Lunaの死のスパイラル：千億規模のエコシステムから深淵の崩壊まで

2026-02-17 00:13:47

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2022年5月中旬、一つの嵐が静かに暗号市場の構造を一変させた。Lunaの価格が42ドルを割り、大規模な清算が発生したとき、市場は気付いた——「アルゴリズム安定コインの希望」と称されたエコシステムが、逆転不可能な死のスパイラルに巻き込まれていることを。これはUSTのデペッグ危機だけでなく、暗号金融モデルの本質に対する根本的な問いでもあった。

世界的な引き締めと暗号の血戦

この出来事のタイミングは偶然ではない。2022年に入り、インフレ圧力が持続的に高まり、各国の中央銀行は次々と利上げを宣言——25ベーシスポイント、50ベーシスポイント、75ベーシスポイントへと。市場は引き締めの恐怖に包まれた。利上げ政策が次第に実施される中、世界の金融市場は近年最悪の下落に見舞われた。株式市場は大きな打撃を受け、恐怖指数（VIX）はコロナ禍以来の最高値に達した。

このグローバルな資産荒の背景の中、「相関性の一体化」と呼ばれる現象が顕在化した——大規模なポジションが露出すると、保有者は損失を埋めるために他の資産を緊急売却し、結果としてさまざまな資産価格が一斉に下落する。ビットコインやイーサリアムなどの主流暗号資産も例外ではなく、この全業界のパニック売りは、最終的にLunaを崖っぷちに追い込んだ。

UST高利回りの罠：180億ドルの集中リスク

Lunaエコシステムの真の危機は、価格そのものではなく、USTとAnchor Protocolの密接な連動関係にあった。

5月5日時点で、Anchor Protocolのロックされた総価値（TVL）は180億ドルに達し、これはほぼUSTの時価総額の全てを占めていた。言い換えれば、市場に流通しているUSTの大半がAnchorにロックされており、ユーザーに年利20％（APY）のリターンを提供していた。

この超高利回りは、市場参加者にとって致命的な魅力だった。伝統的な金融と暗号市場の両方が困難に陥る中、大口も小口も資金をUSTに交換し、Anchorに預けて安定した20％のリターンを得ようとした。多くのユーザーはループ操作も行った——USTを借りてLunaを買い、再びLunaを担保にしてUSTを借りる循環を繰り返し、レバレッジを拡大した。

Luna Foundation Guard（LFG）にとっては、一見するとマーケティング戦略の成功のように見えた——大量の資金がエコシステムに流入したのだ。しかし実際には、この高度に集中した流動性構造は、エコシステム内部に埋め込まれたタイマー爆弾となった。

巨大なウォールアイと死の螺旋の始動

危険の兆候は5月8日の夜に現れた。Twitterの巨額ウォッチアカウントが頻繁にアラートを出し、1時間ごとに新たな大口UST売却記録が記録された。取引規模は百万ドル単位だった。これらの賢明な大口投資家は、市場の異常に気付いていた——Anchorの高流動性が取り付けリスクに直面していることを。

5月8日から9日にかけて、LFGは緊急救済策を実行した。7.5億ドル相当のビットコインをOTC取引を通じて売買し、USTとドルのペッグを維持しようとした。その後、15億ドルの流動性（BTCとUST各7.5億ドル）を投入し、市場の期待を安定させると発表した。5月10日未明、LFGのアドレスには28,205ビットコインが移入され、ビットコインの備蓄でUSTを裏付ける試みが行われた。

しかし、これらの救済措置はすでに遅すぎた。市場のパニックは解放されていた。DeFi Alphaのオンチェーンデータによると、Lunaの価格が42ドルに下落すると、最初の大規模清算が引き起こされた。連鎖的な清算反応が続き、Lunaの価格は下落を続け、より多くのポジションが強制的に清算され、Lunaの価格はさらに押し下げられた。これがいわゆる死の螺旋だ——一度の清算が次の清算を促進し、連鎖的に破滅へと向かう。

5月10日午前、Lunaの価格は29ドル付近に落ち込み、USTは1ドルに近い価格から0.6ドルの歴史的安値へと崩れた。清算規模は数億ドルに達し、市場は完全にパニックに陥った。

エコシステムの壊滅的打撃

Lunaの連続暴落は、Terraエコシステム全体に壊滅的な衝撃をもたらした。事件発生時、エコシステム内の総ロック価値（TVL）は数時間で40％も減少し、200億ドル超のピークから130億ドルにまで縮小した。主要なプロトコルも「半減」ダメージを受けた。

同時に、USTの時価総額はわずか数時間で約40億ドル蒸発し、170億ドルから約140億ドルに落ちた。USTの最後の「防火壁」ともいえるAnchorの預金も180億ドルから急落し、70億ドルにまで縮小——これは70億ドルのUSTが市場に流出し、引き続き売却圧力にさらされることを意味した。

市場に流通していたUSTを吸収するため、AnchorはAPYを20％以上に引き上げざるを得なかった——この措置は、USTの安定性が深刻に損なわれていることを認めるものであり、より高い利回りを提供し続けることで預金者を引き留めようとした。

Lunaの運命：時間に敗北

Lunaの失敗を振り返ると、根本的な原因は戦略そのものの誤りではなく、実行のタイミングの不足にあった。

2021年5月19日、USTは一度深刻なデペッグを経験し、価格は0.85ドルまで下落した。その後、LFGの緊急介入により、LunaとUSTは最終的に存続した。この失敗を受けて、LFGは新たな防御策を策定——Lunaに完全依存せず、ビットコインやLayer 1のネイティブトークンをUSTの直接裏付けとする戦略に切り替えた。

この新しい裏付けメカニズムは理論上は非常に合理的だった。実資産による裏付けは、アルゴリズムの複雑さよりも優れていると考えられた。しかし、これを実現するには、十分な規模のビットコイン備蓄を蓄積する時間が必要だった。残念ながら、市場の暴落速度はLFGの備蓄蓄積速度をはるかに超えていた。死の螺旋が完全に始まる前に、LFGは十分な時間を確保できず、戦略の転換を完了できなかった。

Lunaの最終的な失敗は、時間に敗北したことにほかならない——最も冷酷な敵に。