Tại sao bong bóng Dotcom ngày nay vẫn nên cảnh báo nhà đầu tư

Ngày 20 tháng 11 năm 2025 đã gửi một cảnh báo rõ ràng qua các thị trường: Chỉ số Nasdaq Composite giảm hơn 2% trong một ngày, trong khi Chỉ số Sợ Hãi & Tham lam của CNN Business rơi xuống mức cực kỳ thấp là 7 điểm. Khắp các phương tiện truyền thông đều nói về “bong bóng AI sắp vỡ”. Nhưng trước khi các nhà đầu tư hoảng loạn, hãy nhìn lại một trong những thảm họa thị trường mang tính giáo dục nhất trong lịch sử hiện đại: bong bóng .com cuối những năm 1990.

Những điểm tương đồng thật đáng kinh ngạc—và những bài học là vĩnh cửu.

Gốc rễ: Khi Internet chinh phục thế giới

Mọi chuyện bắt đầu khá vô hại. Giữa thập niên 1990, Internet từ một hiện tượng công nghệ nhỏ bé trở thành thực tế hàng ngày. Máy tính cá nhân trở nên rẻ hơn, các kết nối dial-up cho phép hàng triệu hộ gia đình truy cập Internet, và đột nhiên các doanh nghiệp trên toàn cầu nhận ra: đây là một thị trường hoàn toàn mới.

Sự hưng phấn này gặp đúng mảnh đất màu mỡ: Silicon Valley trong cơn sốt vàng. Các nhà đầu tư mạo hiểm cạnh tranh để đổ tiền vào bất kỳ startup nào dù còn nhiều nghi vấn. Ý tưởng đơn giản: ai muốn bỏ lỡ cơ hội trở thành Amazon tiếp theo? Một vòng xoáy bắt đầu—càng nhiều vốn chảy vào, càng nhiều nhà sáng lập đổ về, và áp lực đẩy các nhà đầu tư phải nhanh chóng vượt qua đối thủ cạnh tranh.

Logic định giá đã bỏ rơi mọi lý trí ngay từ giai đoạn này.

Sự hưng phấn: Từ 1998 đến 1999—Khi số liệu trở nên vô nghĩa

Từ năm 1998, sự phấn khích chuyển thành đầu cơ thuần túy. Nasdaq tăng vọt theo chiều thẳng đứng, khi làn sóng các công ty công nghệ và Internet niêm yết trên sàn chứng khoán. Giá mở cửa ban đầu của các cổ phiếu nhân đôi hoặc nhân ba ngay trong ngày giao dịch đầu tiên. Đối với các nhà đầu tư bình thường, điều này như một lời đảm bảo cho sự giàu có nhanh chóng.

Vấn đề là: các yếu tố cơ bản không còn quan trọng nữa. Các công ty không có doanh thu đáng kể, không có lợi nhuận, thậm chí không rõ mô hình kinh doanh, vẫn đạt giá trị hàng tỷ đô la. Chỉ cần thêm đuôi “.com” sau tên là giá cổ phiếu tăng vùn vụt. Một cổng thông tin trực tuyến có lượng khách truy cập cao được đối xử như một doanh nghiệp đã ổn định, có lợi nhuận.

Các chỉ số truyền thống như tỷ lệ P/E? Lỗi thời, như người ta nói. Thay vào đó, người ta nói về “lưu lượng truy cập website”, “thu hút người dùng” và “khả năng mở rộng”—các chỉ số phản ánh ảo tưởng về lợi nhuận trong tương lai chứ không phải lợi nhuận thực tại.

Các phương tiện truyền thông ngày nào cũng thúc đẩy bài ca điên rồ này. CNBC liên tục kể chuyện về sinh viên trở thành triệu phú qua đêm. Giao dịch trong ngày trở thành cơn sốt quốc gia. Người ta bỏ qua các nguyên tắc đa dạng hóa thận trọng và dồn hết tiền vào các cổ phiếu công nghệ đầu cơ.

Đà tăng và cảm xúc đã hoàn toàn thay thế các chiến lược đầu tư hợp lý.

Điểm ngoặt: Kiểm tra thực tế đầu tiên

Những vết nứt bắt đầu xuất hiện vào cuối năm 1999. Bong bóng Dotcom đạt đỉnh điểm đúng vào lúc Cục Dự trữ Liên bang bắt đầu tăng lãi suất—một cú sốc lạnh cho các công ty dựa vào dòng vốn liên tục để trang trải thua lỗ.

Trong khi đó, các công ty công nghệ lớn đã công bố các số liệu thất vọng. Ngay cả các ông lớn ngành cũng không tránh khỏi giảm sút nhu cầu. Những thông tin này phá vỡ bức màn vô hình của sự tất yếu đã bao phủ ngành này.

Vấn đề cốt lõi là: Nhiều công ty này đã đốt cháy vốn với tốc độ đáng báo động. Mô hình kinh doanh của họ đòi hỏi tăng trưởng liên tục, đầu tư không ngừng vào marketing và hạ tầng. Lợi nhuận? Chưa thấy rõ. Báo cáo quý cho thấy lỗ tăng lên—nhưng thay vì cảnh báo, các số liệu này lại được xem như bằng chứng của “tăng trưởng siêu tốc”.

Các nhà đầu tư tự thuyết phục rằng các quy tắc kinh tế cũ không còn áp dụng nữa. Một niềm tin nguy hiểm.

Vỡ bong bóng: 2000 đến 2002 như một bài học cảnh tỉnh

Tháng 3 năm 2000, Nasdaq đạt đỉnh cao nhất. Sau đó? Một vụ sụp đổ khủng khiếp.

