تُظهر بيانات Bloomberg Intelligence أن متوسط المستثمر في صندوق ETF للإيثيريوم الفوري يقف على خسارة غير محققة بنسبة 43%، مع أساس تكلفة مقدر بـ 3500 دولار، بينما يتداول الإيثيريوم الآن بالقرب من 1950 دولارًا. وهذا أكثر من ضعف الانخفاض البالغ 21% الذي تكبدته حاملو صندوق ETF للبيتكوين.
على الرغم من خسائر ورقية تبلغ 5.3 مليار دولار، كانت تدفقات الصناديق الخارجة مفاجئًا اعتدالها — حيث انخفض صافي التدفقات من 15 مليار دولار إلى أقل من 12 مليار دولار — مما يشير إلى أن الحاملين يرفضون الاستسلام. السؤال ليس هل يمكنهم تحمل انخفاض آخر بنسبة 20%؛ بل هل سيصبح مستوى 3500 دولار حدًا للبيع عندما تبدأ الانتعاشة أخيرًا.
صناديق ETF للبيتكوين والإيثيريوم: منتجان، حدود ألم مختلفة
عندما بدأت أول دفعة من صناديق ETF للإيثيريوم الفوري في يوليو 2024، كانت الحالة مزاجًا متحفظًا متفائلًا. كان سعر الإيثيريوم يقترب من 3400 دولار، وكان الاهتمام المؤسسي يتزايد، وكانت آلات التسويق لشركات BlackRock وFidelity وBitwise تعمل بكامل طاقتها. بعد ثمانية عشر شهرًا، تم استبدال ذلك التفاؤل بواقع أكثر برودة.
قدم محلل ETF في Bloomberg Intelligence، James Seyffart، تقييمًا صريحًا في 12 فبراير: «حاملو صندوق ETF للإيثيريوم يقفون في وضع أسوأ من نظرائهم في صندوق البيتكوين. إنه وضع مؤلم.»
الأرقام تبرر الحذر. يقدر Seyffart أن أساس التكلفة المتوسط للمشترين في صندوق ETH الفوري هو حوالي 3500 دولار. ومع تداول الإيثيريوم عند 1950 دولارًا، فإن الانخفاض يبلغ حوالي 44%. بالنسبة لصناديق البيتكوين، يُقدر أن متوسط سعر الدخول هو 84,000 دولار، بينما يتداول البيتكوين بالقرب من 66,000 دولار — بانخفاض 21%. cohort الإيثيريوم فقد أكثر من ضعف النسبة المئوية التي خسرها cohort البيتكوين.
قياس الضرر: خسائر ورقية بقيمة 5.3 مليار دولار
لفهم حجم الدمار، طبق الانخفاض بنسبة 44% على حوالي 12 مليار دولار من التدفقات الصافية التي لا تزال محتفظًا بها في صناديق ETH. الناتج هو خسائر ورقية تقدر بحوالي 5.3 مليار دولار.
تراجعت الأصول المدارة في صناديق الإيثيريوم الفورية من ذروتها البالغة 30.5 مليار دولار في أكتوبر 2025 إلى 11.27 مليار دولار اليوم. هذا التبخر البالغ 19 مليار دولار هو مزيج من انخفاض السعر وخروج رأس المال. ومن الجدير بالذكر أن التدفقات الخارجة الصافية تمثل حوالي 3 مليارات دولار فقط من ذلك الانخفاض — والباقي هو ببساطة السوق التي تخفض مراكزها.
بالمقابل، شهدت صناديق البيتكوين الفورية انخفاضًا في قيمة الأصول من 170 مليار دولار إلى 85.76 مليار دولار خلال نفس الفترة. ومع ذلك، فإن التدفقات الخارجة الصافية من صناديق البيتكوين تقترب من 2 مليار دولار حتى الآن، ولا تزال حوالي 6% فقط من إجمالي أصول صندوق البيتكوين قد خرجت خلال الانخفاض الكامل، وفقًا للمحلل الكبير في Bloomberg، Eric Balchunas.
الاستنتاج غير بديهي لكنه لا يقبل الجدل: على الرغم من إصابتها بجروح أعمق، أظهر مستثمرو صندوق ETF للإيثيريوم مستوى من “اليد الماسية” ينافس، وربما يتجاوز، نظرائهم في البيتكوين.
المقاييس الرئيسية: صناديق ETH مقابل صناديق BTC
- متوسط أساس التكلفة المقدر: 3500 دولار (ETH) مقابل 84000 دولار (BTC)
- السعر الحالي (13 فبراير): 1950 دولارًا مقابل 66000 دولار
- الانخفاض عن أساس التكلفة: 44% مقابل 21%
- القيمة السوقية القصوى: 30.5 مليار دولار مقابل 170 مليار دولار
- القيمة السوقية الحالية: 11.27 مليار دولار مقابل 85.76 مليار دولار
- التدفقات الخارجة منذ الذروة: حوالي 3 مليارات دولار مقابل 2 مليار دولار
- نسبة الخروج من الأصول المدارة: حوالي 10% مقابل 6%
لماذا حاملو صناديق ETH في وضع أسوأ — ولماذا يهم الأمر
التفسير التقليدي للاختلاف بسيط: الإيثيريوم أكثر تقلبًا من البيتكوين، وانخفاضاته تاريخيًا أشد. لكن عدسة الصناديق تضيف طبقة ثانية أقل فهمًا.
أطلقت صناديق البيتكوين في يناير 2024 بعد عقد من المقاومة التنظيمية، مستفيدة من الطلب المكبوت من المؤسسات التي كانت تنتظر على الهامش. تبعتها صناديق الإيثيريوم بعد ستة أشهر، بعد أن وافقت SEC على تغيير في القواعد فاجأ الكثيرين. كانت الموافقة سريعة، لكن رأس المال لم يكن صبورًا.
حدثت العديد من تدفقات ETH خلال النصف الثاني من 2024 وأوائل 2025، عندما كان سعر الإيثيريوم يتداول بين 3200 و4000 دولار. يعكس متوسط الدخول البالغ 3500 دولار ذلك التركيز. لم يكن لدى المشترين المؤسسيين رفاهية فترة تراكم تمتد لسنوات؛ كانوا مجبرين إلى حد كبير على الاستثمار عندما أصبح المنتج متاحًا، بأسعار الآن تبدو مرتفعة بشكل مؤلم.
بالمقابل، استمتع مستثمرو صندوق البيتكوين بفترة دخول أطول. بعضهم اشترى بالقرب من أعلى مستوى على الإطلاق عند 73000 دولار في مارس 2024، لكن الكثير منهم تراكم خلال مراحل التوحيد التي تلت ذلك. متوسط تكلفة الدخول البالغ 84,000 دولار، رغم أنه تحت الماء، إلا أنه فقط 21% أدنى من المستويات الحالية — خسارة يمكن إدارتها لمعظم المخصصين المؤسسيين.
حاجز 3500 دولار: هل الانتعاش ثم المقاومة؟
يحمل تقدير Seyffart لأساس التكلفة تلميحًا مخفيًا. إذا واستعاد الإيثيريوم مستوى 3500 دولار، فإن حامل صندوق ETF المتوسط سيعود أخيرًا إلى نقطة التعادل. تلك اللحظة، إذا حدثت، ستختبر عزيمة cohort بشكل أكثر قسوة من الانخفاض نفسه.
المستثمرون الذين تحملوا خسارة بنسبة 44% ليسوا بالضرورة متحمسين للتحول إلى أصول أخرى عند أول علامة على الانتعاش. لكن قواعد بناء المحافظ، حدود المخاطر، والنفسية البشرية البسيطة غالبًا ما تفرض تقليل المراكز بمجرد توقفها عن خسارة المال. قد يؤدي الارتفاع مرة أخرى إلى 3500 دولار إلى توليد ضغط بيع كبير — وهو الديناميكية التي حدت من انتعاش البيتكوين بعد اقترابه من منطقة 60000–65000 دولار في أواخر 2025.
يُسرع هيكل الصندوق ETF من هذا السلوك. لا توجد قيود على الإغلاق، ولا تأخيرات في النقل، ولا عوائق ضريبية سوى ضرائب الأرباح الرأسمالية العادية. يمكن لمستشار يدير محفظة متعددة الأصول أن يقلص مركز ETF خلال ثوانٍ ويعيد توجيه العائدات إلى الأسهم أو الدخل الثابت. إذا وصل مجموعة كبيرة من الحاملين إلى أسعار دخول مماثلة، فإن رغبتهم في تقليل المخاطر بشكل متزامن قد تشكل جدار مقاومة قويًا.
هذه ليست المرة الأولى التي يواجه فيها الإيثيريوم تحديات: الانخفاضات بنسبة 60% أمر روتيني
أشار Tom Lee، رئيس شركة BitMine، على منصة X إلى أن الإيثيريوم تعرض لانخفاض بنسبة 60% أو أكثر في سبع من السنوات الثماني الماضية. الاستثناء الوحيد كان عام 2023، سنة تعافي السوق الهابطة. في 2025، انخفض ETH بنسبة 64% خلال تقلبات رسوم ترامب. في 2022، هبط بأكثر من 80%. وفي 2018، فقد 95% من قيمته.
الانخفاض الحالي بنسبة 44%، رغم شدته بالنسبة لحاملي الصناديق الذين اعتادوا على تقلبات تشبه الأسهم، هو في الواقع خفيف بمعايير الإيثيريوم التاريخية. السؤال هو ما إذا كان فئة المستثمرين الجديدة في الصناديق — الذين دخلوا سوق العملات المشفرة عبر غطاء تنظيمي تحديدًا لتجنب مثل هذه الفوضى — ستتحمل تكرار فوضى 2022.
تشير الأدلة المبكرة إلى أنهم أكثر مرونة مما كان متوقعًا. خلال بيع مارس 2025 الذي دفع سعر الإيثيريوم إلى 1800 دولار، سجلت صناديق ETH تدفقات خارجة مجمعة بحوالي مليار دولار فقط. الانخفاض الحالي استخلص حوالي 3 مليارات دولار. هذا ليس بلا شيء، لكنه بعيد عن الانسحاب الشامل.
التدفقات تروي القصة: تردد، وليس هلعًا
تذبذبت تدفقات صناديق الإيثيريوم اليومية بين الأحمر والأخضر طوال فبراير. في 10 فبراير، سجلت تدفقات صافية بقيمة 13.8 مليون دولار. وفي اليوم التالي، خرجت 129.1 مليون دولار، بقيادة تدفقات خارجة من Fidelity’s FETH وBlackRock’s ETHA.
هذا النمط من التوقف والتوقف يشير إلى تردد وليس اقتناعًا. رأس المال يخرج، لكنه ليس موجة متدفقة واحدة. بعض المستثمرين يقللون من المخاطر؛ آخرون يضيفون تعرضًا بأسعار أدنى. النتيجة الصافية هي انخفاض معتدل في التدفقات التراكمية — من حوالي 15 مليار دولار في الذروة إلى أقل من 12 مليار دولار اليوم.
وصف النشرة الاقتصادية Ecoinometrics البيئة الحالية بأنها «نظام سوق هابطة»، وليس تصحيحًا مؤقتًا. كان المتوسط المتحرك لمدة 30 يومًا لتدفقات الصناديق سلبيًا لمعظم الأشهر الثلاثة الماضية، وهو استمرار يشير إلى تدفقات خارجة هيكلية وليس وضعًا تكتيكيًا.
ومع ذلك، حتى في هذا النظام، تبقى غالبية التدفقات الأصلية مجمدة. يقدر Seyffart أن حوالي 20% فقط من رأس المال الذي دخل صناديق ETH قد خرج منذ ذلك الحين. الـ80% الأخرى لا تزال تنتظر، متحملة الألم.
ما القادم: إعادة اختبار 1800 دولار أم هبوط أعمق؟
تقوم أسواق الخيارات حاليًا بتسعير حماية كبيرة من الانخفاض. تتركز أعلى أحجام خيارات البيع عند أسعار تنفيذ 1600 و1900 دولار، مما يشير إلى أن المتداولين المؤسسيين يتوقعون احتمال إعادة اختبار أدنى المستويات مؤخرًا.
ذكر مكتب تداول العملات المشفرة في سنغافورة أن ETH قد يشكل قاعدة قبل إصدار التضخم الأمريكي يوم الجمعة، والذي قد يