Adeus à era dos amadores, como os market makers de criptomoedas completam a sua "cerimónia de maioridade"?

Autor: Ada, Deep Tide TechFlow

Título original: Adeus ao mundo selvagem, os market makers de criptomoedas enfrentam a “cerimónia de maioridade”

No cenário de opinião das criptomoedas, os market makers parecem estar sempre no topo da cadeia alimentar. São vistos como “vencedores de nível sistêmico” ao lado das exchanges, imaginados pelo público como aqueles que não assumem riscos de direção, mas que podem colher lucros em cada oscilar do mercado, como “bombeiros de liquidez”.

No entanto, ao realmente entrar nesta indústria, revela-se uma outra realidade brutal: alguns quebram de um dia para o outro em condições extremas, outros deixam o mercado por erros de gestão de risco isolados, e muitos mais, com lucros drasticamente reduzidos, guerras de preços infrutíferas e ativos de alta qualidade escassos, são forçados a reconstruir todo o modelo de negócio.

Os dias de um market maker de criptomoedas não são tão glamorosos quanto parecem.

Nos últimos dois anos, a indústria passou por uma limpeza silenciosa, mas sangrenta. Com a diminuição de lucros exorbitantes e o aperto das regras, a capacidade de conformidade, os sistemas de gestão de risco e o acúmulo técnico substituíram a antiga coragem e operações de grau cinza, tornando-se as novas barreiras de sobrevivência. Não é mais um jogo de “quem tem mais coragem ganha”, mas uma competição de sobrevivência de longo prazo, profissional, com baixa tolerância a erros.

Em entrevistas aprofundadas com várias das principais market makers, uma conclusão altamente consensual emergiu: os atuais market makers de criptomoedas já não são apenas “provedores de liquidez”, evoluindo para uma forma híbrida de “investidores de mercado secundário + gestores de risco + infraestrutura”.

Quando a maré recua, a competição volta à racionalidade, os riscos se expõem completamente, quem está saindo? Quem consegue permanecer na mesa?

De “arbitragem selvagem” a “altamente institucionalizado”

Se retrocedermos a 2017, quase não existia um “market maker de criptomoedas” na sua acepção moderna.

Naquela época, a atuação de market maker era mais uma festa de arbitragem cinzenta. Empréstimo de tokens, manipulação de ordens, recompras, devolução de tokens… Durante períodos de alta liquidez, vendiam-se posições, enquanto na fase de cauda longa, acumulava-se lentamente. As fronteiras entre exchanges, projetos e market makers eram extremamente difusas, e operações que na finança tradicional seriam considerados crimes graves, como manipulação de preços e negociações falsas, eram comuns na época.

Porém, o tempo está eliminando esse modelo sem piedade.

A opinião unânime dos entrevistados é que, em 2017, os market makers dependiam de coragem e assimetria de informações; hoje, eles dependem de sistemas, gestão de risco e conformidade.

A mudança central não é apenas uma “atualização de estratégias”, mas uma transformação estrutural fundamental na indústria. Antes, se um market maker “seguia as regras” era uma questão de moral; agora, é uma linha vermelha que define a sobrevivência.

Joesph, sócio-investidor da Klein Labs, revelou que todas as operações atuais dele devem girar em torno da “auditabilidade”. Contratos padronizados, auditorias financeiras, detalhes de transações, relatórios de entrega — tudo passou de “opcional” para “padrão”. Para isso, os custos de conformidade já representam entre 30% a 50% do gasto operacional total.

Com a aceleração do processo de conformidade das exchanges, a transparência na captação de recursos dos projetos e a narrativa regulatória se tornando mainstream, a lógica de sobrevivência dos market makers está sendo forçada a se reestruturar. O antigo modelo de “caixa preta + foco em resultados”, de atuação selvagem, está sendo sistematicamente eliminado.

Um sinal claro é que cada vez mais market makers estão incorporando a frase “Regulation First” (Conformidade em Primeiro Lugar) na narrativa de marca, deixando de evitá-la.

A mudança de papel também é profunda. Na era selvagem, os market makers eram apenas executores, com os projetos fornecendo fundos e tokens, enquanto eles cuidavam de colocar ordens. Agora, eles se assemelham a sócios secundários.

