白銀ファンドの騒動から得た教訓

作者：李海媛

「成功して返金！儲けた！」 「なぜ2月2日に解約しなかった人は返金できず、ファンド会社が差別しているのか。」 2月26日0時、「国投瑞銀白銀ファンド」ミニプログラムが支付宝（アリペイ）プラットフォーム上で正式に開始され、一部の条件を満たす投資者は和解金の申請に成功した。しかし、今回の和解範囲外の投資者からは不満の声も上がっている。

これまでを振り返ると、国際白銀価格の変動の影響を受けて、国投瑞銀基金は国投瑞銀白銀先物証券投資基金（LOF）（以下「白銀ファンド」）の評価額を調整した。評価額の調整により投資者に損失が生じ、また調整の公表タイミングが議論を呼び、大きな世論を巻き起こした。これを受けて、国投瑞銀基金は2月26日以降、前述のミニプログラムを通じて白銀ファンドを保有する中小投資者に対し、和解金を順次支払っている。

国投瑞銀基金は「白銀に成功し、白銀に敗れた」とも言える。以前の白銀価格の上昇により、白銀ファンドの規模は2025年第4四半期に急増し、100億元を突破、設立以来のピークを記録した。しかし今回の和解事件では、国投瑞銀基金は巨額の和解金を支払う必要があるだけでなく、親会社の株主の2026年純利益にも悪影響を及ぼしている。投資者は損失を被り、ファンド会社は評判を落とし、株主の純利益も影響を受け、「三重の損失」状態がすでに形成されている。では、今回の公募投資信託業界初のファンド会社と投資者の和解事例は、どのような警鐘を鳴らすものなのか。

**　和解手続きの開始**

「国投瑞銀は返金できる！」 「国投白銀差額返金申請成功！」 「儲けた！」 数日間の待機を経て、一部の投資者は国投瑞銀基金による白銀ファンドの評価額調整に伴う和解金の申請に成功した。

白銀市場の価格が歴史的な極端な動きを見せた影響で、国投瑞銀基金は白銀ファンドの評価額を調整したが、多くの投資者から不満が噴出した。投資者の訴求に応えるため、国投瑞銀基金は白銀ファンドを保有する中小投資者向けに特別な作業計画（以下「計画」）を策定し、「国投瑞銀白銀ファンド」ミニプログラムを通じて関連手続きを完了させた。

2月26日0時、「国投瑞銀白銀ファンド」ミニプログラムが支付宝上で正式に開始された。北京商報の記者が確認したところ、投資者はミニプログラムに入り、顔認証を経て和解金申請の可否を確認でき、和解金額を確定し、受取情報を入力した後、申請を提出できる。情報の案内によると、振込は10営業日以内に完了予定とされている。

具体的には、評価額調整の影響を受けた金額（-17%から-31.5%に調整された部分）に対し、自然人投資者を対象に二つの方式で和解を行う。一つは、影響金額が1000元以下の場合、実際の影響金額の全額を和解金額とする。なお、この部分の投資者は当日の解約者の約九割を占めているとされる。もう一つは、影響金額が1000元以上の場合、1000元を基準に超過分に一定の割合を掛けて和解金額を決定する。

計算方式によると、影響金額が1000元（含む）から2000元の部分の和解金割合は35%；2000元（含む）から3000元の部分は25%；3000元（含む）から5000元の部分は15%；5000元（含む）から10000元の部分は10%；10000元以上の部分は5%となる。

投資者の李健（仮名）が投稿したスクリーンショットを見ると、2月2日の解約確認金額は901.49元、影響金額は190.83元であり、国投瑞銀基金が提供した和解金の総額は190.83元だった。影響金額が1000元超の投資者の例では、投資者の小陳（仮名）は2月2日の解約確認金額が28851.95元、影響金額は6107.35元、和解金の総額は2010.74元となっている。

投資者が和解に同意しない場合、「国投瑞銀白銀ファンド」ミニプログラムは、引き続き基金契約に基づき、仲裁などの法的手段で争議を解決できると案内している。

しかし、今回の和解範囲外となる投資者も存在する。例えば、「90後」の投資者の小張（仮名）は、2026年1月27日に白銀ファンドAを100元で購入し、2月24日時点で累計損失は22.82元だった。ただし、小張は2月2日に該当ファンドの解約を行っていないため、和解金の申請はできない。

