หยุดยิงสงครามภายในด้านการกำกับดูแลคริปโตของสหรัฐฯ: การแย่งชิงอำนาจสิบปีระหว่าง SEC กับ CFTC กำลังเข้าสู่จุดเปลี่ยน

ในช่วงสิบกว่าปีที่ผ่านมา อุตสาหกรรมคริปโตของสหรัฐอเมริกายังคงอยู่ในสภาพแปลกประหลาด

ขนาดตลาดได้พัฒนาไปถึงระดับหลายล้านล้านดอลลาร์ แต่ระบบกำกับดูแลยังไม่สามารถสร้างโครงสร้างที่สมบูรณ์ได้ ปัญหาสำคัญสองประการยังคงไร้คำตอบ:

• สินทรัพย์คริปโตคืออะไร?
• หากเกิดปัญหาขึ้น ใครคือผู้ดูแลกำกับดูแล?

คำถามสองข้อนี้ดูเหมือนง่าย แต่กลับเป็นรากฐานของความสับสนในการกำกับดูแลคริปโตในสหรัฐอเมริกาเป็นเวลานาน

ในช่วงไม่กี่เดือนที่ผ่านมา ระบบกำกับดูแลของสหรัฐเริ่มส่งสัญญาณใหม่หลายชุด—คำถามสองข้อนี้กำลังถูกตอบใหม่

หมอกแห่งการกำกับดูแล

ในระบบกำกับดูแลทางการเงินของสหรัฐ คริปโตสินทรัพย์มักอยู่ระหว่างอำนาจของสองหน่วยงาน หนึ่งคือ คณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ (SEC) อีกหนึ่งคือ คณะกรรมการซื้อขายสินค้าโภคภัณฑ์ล่วงหน้า (CFTC) SEC รับผิดชอบตลาดหลักทรัพย์ ส่วน CFTC ดูแลการซื้อขายสินค้าและอนุพันธ์

ปัญหาคือ สินทรัพย์คริปโตมีลักษณะสองอย่างพร้อมกัน บางโทเค็นมีลักษณะเป็นการระดมทุน ดูคล้ายหลักทรัพย์ ในขณะที่บางโทเค็นก็คล้ายสินค้าในระบบดิจิทัลหรือทรัพยากรบนเครือข่าย

ดังนั้น ในหลายปีที่ผ่านมา อุตสาหกรรมคริปโตของสหรัฐจึงต้องเผชิญกับความไม่แน่นอนหลัก ๆ ว่า สินทรัพย์ชนิดเดียวกันอาจถูกอธิบายภายใต้กฎเกณฑ์สองชุดพร้อมกัน สถานการณ์นี้ถูกเรียกกันว่า “หมอกแห่งการกำกับดูแล”

บริษัทต่าง ๆ มักยากที่จะตัดสินว่าสินค้าชิ้นใดควรปฏิบัติตามกฎเกณฑ์ใด ในบางกรณี บริษัทอาจต้องเผชิญกับหน่วยงานกำกับดูแลสองแห่งพร้อมกัน

ผลกระทบจากความขัดแย้งในการกำกับดูแลนี้ไม่ใช่แค่เรื่องกฎหมายเท่านั้น แต่ยังส่งผลต่อการตัดสินใจทางธุรกิจของบริษัทด้วย ประธาน SEC อย่าง Paul Atkins ก็เคยยอมรับในคำพูดสาธารณะว่า ความขัดแย้งในการกำกับดูแล การซ้ำซ้อนของการลงทะเบียน และระบบกฎเกณฑ์ที่แตกต่างกัน ล้วนเป็นปัจจัยที่กดดันนวัตกรรม และผลักดันให้ผู้เล่นในตลาดบางรายย้ายไปยังเขตอำนาจศาลอื่น

พูดอีกนัยหนึ่ง ความแตกแยกภายในระบบกำกับดูแลของสหรัฐเอง กำลังทำให้ความน่าสนใจของอุตสาหกรรมคริปโตลดลง

การจัดประเภทสินทรัพย์คริปโต?

