ستاندرد آند بورز تخفض تصنيف USDT إلى أدنى مستوى، والرئيس التنفيذي لشركة Tether يرد: نحن نفخر بكوننا مكروهين من قبلكم

خلال يوم الأربعاء، قامت وكالة التصنيف العالمية المعروفة ستاندرد آند بورز (S&P Global) بخفض تصنيف عملة Tether (USDT) المستقرة من “مقيد (4)” إلى “ضعيف (5)”، وهو أدنى مستوى في نظام التصنيف. وأشارت ستاندرد آند بورز إلى أن السبب الرئيسي وراء هذا التخفيض هو زيادة نسبة الأصول عالية المخاطر مثل البيتكوين، الذهب، والسندات الشركات في احتياطات Tether، بالإضافة إلى وجود “فجوة مستمرة في الإفصاح عن المعلومات”. ردّ الرئيس التنفيذي لشركة Tether، باولو أردوينو، بشكل حاد، قائلاً: “نحن نفخر بأننا مكروهين من قبلكم”، واتهام نماذج التصنيف التقليدية بعدم القدرة على تقييم قيمة العملات الرقمية الأصلية. حالياً، بلغت كمية USDT المتداولة 184 مليار دولار، مما يضمن استمرارها في الريادة العالمية كعملة مستقرة.

أصول أزمة التصنيف: المواجهة المباشرة بين ستاندرد آند بورز وTether

أصدرت ستاندرد آند بورز تقرير تصنيفي يوم الأربعاء، حيث خفضت رسميًا تصنيف عملة تيثر المستقرة إلى أدنى مستوى في نظام تقييمها “5 (ضعيف)”، مما يمثل علانية الفجوة بين وكالات التصنيف المالية التقليدية وعمالقة صناعة التشفير. منذ أن أنشأت ستاندرد آند بورز نظام تصنيف العملات المستقرة من 1 إلى 5 في عام 2023، كانت هذه هي المرة الأولى التي تتخذ فيها موقف تقييم صارم تجاه القائد في الصناعة. يعتمد إطار التصنيف هذا بشكل رئيسي على جودة الأصول الاحتياطية، والشفافية، والامتثال التنظيمي، وبنية الحوكمة، ومخاطر التشغيل وغيرها من الأبعاد لتقييم موثوقية العملات المستقرة، في حين أن تيثر لم تستطع تلبية معايير ستاندرد آند بورز المتوقعة في عدة أبعاد.

الأساس الرئيسي لقرار التخفيض هو التغير في هيكل الأصول الاحتياطية لـ Tether. وقد أكدت ستاندرد آند بورز في تقريرها بشكل خاص أن Tether قد زادت بشكل كبير من نسبة بيتكوين، الذهب، القروض المضمونة، السندات الشركات وغيرها من الاستثمارات في الأصول الاحتياطية خلال العام الماضي. وقد صنفت ستاندرد آند بورز هذه الفئات من الأصول على أنها “أصول عالية المخاطر”، لأنها تواجه “مخاطر ائتمانية، ومخاطر سوقية، ومخاطر أسعار الفائدة ومخاطر صرف العملات”. والأهم من ذلك، أن ستاندرد آند بورز أشارت إلى أن الإفصاح عن هذه الأصول عالية المخاطر من قبل Tether محدود للغاية، مما يجعل من الصعب على المستثمرين تقييم مستوى تعريضهم الفعلي للمخاطر، وهذا يتناقض بشكل حاد مع معايير الإفصاح عن الأوراق المالية المدعومة بالأصول في القطاع المالي التقليدي.