Trong hai năm tiếp theo, chỉ số này mất gần 78% giá trị. Các công ty từng tượng trưng cho niềm hy vọng vô hạn trở thành penny stocks—hoặc biến mất hoàn toàn. Hàng nghìn startup phá sản. Các văn phòng Silicon Valley trống rỗng. Hàng nghìn tỷ đô la vốn hóa thị trường bốc hơi.

Ví dụ nổi tiếng nhất: Cisco Systems. Vào đỉnh điểm của cơn sốt, Cisco từng là công ty có giá trị lớn nhất thế giới. Sau năm 2000, cổ phiếu giảm mạnh đến mức đỉnh cao 82 USD trong bong bóng đã trở thành kỷ lục, hơn 25 năm sau—đến ngày 1 tháng 12 năm 2025—chưa từng bị vượt qua. Cisco sống sót, vẫn là một tên tuổi quan trọng trong ngành công nghệ, nhưng chính episode này cho thấy: ngay cả những công ty mạnh nhất cũng bị định giá quá cao vào thời điểm đó.

Hàng chục nghìn người lao động mất việc. Các nhà đầu tư nhỏ lẻ đã mua vào đỉnh cao của cơn sốt, rồi chứng kiến khoản tiết kiệm của mình tan biến. Một thế hệ nhà đầu tư đã học được bài học đắng cay: Không công nghệ nào quá đổi mới để không bị hút vào lực hấp dẫn của định giá.

Nhưng không phải tất cả đều mất hết. Amazon và eBay sống sót nhờ điều chỉnh mô hình kinh doanh, hướng tới hiệu quả vận hành và đặt lợi nhuận dài hạn lên trên tốc độ tăng trưởng đơn thuần. Một bài học vẫn còn nguyên giá trị: Bong bóng đầu cơ sẽ vỡ, nhưng đổi mới thực sự thì tồn tại mãi.

Sự thật khó chấp nhận: “Lần này mọi thứ khác”

Hiện nay, chúng ta nghe cùng những lời này liên quan đến AI. “Vâng, nhưng lần này mọi thứ khác”—một câu nói giúp các nhà đầu tư biện hộ cho bong bóng Dotcom.

Các điểm tương đồng rõ ràng: AI đang biến đổi các ngành công nghiệp, thúc đẩy nhu cầu chưa từng có về năng lực tính toán, và các thị trường đang thưởng cho lĩnh vực này bằng các định giá khổng lồ. Tốc độ và quy mô này đáng sợ như những năm cuối thập niên 1990, khi Internet được ca ngợi như một sức mạnh thay đổi thế giới.

Câu hỏi then chốt vẫn chưa có lời đáp: Bao nhiêu phần trong các định giá AI ngày nay phản ánh giá trị dài hạn thực sự, và bao nhiêu là sự đầu cơ phi lý?

Ví dụ so sánh lớn nhất hiện nay: Nvidia. Nvidia có phải là Cisco mới? Cả hai đều thống trị các làn sóng công nghệ của riêng mình, kiểm soát các lĩnh vực hạ tầng then chốt và đều đối mặt với các dự báo tăng trưởng phi lý. Nhưng có những khác biệt quan trọng: Khác với Cisco ở đỉnh cao của cơn sốt, Nvidia ngày nay tạo ra dòng tiền lớn, có quyền định giá thực sự và hưởng lợi từ nhu cầu thực sự, có thể đạt được từ các sản phẩm của mình.

Nhưng—và đây là điểm then chốt: Khi kỳ vọng thị trường chuyển từ lợi nhuận dài hạn khả thi sang sự đầu cơ thuần túy, ngay cả các yếu tố cơ bản mạnh mẽ nhất cũng có thể bị cuốn trôi.

Những bài học vĩnh cửu

Những gì bài học từ bong bóng .com dạy về AI, Bitcoin, hay bất kỳ cơn sốt đầu cơ nào khác: Dòng tiền là vua. Hiệu quả vận hành bền vững là then chốt. Giá trị thực tế vượt xa câu chuyện kể.

Thị trường có thể thưởng cho các công ty vì tăng trưởng người dùng nhanh chóng hoặc các câu chuyện truyền cảm hứng trong ngắn hạn. Nhưng giá trị thực sự, lâu dài chỉ đến từ các doanh nghiệp biến đổi đổi mới thành kết quả có thể lặp lại và sinh lợi.

Tuy nhiên: Tâm lý con người không thay đổi. FOMO, hành vi theo đám đông, các lệch lạc trong câu chuyện—chúng luôn đẩy giá tài sản vượt quá giới hạn hợp lý. Lịch sử không lặp lại, nhưng nó đồng thanh.

Những gì quan trọng ngày nay

Thời kỳ Dotcom cho thấy: Bong bóng đầu cơ là điều không thể tránh khỏi. Nhưng những người tồn tại qua cơn bốc đồng là những ai chú ý đến các nguyên tắc sau:

• Dòng tiền thực sự chứ không phải các câu chuyện marketing
• Hiệu quả vận hành hơn là chỉ tăng trưởng
• Mô hình kinh doanh bền vững, không phụ thuộc vào dòng vốn liên tục
• Định giá còn xa mới phản ánh lợi nhuận khả thi

Thời gian tới sẽ cho thấy liệu Nvidia hoặc Amazon có phải là thế hệ tiếp theo—hoặc chúng ta sẽ chứng kiến một làn sóng định giá quá cao kiểu Cisco nữa. Một điều chắc chắn: bong bóng .com vẫn là cuốn sách dạy học quan trọng nhất cho bất kỳ ai muốn hiểu rõ cách thức cơn sốt đầu cơ hình thành—và hậu quả thực sự của nó.