2026年的策略手册看起来不同

来源：Blockworks 原始标题：2026年的策略手册看起来不同 原始链接： 策略重新成为比特币的可见财库竞标，但其融资背景与2024-2025年截然不同。

到12月底，Strategy筹集了现金，但几乎没有将其投入比特币。12月29日至31日，它以净收益1.959亿美元出售了1,255,911股MSTR股票，但只购买了3个比特币。2024年1月初，部署重新开始：1月1日至4日又出售了735,000股，净得1.163亿美元，购买了1,283个比特币，平均每个比特币$116 美元(，每个比特币价格为$90,391)，持仓达到673,783个比特币。

更大的信号在于融资背景。在2024年至2025年初，Strategy通过可转换债券以低成本融资(现金票息0.625%至2.25%，随后多次0%转换)。当MSTR的市值相对于比特币净资产值@mNAV > 1(时，这套操作最为有效，因为股权具有选择权。

然而，到2025年中后期，这一溢价收缩并转为折扣)mNAV < 1(，使得股权相关融资变得更难以进行，普通发行在机械上会稀释每股比特币的持仓。因此，融资逐渐转向高现金成本的优先股，通常以低于面值的价格发行，实际现金成本约为10%至12.5%。STRC的股息率已从2025年8月的9%提升至2026年1月的11.0%，以保持融资渠道的畅通。

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有趣的是，Strategy仍通过ATM发行普通股来融资购买，即使在mNAV折扣的情况下，也接受短期稀释以继续积累和保持流动性。当mNAV低于1且边际融资成本为两位数时，扩大购买规模变得更加稀释且成本更高。这使得Strategy作为买家变得不那么可靠，也不那么定价主导。它仍然是情绪的标志，但除非溢价重新开启，否则其资金流更可能是零星的短暂冲刺，而非持续的引擎。

放眼2025年，边际出价基本上是两匹马：现货ETF和Strategy。在累积图上，Strategy的累计购买在大部分时间内与ETF的流入保持在同一范围内，意味着Strategy在某些时点对流量的影响与ETF体系相当。

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2026年的局势看起来明显更弱。随着mNAV的收缩和融资转向两位数的优先股成本加上稀释的ATM普通股发行，Strategy的竞标变得更难扩大，而不会加剧每股比特币的稀释。Strategy仍然是情绪的标志，但买入压力应更为温和和零星，ETF流入和更广泛的加密货币风险偏好将成为更可靠的价格引导力量。