كان رد تيثير على نتائج التصنيف شديدًا. حيث صرح متحدث باسم الشركة في بيان عبر البريد الإلكتروني أن ستاندرد آند بورز استخدم “إطارًا تقليديًا غير قادر على التقاط طبيعة العملة الرقمية الأصلية، وحجمها، وأهميتها الاقتصادية الكلية”، وتجاهل “البيانات التي تثبت بوضوح مرونة وشفافية وفائدة USDT العالمية”. تستمر هذه الموقف القوي في نمط المقاومة المعتاد لتيثير، ولكن من الجدير بالذكر أن تيثير قامت بتحديد نفسها لأول مرة كـ “البنية التحتية المالية ذات الأهمية النظامية” في الدول الناشئة، مما يرفع من مستوى النقاش، محاولًا تحويل الحوار من مجرد شفافية الأصول الاحتياطية إلى سرد أكبر للاندماج المالي.

البيانات الرئيسية لاحتياطيات Tether والتصنيف

التصنيف الحالي: 5 (ضعيف) - أدنى مستوى في نظام تصنيف العملات المستقرة من ستاندرد آند بورز

التصنيف السابق: 4 (مقيد)

USDT مزود التداول：حوالي 1840 مليار دولار

فئة الأصول الاحتياطية: سندات الخزانة الأمريكية، بيتكوين، الذهب، السندات الشركات، القروض المضمونة وغيرها

قلق ستاندرد آند بورز: ارتفاع نسبة الأصول عالية المخاطر، نقص المعلومات عن الحافظين، الإفصاح المحدود

نظرة على احتياطي أصول تيثير: المنطق الاستراتيجي والمخاطر للتوزيع عالي المخاطر

إن انحراف احتياطي أصول Tether نحو فئات المخاطر العالية ليس مصادفة، بل هو اختيار نشط في ظل البيئة الاقتصادية الكلية الحالية. مع استمرار الاحتياطي الفيدرالي في سياسة معدلات الفائدة المرتفعة، ارتفعت عوائد الأصول الآمنة التقليدية مثل السندات الأمريكية بشكل ملحوظ، وكان من المفترض أن يعزز هذا من ربحية مُصدري العملات المستقرة. ومع ذلك، سلكت Tether عكس ذلك، حيث استمرت في زيادة تخصيص الأصول المشفرة مثل بيتكوين والاستثمارات البديلة في احتياطياتها. قد تكمن وراء هذه الاستراتيجية حاجة ملحة لزيادة العائدات - بعد أن تجاوزت تدفقات USDT 180 مليار دولار، حتى الزيادة الطفيفة في الفارق يمكن أن تحقق عوائد مطلقة كبيرة.

من خلال تحليل تفاصيل تخصيص الأصول، فإن زيادة حصة Tether من البيتكوين تستحق اهتمامًا خاصًا. وفقًا لتقرير اعتماد Tether الربعي، حتى الربع الأول من عام 2025، تجاوزت قيمة حيازتها من البيتكوين 5 مليارات دولار، مقارنةً بأقل من مليار دولار قبل عامين، مما يمثل نموًا يزيد عن 5 مرات. على الرغم من أن هذا التخصيص قد أدى إلى عوائد ملحوظة على الورق خلال دورة ارتفاع البيتكوين في العامين الماضيين، إلا أنه أدخل أيضًا مخاطر تتعارض مع مفهوم تصميم العملة المستقرة التقليدي. القيمة الأساسية للعملة المستقرة هي الاستقرار في الأسعار، بينما يُعتبر البيتكوين كأصل عالي التقلب، فإن تقلب أسعاره الشديد قد يهدد آلية ربط USDT، خاصة في ظل ظروف السوق المتطرفة، مما قد يثير تساؤلات حول كفاية الاحتياطيات.

تواجه تخصيصات الذهب وسندات الشركات أيضًا تحديات في الشفافية. أكدت ستاندرد آند بورز في تقريرها بشكل خاص أن تيثر لم تتمكن من تقديم معلومات كافية للسوق لتقييم جودة الائتمان وحالة السيولة لهذه الأصول. على سبيل المثال، لم تكشف تيثر أبدًا عن جهة إصدار السندات التي تمتلكها، أو تصنيفها الائتماني، أو هيكل الاستحقاق، أو تركيز الحيازة، مما يجعل من المستحيل على الأطراف الخارجية تقييم تعرضها لمخاطر الائتمان. الذهب كأصل مادي يواجه أيضًا مشاكل في التحقق من الحفظ واتساق التقييم. تعتبر فجوات الإفصاح هذه غير قابلة للتصور في القطاع المالي التقليدي، لكنها أصبحت طبيعة في صناعة التشفير، وقرار خفض التصنيف من ستاندرد آند بورز هو في جوهره نفي لهذه الممارسات الصناعية.

لعبة الشفافية لتيدير: الجدل التاريخي حول الكشف عن المعلومات والوضع الحالي

تستمر لعبة Tether ومتطلبات الشفافية لسنوات عديدة، وكانت تخفيضات S&P الأخيرة مجرد فصل جديد. عند مراجعة التاريخ، أثارت Tether القلق في السوق بسبب مشاكل إثبات الأصول الاحتياطية في عام 2017، حيث زعموا أن كل USDT مدعوم بالكامل بمبلغ 1 دولار، لكنهم تأخروا في تقديم دليل التدقيق. في عام 2019، بدأت مكتب المدعي العام في نيويورك تحقيقًا ضد Tether وشركتها التابعة Bitfinex، وانتهى الأمر بتسوية بقيمة 18.5 مليون دولار، مع فرض متطلبات للكشف المنتظم عن تكوين الاحتياطيات. أصبحت هذه الحادثة نقطة تحول في عملية الشفافية لـ Tether، مما دفعها لبدء إصدار تقارير تدقيق ربع سنوية اعتبارًا من عام 2021.

ومع ذلك، تشير التقييمات الأخيرة من ستاندرد آند بورز إلى أن تحسين شفافية Tether لا يزال دون المعايير المتوقعة في الأسواق المالية التقليدية. وأشارت ستاندرد آند بورز بشكل خاص إلى “أن Tether تواصل تقديم معلومات محدودة عن جودة الائتمان لمستودعها أو نظرائها أو مقدمي حسابات البنوك”. وتستهدف هذه الانتقادات جوهر المشكلة - ففي المالية التقليدية، يهتم المستثمرون ليس فقط بجودة الأصول نفسها، ولكن أيضًا بشكل كبير بمن يقوم بحفظ هذه الأصول، وفي أي ولاية قضائية، وتحت أي نوع من الحماية التنظيمية. وكون Tether مسجلة في السلفادور، فإن مؤسسات الحفظ وشركاء الأعمال المصرفية التي تختارها تقع في الغالب ضمن ولايات قضائية ذات بيئات تنظيمية أكثر مرونة، مما يزيد من مخاطر التشغيل.

من منظور مقارنة الصناعة، اتبعت المنافسين الرئيسيين لـ Tether استراتيجيات مختلفة من حيث الشفافية. يتم فحص USDC الخاص بـ Circle بانتظام من قبل أكبر شركات التدقيق العالمية ويتم الكشف بالتفصيل عن مكونات أصول الاحتياطي وترتيبات الحفظ الخاصة بها. كما تتبع منتجات عملة Paxos المستقرة معايير إفصاح صارمة، وحتى أنها تنشر بنشاط قائمة المصارف الحافظة وتقارير التدقيق على موقعها الرسمي. هذه الاستراتيجية المتمايزة جعلت S&P تمنح USDC تصنيف “2 (قوي)”، وهو أعلى بكثير من تصنيف “5 (ضعيف)” لـ USDT. السوق يصوت بالأموال - على الرغم من أن USDT لا يزال يحتفظ بميزة الحجم، إلا أن قبول USDC بين المستثمرين المؤسسيين يستمر في الارتفاع، مما يعكس أن هناك علاوة للشفافية تتشكل.