เป็นเวลานานที่กฎหมายหลักทรัพย์ของสหรัฐไม่มีแนวคิด “สินทรัพย์คริปโต”

หน่วยงานกำกับดูแลมักใช้การทดสอบ Howey (Howey Test) เพื่อพิจารณาว่าสินทรัพย์ใดเป็นหลักทรัพย์หรือไม่ ซึ่งเป็นเกณฑ์วัดว่าการทำธุรกรรมใดเป็นสัญญาการลงทุนหรือไม่ โดยสรุป หากนักลงทุนลงทุนเงินและพึ่งพาการดำเนินงานของผู้อื่นเพื่อให้ได้ผลกำไร ก็อาจถูกจัดเป็นหลักทรัพย์

เป็นเวลาหลายสิบปีที่เกณฑ์นี้เป็นรากฐานสำคัญของการกำกับดูแลหลักทรัพย์ในสหรัฐ แต่เมื่อเกณฑ์นี้ถูกนำไปใช้กับสินทรัพย์คริปโต ปัญหาก็ซับซ้อนขึ้น

บางโทเค็นชัดเจนว่ามีลักษณะเป็นการลงทุน บางโทเค็นก็คล้ายบัตรใช้งานในเครือข่าย และบางส่วนก็เป็นเพียงของสะสมดิจิทัล

ในตลาดเดียวกัน สินทรัพย์อาจมีลักษณะแตกต่างกันอย่างสิ้นเชิง

เพื่อรับมือกับความซับซ้อนนี้ SEC ในปี 2025 พฤศจิกายน ได้เสนอแนวคิดใหม่ในการกำกับดูแล โดยประธาน SEC อย่าง Paul Atkins กล่าวว่า SEC กำลังสร้างกรอบการจัดประเภทโทเค็น 4 ประเภทบนพื้นฐานของการทดสอบ Howey ซึ่งแบ่งสินทรัพย์ดิจิทัลออกเป็น 4 กลุ่ม:

• สินค้าในระบบดิจิทัลหรือโทเค็นเครือข่าย
• ของสะสมดิจิทัล
• เครื่องมือดิจิทัล
• หลักทรัพย์ที่โทเคน

กรอบการจัดประเภทนี้ยังเป็นการยอมรับเป็นระบบครั้งแรกของหน่วยงานกำกับดูแลในสหรัฐว่า ไม่ใช่สินทรัพย์คริปโตทั้งหมดเป็นหลักทรัพย์

ใครคือผู้ดูแล?

แม้ว่าแนวทางการจำแนกสินทรัพย์จะชัดเจนขึ้น แต่ปัญหาอีกประการยังคงอยู่

หากโทเค็นบางตัวถูกจัดเป็นสินค้าในระบบดิจิทัล แล้วใครคือผู้มีอำนาจในการกำกับดูแล?

ในระบบการเงินของสหรัฐ อำนาจหลักในการกำกับดูแลตลาดสินค้าเป็นของ CFTC ซึ่งหมายความว่า หากสินทรัพย์ดิจิทัลบางชนิดถูกมองว่าเป็นสินค้า อำนาจในการควบคุมก็จะไม่อยู่ที่ SEC อีกต่อไป

นี่คือความขัดแย้งในระยะยาวระหว่าง SEC กับ CFTC ที่ดำรงอยู่มานาน

หมอกเริ่มจางลง

เมื่อไม่นานมานี้ ความแตกแยกในการกำกับดูแลที่ยาวนานเริ่มมีสัญญาณบรรเทาลง

SEC กับ CFTC ประกาศลงนามในบันทึกความเข้าใจ (MOU) เพื่อความร่วมมือกันในหลายด้าน รวมถึง:

• การกำกับดูแลสินทรัพย์คริปโต
• ผลิตภัณฑ์ดิจิทัลใหม่
• การคุ้มครองผู้ลงทุน
• กรอบนโยบายระดับรัฐบาลกลาง

แม้ MOU จะไม่มีผลทางกฎหมายโดยตรง แต่ก็เป็นสัญญาณชัดเจนว่า หน่วยงานกำกับดูแลของสหรัฐเริ่มพยายามแก้ไขความขัดแย้งด้านอำนาจอันยาวนานนี้

ทั้งสองฝ่ายยังตั้งเป้าหมายสำคัญในการสร้าง “กรอบการกำกับดูแลที่ปรับตัวได้”

ซึ่งหมายความว่า สหรัฐอาจไม่ใช้กฎเกณฑ์ทางการเงินแบบเดิมที่ใช้กับสินทรัพย์ดิจิทัลโดยตรง แต่จะออกแบบกฎเกณฑ์ที่เหมาะสมกับตลาดใหม่ที่กำลังเติบโตนี้มากขึ้น