“Se vamos aceitar um projeto, isso virou uma questão de decisão de investimento. Os fundamentos do projeto, a estrutura de circulação, a configuração na exchange, a faixa de volatilidade — tudo é avaliado previamente de forma quantitativa”, disse Joesph. “Projetos que não entram no top 1000 de valor de mercado talvez nem tenham chance de negociação.”

A razão é simples. Um projeto de baixa qualidade pode consumir toda a reserva de risco de um market maker por um ano inteiro. Nesse sentido, atuar como market maker deixou de ser apenas um “negócio de taxas de serviço” e virou uma longa batalha de exposição ao risco.

Claro que a arbitragem selvagem ainda existe, mas está cada vez mais marginalizada.

Nos cantos obscuros da indústria, operações de alto risco e alta cinza ainda persistem, mas sua escala é cada vez mais difícil de sustentar, e o espaço de sobrevivência está sendo comprimido ao limite. Quando as exchanges, os projetos e o sentimento do mercado preferem “liquidez estável”, jogadores que não seguem as regras se tornam riscos sistêmicos.

No atual cenário de market making de criptomoedas, “seguir as regras” passou a ser, pela primeira vez, uma vantagem competitiva central, não uma questão moral.

Lucros exorbitantes estão desaparecendo

Em comparação com o ciclo de alta anterior, o orçamento destinado pelos projetos aos market makers foi significativamente reduzido. “Dados indicam que, neste ano, o orçamento de tokens de alguns projetos caiu até 50% em relação à última rodada”, apontou Vincent, CIO da Kronos Research.

Mas isso não é apenas uma questão de “redução de orçamento”, mas uma mudança mais profunda impulsionada pela evolução do pensamento dos clientes (os projetos).

Os projetos passaram a entender muito melhor o negócio de market making, começando a compreender a margem de lucro, deixando de aceitar promessas vagas de liquidez, e exigindo KPIs quantificáveis, lógica de entrega clara e explicações detalhadas sobre a eficiência do uso de cada recurso financeiro.

Resumindo, menos dinheiro, requisitos mais altos.

Diante dessa pressão, os principais market makers não entraram em guerras de preços cegamente. Vincent enfatizou que o market making é uma indústria que depende fortemente de sistemas, gestão de risco e experiência. Se os preços caírem abaixo do custo de cobertura de risco, eles não enfrentam apenas uma queda de lucro, mas uma crise de sobrevivência. Portanto, quando a relação risco-retorno fica desequilibrada, eles preferem desistir.

Isso significa que o mercado não foi completamente dominado por “players de baixo preço”, mas que uma camada de sobreviventes que mantém seus limites foi selecionada.

Hoje, também há uma tendência: clientes de alta qualidade são escassos, e projetos de cauda longa não geram lucro.

Reele, da ATH-Labs, afirmou: “Projetos com valor de mercado real de market making são muito menos do que o número de market makers no mercado.” Muitos projetos de cauda longa, por falta de profundidade ou por serem facilmente arbitrados, mesmo cumprindo as metas de market making, têm dificuldade de gerar lucros sustentáveis.

Isso cria uma situação típica de “muitos monges, pouco mingau”: os principais market makers concentram-se em projetos de alta qualidade, enquanto equipes menores só conseguem atuar em projetos marginais, com lucros baixos e riscos elevados.

Nesse contexto, o market making está se transformando de um simples “centro de lucro” para uma “porta de entrada de relacionamento”. Muitos veem o market making como uma forma de obter acesso a parcerias de longo prazo, entrando na gestão de tesouraria, negociações OTC, produtos estruturados, e até atuando como consultores de mercado secundário ou gestores de ativos.

Em outras palavras, os lucros reais estão cada vez mais fora das taxas de market making, concentrando-se em estruturas posteriores. Isso explica por que muitos market makers ainda ativos estão expandindo suas áreas de investimento, gestão de ativos e consultoria — não estão se reinventando, mas buscando “sobrevivência” para uma atividade principal já comprimida.

Reestruturação da indústria: a divisão da mesa

Na última fase de ciclo, a competição entre market makers ocorria na mesma mesa, com as mesmas exchanges, os mesmos produtos e os mesmos indicadores de liquidez.

Este ano, essa mesa está sendo desmontada.

A emergência de novas pistas, como market making on-chain, derivativos e tokenização de ações, está mudando sistematicamente o cenário competitivo dos market makers.

Na narrativa, o market making on-chain costuma ser rotulado como “aberto, descentralizado”, mas na prática, suas barreiras aumentaram. A incerteza da liquidez real, limitações do ambiente de execução e riscos constantes de contratos inteligentes fazem dessa uma habilidade completamente diferente, não uma redução de nível.

Em comparação, o market making de derivativos apresenta características opostas. Sua entrada é mais difícil, mas uma vez consolidado, a barreira de entrada é profunda.

No mercado de derivativos, os requisitos de gestão de risco e posições são extremamente rigorosos, favorecendo naturalmente instituições com maior escala de capital, experiência avançada em gestão de risco e sistemas mais maduros. Novos players podem entrar, mas a tolerância a erros é muito baixa.

Quanto à tokenização de ações, embora seja vista como uma narrativa chave para conectar finanças tradicionais, ainda está em estágio inicial no market making. O principal desafio é a complexidade de hedge e estrutura de liquidação, levando a maioria dos market makers a adotarem uma postura de “pesquisa prioritária, participação cautelosa”.

Em outras palavras, é uma pista com potencial enorme, mas ainda sem um modelo de market making estável.

Para Reele, esses novos caminhos de market making não apenas estão remodelando a estrutura da indústria, mas também representam uma fonte de pressão para inovação. Apesar da redução de clientes, é necessário adaptar-se rapidamente às novas estratégias emergentes e oferecer melhores táticas de market making aos projetos.

“A indústria de market makers está evoluindo de um ‘mercado único’ para uma ecologia estruturada de ‘múltiplas pistas’. A competição entre market makers está mudando de uma ‘corrida por homogeneidade’ para uma diferenciação de capacidades entre pistas”, afirmou Reele.

A barreira de proteção dos market makers de criptomoedas

Quando os lucros exorbitantes diminuíram, os papéis se moveram para frente, e as pistas se diversificaram, uma realidade ficou clara: a competição entre market makers não é mais uma disputa de “quem é mais agressivo”, mas de “quem é menos propenso a cometer erros”.

Nessa fase, o que realmente diferencia os players não é uma vantagem única, mas um conjunto de capacidades sistêmicas difíceis de serem copiadas.

Essas capacidades incluem sistemas de negociação estáveis, sistemas de gestão de risco rigorosos, forte capacidade de pesquisa, conformidade e auditabilidade, formando o sistema de confiança dos market makers de criptomoedas.

Joesph revelou que o maior custo atual é o de construir essa rede de confiança, incluindo custos de crédito e conformidade. Embora o mercado de market making de criptomoedas seja altamente competitivo, para os novatos, estabelecer consenso, reputação e lidar com riscos ainda não é uma tarefa mais fácil do que para os market makers tradicionais.

A grande limpeza do mercado de 11 de outubro de 2025 será uma prova disso. Vincent afirmou que esse evento refletiu que a velocidade de transmissão de alavancagem e liquidação já supera em muito os mecanismos tradicionais de resposta ao risco; a indústria está se acelerando na diferenciação, e equipes com infraestrutura e gestão de risco insuficientes serão eliminadas, levando o mercado a uma direção mais concentrada e institucionalizada.

“Hoje, market making é uma engenharia de sistemas. Os times que permanecem a longo prazo não são aqueles que escaparam de um risco, mas aqueles que desde o início assumiram que uma limpeza certamente acontecerá e se prepararam para isso”, disse Vincent.

De modo geral, a verdadeira barreira de proteção dos market makers está em não cometer erros fatais em vários pontos críticos. Isso faz com que o setor apresente um resultado aparentemente contraintuitivo: os market makers mais bem-sucedidos são aqueles mais controlados, mais institucionalizados e mais sistemáticos.

Quando o mercado entra em uma fase de competição plena e a gestão de risco se torna uma norma, os market makers de criptomoedas deixam de ser “arbitradores marginais” e passam a ser uma peça fundamental, altamente restrita, do sistema financeiro de criptomoedas.

Sua lógica de sobrevivência está se aproximando cada vez mais do financeiro tradicional, operando com a precisão de gigantes de alta frequência de Wall Street, mas em um “floresta escura” de 7×24 horas, com volatilidade dez vezes maior que a Nasdaq.

Isso não é apenas um retorno às finanças tradicionais, mas uma evolução de espécies em ambientes extremos.