Tại sao Warner Bros. Discovery lại ưu tiên Netflix hơn đề nghị sửa đổi của Paramount

Hội đồng quản trị của Warner Bros. Discovery dường như đã sẵn sàng bác bỏ đề xuất mua lại mới nhất của Paramount Skydance, bất chấp những bước đi quyết liệt của công ty để làm cho thương vụ hấp dẫn hơn. Trong khi Paramount gần đây đã nâng mức đề nghị bằng cách thêm vào cam kết đảm bảo vốn cá nhân trị giá $40 tỷ USD của Larry Ellison và tăng phí chấm dứt quy định, các nguồn tin nội bộ cho biết WBD vẫn chưa bị thuyết phục rằng những thay đổi này giải quyết được các vấn đề cốt lõi dẫn đến việc từ chối vào tháng 12.

Trò chơi con số: Quy mô vs. Độ chắc chắn

Nhìn qua, đề nghị chính của Paramount nghe có vẻ lớn, nhưng đây là điểm mấu chốt — nó thực sự không nâng cao giá trị trên mỗi cổ phần mà các cổ đông quan tâm nhất. So sánh thực sự nằm ở thỏa thuận tiền mặt và cổ phiếu trị giá $83 tỷ USD của Netflix, đã kết thúc một phép tính giá trị khác mà WBD thấy hấp dẫn hơn.

Netflix đã làm tăng vị thế của mình với khoản phí phá vỡ hợp đồng trị giá 2,8 tỷ USD, về cơ bản đặt cược vào thương vụ để đảm bảo tính chắc chắn của thỏa thuận. Sự khác biệt về cấu trúc này rất quan trọng trong M&A: không chỉ là về quy mô của số tiền, mà còn về mức độ cam kết của cả hai bên.

Thật sự điều gì đang cản trở WBD?

Khi WBD ban đầu từ chối đề nghị mua toàn bộ bằng tiền mặt của Paramount vào tháng 12, hội đồng đã đưa ra ba dấu hiệu cảnh báo:

Minh bạch tài chính - Các điều khoản ban đầu của Paramount còn để lại câu hỏi về việc liệu số tiền có thực sự được đảm bảo hay không. Ngay cả với cam kết của Ellison, những người hoài nghi lo ngại rủi ro thực thi nếu điều kiện thị trường thay đổi.

Lộ trình quy định - Đề xuất của Netflix được cho là gặp ít trở ngại hơn với các cơ quan quản lý. Paramount lập luận rằng thực thể hợp nhất của họ sẽ cạnh tranh với Disney và gặp ít trở ngại về quy định, nhưng WBD dường như không đồng ý với luận điểm đó.

Tín hiệu cam kết đầy đủ - Việc thiếu một cam kết gia đình hoàn chỉnh (trước khi Ellison tham gia) đã gửi tín hiệu cho WBD rằng lãnh đạo chưa hoàn toàn đồng thuận về tầm nhìn.

Các cổ đông lớn cũng không bị thuyết phục

Harris Oakmark và các cổ đông lớn khác đã bày tỏ lo ngại rằng đề nghị sửa đổi của Paramount vẫn chưa đủ, đặc biệt khi so sánh với những gì Netflix thực sự đề xuất về độ chắc chắn của thương vụ và giảm thiểu rủi ro. Những nhà đầu tư tổ chức này thích con đường của Netflix hơn với bối cảnh quy định rõ ràng hơn và ít rủi ro thực thi hơn.

Sự kiên trì của Paramount: Đề xuất có lợi

CEO của Paramount Skydance, David Ellison, vẫn chưa từ bỏ. Đề xuất rất rõ ràng: một hãng phim hợp nhất sẽ vượt qua Disney, tạo ra một đế chế phát trực tuyến mạnh mẽ, và về lý thuyết sẽ gặp ít trở ngại cạnh tranh hơn từ các cơ quan quản lý. Paramount cũng đã gia hạn hạn chót đề nghị mua và hứa linh hoạt hơn về tái cấp vốn nợ — những bước đi nhằm giảm bớt lo ngại về thực thi.

Nhưng có một điểm căng thẳng: cam kết trị giá $40 tỷ USD của Larry Ellison giải quyết các nghi ngờ về tài chính, nhưng hội đồng WBD vẫn xem Netflix là “lựa chọn vượt trội về giá trị dài hạn.” Đó là mã để nói: chúng tôi tin cấu trúc thỏa thuận của Netflix hơn là các biện pháp bảo vệ của Paramount.

Điều gì sẽ xảy ra tiếp theo?

Hội đồng sẽ họp vào tuần tới để bỏ phiếu cuối cùng. Các nhà quan sát ngành dự đoán WBD sẽ giữ nguyên quan điểm với Netflix trừ khi Paramount có một bước đi thực sự đột phá — không chỉ là điều chỉnh điều khoản, mà là định hình lại toàn bộ đề nghị. Hiện tại, thương vụ sáp nhập của Netflix là con đường ít trở ngại nhất và được cho là ít rủi ro nhất, điều thường chiến thắng trong các thương vụ lớn.

Cuộc đối đầu này phản ánh một sự thật rộng hơn trong cuộc chiến hợp nhất lớn nhất của Hollywood trong nhiều thập kỷ: khi hàng tỷ USD đang bị đe dọa, độ chắc chắn thường quan trọng hơn quy mô tiêu đề.