注意すべきは、前述の計画は、2026年2月2日時点の純資産価額で解約を確定した自然人投資者を対象とし、機関投資者は含まれない点である。

経済評論家の郭施亮は、今回の和解案は一定程度、ファンド会社の信用とブランドイメージを守る役割を果たし、小口取引者への一定の保護にもなると評価する一方、影響金額が1000元を超える投資者には、実情に応じた調整や説明が必要だと指摘している。また、こうした措置は投資者の今後の投資信頼に影響を与える可能性もあり、不適切な対応はファンド会社のブランドイメージに損害を与え、今後の維持コストも高くなる恐れがある。

**　苦情件数の急増**

これまでの振り返りとして、国際白銀価格は「ジェットコースター」のような動きを見せてきた。2025年3月、ロンドン銀は一時28.29ドル/オンスまで下落したが、その後価格は変動し、2025年第4四半期に急騰し、2026年1月23日に100ドルの大台を突破した。白銀価格の上昇に伴い、小張もこのタイミングで白銀ファンドに手を出した。1月29日にはロンドン銀は121.65ドル/オンスまで上昇し、史上最高値を更新した。

しかし、価格上昇の喜びは長く続かなかった。1月30日、ロンドン銀は一日で26.42%の暴落を見せた。これにより、白銀ファンドの評価額も影響を受けた。2月2日の取引終了後、国投瑞銀基金は、白銀先物の国際主要市場の価格変動幅を参考に、白銀ファンドが保有する白銀先物契約の評価額を調整すると発表した。評価額調整後、同ファンドの2月2日の一日の下落率は-17%から-31.5%に修正された。

この異常ともいえる大幅な評価額の下落は、投資者の不満を大きく呼び起こした。多くは、取引終了後に公告されたため、一部の投資者は解約できず、大きな損失を被ったと指摘している。また、なぜ基金管理者は2月1日（日曜日）に評価額の調整を公告せず、2月2日（月曜日）の大幅下落後に発表したのかと疑問を呈する声もある。さらに、「上昇時は国内基準、下落時は国際基準」との批判も出ている。

白銀ファンドの評価額調整後も、投資者の中には苦情プラットフォームを通じて自己の利益を守ろうとする動きも見られる。例えば、過去一ヶ月で、黒猫苦情プラットフォームには国投瑞銀基金に対する苦情が180件以上寄せられている。全体として、これらの苦情は、国投瑞銀基金の白銀ファンドの評価額調整の不合理さを指摘するものが多く、一部は「差別的対応」や「解約者だけに補償し、公平性に欠ける」といった内容もある。訴訟対象の金額は1万元以下が中心だ。

例えば、ある投資者は、「2月2日に基金会社が評価額を調整し、全保有者が31%損失を被った。同じ価格で同じ商品を買ったのに、解約者だけに補償し、公平性に欠ける」と苦情を寄せている。この投資者の訴訟金額は2000元であり、「国投瑞銀基金は投資者を差別すべきではない」と強調している。

また、2月2日に解約しなかった投資者がなぜ今回の和解範囲に含まれないのかについて、国投瑞銀基金は北京商報の記者に対し、「今回の評価額調整は、2月2日時点の純資産価額で解約した投資者にのみ影響し、それ以外の投資者には影響しない」と回答した。さらに、「2月2日に解約しなかった残存保有者については、評価額の調整の有無にかかわらず、2日間の合計下落率は類似しており、評価額の調整は2月2日に解約しなかった残存保有者を保護するための措置」と説明している。

「COMEXの白銀は、北京時間1月30日15時から2月2日15時までで31.5%下落した。一方、国内の白銀先物は、上期所の値幅制限により、2日間で合計約31.84%下落し、国際白銀先物の値動きとほぼ一致している。したがって、解約しなかった投資者にとって、2月2日の基金会社の評価額調整は、基礎資産の実態を反映したものであり、長期的に見て国内外の白銀先物の値動きは近似している」と国投瑞銀基金は付け加えた。

基金管理者も引き続き白銀ファンドのプレミアムリスクを警告し、購入制限を設けて投資者の市場参入意欲を抑制している。2月だけでも、2月26日までに、国投瑞銀基金は白銀ファンドのAクラスのシェアに対し、プレミアムリスクの警告や取引停止・再開の公告を14回発表し、2026年1月28日からは申込（定期定額投資を含む）を停止している。

**　業界への深い警鐘**

今回の一連の事件を振り返ると、国際白銀価格の上昇とともに、国投瑞銀基金も一時的に恩恵を受けていた。最新のデータによると、2025年末時点で、国投瑞銀基金の公募管理規模は2543.04億元に達し、そのうち白銀ファンドの合併規模は189.44億元となり、設立以来最大規模となった。一方、2025年第3四半期末の白銀ファンドの合併規模は66.4億元にとどまっている。

ただし、2024年第2四半期末のピーク（2819.61億元）には及ばないものの、白銀ファンドの規模は明らかに拡大している。

しかしながら、今回の事件は「成也白銀、敗也白銀」とも言える。白銀ファンドは国内唯一の白銀先物を追跡対象とするテーマ型ファンドとして、国際銀価格の上昇に伴い多くの投資者の関心を集めたが、その一方で、国際銀価格の「ジェットコースター」的な動きの背景には、議論の余地もある。特に、評価額調整の公表タイミングが遅れたことで、一部投資者の資金運用に影響を与え、事態の拡大を招いた。

中国企業資本連盟中国区の首席エコノミスト、柏文喜は、「今回の白銀ファンドの事件は、ファンド管理者の極端な相場への対応能力不足を示している。国内外の市場ルールの違いから評価額危機が生じた際に、効果的なリスクヘッジ手段を持たなかった」と指摘している。

この白銀ファンドの評価額調整騒動は、単にファンド管理者や投資者だけでなく、親会社の株主にも一定の影響を及ぼしている。公式情報によると、国投瑞銀基金は2005年6月に設立され、株主は国投泰康信託有限公司（国投本全資子会社）と瑞銀グループ（UBS AG）であり、それぞれ51%、49%の出資比率となっている。つまり、国投瑞銀基金は国投本の子会社の子会社にあたる。

2月23日、国投本は「初期の試算によると、今回の計画は2026年度の親会社純利益に一定のマイナス影響を与える見込みだが、その金額は2024年度の監査済み親会社純利益の5%未満であり、会社の全体的な事業展開には実質的な影響を及ぼさない」と発表した。

2024年の年次報告によると、国投本の親会社純利益は26.94億元だった。このうち5%にあたる1.347億元が、今回の和解金の国投本への影響額の上限と見積もられる。つまり、国投瑞銀基金が投資者に支払う和解金は、国投本の純利益に対して最大1.347億元の影響しか及ぼさないと考えられるが、持株比率を考慮すると、実際の和解金額はさらに拡大する可能性もある。

また、国投本の定期報告によると、2025年上半期末時点で、国投瑞銀基金の連結純利益は1.49億元で前年同期比7%減少している。一方、2024年末の純利益は3.76億元であり、1.347億元と比較すると、約35%以上の割合を占めている。

国投瑞銀基金は、「今回の特別作業計画の資金は、当社の自己資産から出ている」と述べている。自己資産と基金資産は厳格に分離されているとしながらも、今回の和解に必要な具体的な金額などについては回答を控えている。

このように、初のファンド会社と投資者の和解事例となった国投瑞銀基金の今回の事件は、業界全体にとっても警鐘となるだろう。柏文喜は、「白銀ファンドの和解事件は、極端な相場、制度のミスマッチ、投資者保護の三重の緊張関係の産物だ」と分析している。和解案には手続き上の瑕疵もあるが、金融機関が評判リスクと契約精神の間で苦心してバランスを取った結果とも言える。業界にとっては、これは警告であり、クロスボーダー商品設計や流動性管理のアップグレードを促す契機であるとともに、より充実した投資者保護メカニズムやリスク対応フレームワークの構築を推進すべきだとの示唆でもある。「コンプライアンスは底線、リスク管理は生命線、そして信頼こそ最も貴重な資産だ」と。

「今回の事件は、今後の各ファンド会社による人気商品管理の強化につながる可能性がある。これは公募業界初の和解事例であり、投資者保護の取り組みの一環として、今後は投資者の利益や正当な権利がより確実に守られることが期待される。この和解事例が最後ではなく、公募ファンドの投資者保護の新たな出発点となるだろう」と郭施亮は述べている。

（編集：許楠楠）