donnée sur les obligations de performance restantes est indéniablement positive — elle confirme que les entreprises continuent d’allouer des budgets importants aux initiatives cloud et en intelligence artificielle. Cependant, l’écart entre la croissance du carnet de commandes et celle des revenus, combiné à l’accélération des investissements, signifie que les investisseurs doivent se concentrer sur les résultats financiers démontrés de l’entreprise plutôt que de parier sur des conversions futures incertaines de ses obligations de performance restantes en pleine expansion.