تحليل تأثير السوق: إشارات إعادة تشكيل هيكل العملات المستقرة

كان لقرار خفض تصنيف S&P تأثير فوري على سوق USDT الذي تبلغ قيمته الإجمالية 184 مليار دولار. على الرغم من أن سعر USDT لا يزال مرتبطًا بقوة بالدولار الأمريكي، إلا أن البيانات على السلسلة تظهر أنه بعد 24 ساعة من إعلان الخبر، حدثت تغيرات ملحوظة في تدفقات الأموال في زوج تداول USDT/USDC في البورصات المركزية، حيث انتقلت حوالي 350 مليون دولار من USDT إلى USDC. رغم أن هذه الحركة الرأسمالية لم تؤد إلى بيع فوري، إلا أنها تشير إلى أن المستثمرين المؤسسيين والمتداولين الحذرين بدأوا في إعادة تقييم المخاطر النسبية للعملتين المستقرتين الرئيسيتين. كما تأثرت بروتوكولات التمويل اللامركزي (DeFi)، حيث أعلنت عدة منصات إقراض رئيسية أنها تفكر في تعديل معدل خصم الضمانات لـ USDT.

من منظور أوسع لمشهد المنافسة في العملات المستقرة، قد يؤدي تخفيض التصنيف من قبل ستاندرد أند بورز إلى تسريع عملية تباين السوق. لقد حافظت USDT على موقعها الرائد في السوق لفترة طويلة بفضل ميزتها الأولى، وتوافرها الواسع في البورصات وعمق السيولة، لكن هذه الميزة تتعرض للتحدي. من ناحية، فإن الولايات القضائية التي تتمتع بتنظيم واضح مثل الاتحاد الأوروبي، المملكة المتحدة، وسنغافورة تدفع مصدري العملات المستقرة للامتثال لمتطلبات أكثر صرامة بشأن الإفصاح والاحتياطيات؛ من ناحية أخرى، يعتمد المستثمرون المؤسسيون بشكل متزايد على الأطر التقليدية لتقييم المخاطر عند تخصيص العملات المستقرة، حيث توفر تقييمات ستاندرد أند بورز بالضبط إطار مرجعي مثل هذا. إذا لم تحسن Tether ممارسات الشفافية لديها بشكل ملحوظ، فقد تفقد تدريجياً حصة سوق العملاء المؤسسيين ذوي المتطلبات العالية.

من المحتمل أن تستفيد نماذج العملات المستقرة الناشئة من هذا الحدث. من المتوقع أن تجذب العملات المستقرة المدعومة بالكامل بالنقد وسندات الخزانة قصيرة الأجل مثل USDC وUSDP (Pax Dollar) المستخدمين الأكثر تجنبًا للمخاطر. بينما تستغل مشاريع العملات المستقرة الخوارزمية هذه الفرصة للترويج لقيمة “احتياطي لا يحتاج إلى ثقة”، على الرغم من أن هذه المشاريع تحمل مخاطر مختلفة. حتى أن مؤيدي عملات البنوك المركزية الرقمية (CBDC) يستخدمون هذا الحدث لتأكيد موثوقية العملات الرقمية الرسمية. إن هذا المشهد التنافسي المتنوع مفيد بشكل عام للتطور الصحي للصناعة، لكنه قد يزيد من تعقيد السوق وتكاليف تعليم المستخدمين على المدى القصير.

الاتجاهات التنظيمية المستقبلية: تسريع تشكيل المعايير العالمية للعملة المستقرة

جاء قرار وكالة ستاندرد آند بورز بتخفيض التصنيف الخاص بتيثير في سياق تشكيل إطار تنظيم العملات المستقرة على مستوى العالم. دخلت لوائح سوق الأصول المشفرة في الاتحاد الأوروبي (MiCA) حيز التنفيذ في يونيو 2024، حيث فرضت متطلبات صارمة لاحتياطيات الأصول وإدارة السيولة ومعايير الإفصاح على مُصدري العملات المستقرة. على الرغم من أن الولايات المتحدة لم تعتمد بعد تشريع شامل بشأن الأصول المشفرة، إلا أن لجنة الخدمات المالية بمجلس النواب قد بدأت في دفع مشروع قانون “قانون العملات المستقرة المدفوعة”، ومن المتوقع أن يتم التصويت عليه خلال عام 2025. تشير هذه التطورات التنظيمية مجتمعة إلى اتجاه واضح: ستواجه العملات المستقرة شدة تنظيمية مشابهة لتلك الخاصة بالمؤسسات المصرفية.