เบื้องหลังการเปลี่ยนแปลงนี้ ยังมีบริบทในระดับมหภาคมากขึ้น

ในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ศูนย์กลางการเงินหลักของโลกต่างเร่งสร้างระบบกำกับดูแลสินทรัพย์ดิจิทัล บางแห่งได้ออกกรอบการกำกับดูแลแบบรวมศูนย์ บางแห่งก็ใช้กฎเกณฑ์ชัดเจนเพื่อดึงดูดบริษัทคริปโตให้ตั้งถิ่นฐาน

ในทางตรงกันข้าม สหรัฐ แม้จะเป็นตลาดคริปโตที่ใหญ่ที่สุด ก็ยังคงมีระบบกำกับดูแลที่กระจัดกระจายมากขึ้นเรื่อย ๆ บริษัทจำนวนมากเลือกดำเนินธุรกิจในเขตอำนาจศาลที่มีความชัดเจนด้านกฎเกณฑ์มากกว่า สำหรับสหรัฐ นี่เป็นแนวโน้มที่ไม่ค่อยน่าพอใจเท่าไร

ในขณะเดียวกัน โครงสร้างตลาดคริปโตเองก็เปลี่ยนแปลงไป

ในช่วงแรก อุตสาหกรรมคริปโตเน้นสินทรัพย์ดั้งเดิม แต่ปัจจุบันสองกลุ่มที่เติบโตเร็วที่สุดคือ สเตบิลคอยน์ (Stablecoin) กับ RWA (Real World Assets) สเตบิลคอยน์มักใช้พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐฯ เป็นทุนสำรอง ขณะที่ RWA เป็นการโทเคนสินทรัพย์ทางการเงินแบบดั้งเดิมโดยตรง

นั่นหมายความว่า การเงินคริปโตเริ่มผนวกรวมเข้ากับระบบการเงินแบบดั้งเดิมมากขึ้น เมื่อทั้งสองเริ่มบูรณาการกัน โครงสร้างการกำกับดูแลก็จำเป็นต้องปรับตัวตามไปด้วย

โครงสร้างกำกับดูแลใหม่

หากมองภาพรวมของการเปลี่ยนแปลงเหล่านี้ ระบบกำกับดูแลของสหรัฐดูเหมือนกำลังเผชิญกับการปรับโครงสร้างครั้งใหญ่

• ขั้นตอนแรก คือ การกำหนดประเภทสินทรัพย์ดิจิทัลอย่างชัดเจน
• ขั้นตอนที่สอง คือ การประสานอำนาจระหว่างหน่วยงานกำกับดูแลต่าง ๆ
• ขั้นตอนที่สาม คือ การสร้างกฎเกณฑ์ตลาดสินทรัพย์ดิจิทัลระดับรัฐบาลกลางที่เป็นเอกภาพ

หากกระบวนการนี้สำเร็จ สหรัฐจะมีระบบกำกับดูแลสินทรัพย์ดิจิทัลที่สมบูรณ์แบบ

ในมุมมองที่กว้างขึ้น การปรับโครงสร้างกำกับดูแลนี้ไม่ใช่แค่เรื่องอุตสาหกรรมคริปโตเท่านั้น แต่ยังเกี่ยวข้องกับสิทธิ์ในการกำหนดกฎเกณฑ์ของระบบการเงินในอนาคต

ด้วยการเติบโตของสเตบิลคอยน์ สินทรัพย์โทเคน และการเงินบนบล็อกเชน สินทรัพย์ดิจิทัลกำลังกลายเป็นโครงสร้างพื้นฐานทางการเงินใหม่

หน่วยงานกำกับดูแลทั่วโลกต่างพยายามตอบคำถามเดียวกันว่า ในยุคการเงินดิจิทัล ใครคือผู้กำหนดกฎเกณฑ์

การปรับตัวของระบบกำกับดูแลในสหรัฐในตอนนี้ จึงเป็นส่วนหนึ่งของการแข่งขันนี้

และเมื่อกฎเกณฑ์ชัดเจนมากขึ้น อุตสาหกรรมคริปโตอาจก้าวเข้าสู่ช่วงใหม่ หลังจากความไม่แน่นอนด้านกฎเกณฑ์ในระยะยาว