من حيث متطلبات التنظيم المحددة، ستصبح شفافية الأصول الاحتياطية محور التركيز الرئيسي. تتطلب لوائح MiCA من مُصدري العملات المستقرة إصدار تقارير تدقيق احتياطي سنويًا (على الأقل شهريًا) من قبل شركات تدقيق معترف بها من قبل الاتحاد الأوروبي، تكشف بالتفصيل عن أنواع الأصول وجودة الائتمان وبنية المواعيد وترتيبات الحفظ. تتضمن المقترحات الأمريكية أيضًا متطلبات إفصاح مماثلة، وتؤكد بشكل إضافي على أن الأصول الاحتياطية يجب أن تتكون بشكل رئيسي من النقد والنقد المعادل، مع تقييد صارم لنسبة الأصول عالية المخاطر. تتماشى هذه المعايير التنظيمية بشكل كبير مع القضايا التي تبرزها وكالة ستاندرد آند بورز في تقييماتها، مما يشير إلى أن إطار التقييم المالي التقليدي أصبح الأساس الفني للسياسات التنظيمية.

تواجه مسار الامتثال التنظيمي لـ Tether تحديات شديدة. باعتبارها شركة مسجلة في السلفادور، فإن الأسواق التي يمكن أن تخدمها Tether بشكل مباشر محدودة بالفعل، وبعد تنفيذ لوائح MiCA، ستواجه عملياتها في الولايات المتحدة وأوروبا عقبات قانونية كبيرة. ما لم تتمكن Tether من تحسين ممارسات الشفافية الخاصة بها بشكل كبير وتعديل هيكل الأصول الاحتياطية، فقد تضطر إلى الخروج من هذه الأسواق الحيوية. لقد انعكست هذه الضغوط بالفعل في التعديلات الاستراتيجية الأخيرة لـ Tether - حيث بدأت الشركة في التواصل بشكل أكثر نشاطًا مع الجهات التنظيمية، وتوظيف المدراء التنفيذيين ذوي الخلفيات المالية التقليدية، واستكشاف نموذج مقر مزدوج في ولايات قضائية أكثر ودية. ومع ذلك، لا يزال من غير المؤكد ما إذا كانت هذه الجهود ستقنع S&P والجهات التنظيمية.

قرار ستاندرد آند بورز بخفض تصنيف Tether إلى “ضعيف” هو أكثر من مجرد تعديل تصنيفي، بل هو تصادم فلسفي بين إطار التقييم المالي التقليدي ونموذج الأعمال الأصلي للعملات المشفرة. عندما رد الرئيس التنفيذي لـ Tether بقوله “نحن نفخر بكوننا مكروهين من قبلكم”، وصلت النزاعات بين نموذجين ماليين إلى ذروتها. لقد تجاوز جوهر هذا الجدل ما إذا كان USDT شفافًا بما يكفي، ويمس قضايا أعمق: كيف ينبغي تقييم الأصول المالية الرقمية الأصلية؟ هل يمكن لنموذج التصنيف التقليدي أن يفهم المنطق الفريد للاقتصاد الرقمي بشكل كامل؟ مع انتقال العملات المستقرة من التجارب الهامشية إلى طريق الأهمية النظامية، ستعيد إجابات هذه الأسئلة تشكيل مسار تدفق العملات العالمية. في السنة المقبلة، مع تنفيذ لوائح MiCA بشكل كامل وتقدم التشريعات الخاصة بالعملات المستقرة في الولايات المتحدة، ستستمر هذه المحادثة بين Tether وستاندرد آند بورز في الصدى في قاعات الاجتماعات التنظيمية وأماكن تداول السوق، وقد تحدد النتيجة النهائية أي نموذج عملات مستقرة يمكن أن يكسب ثقة الدورة القادمة.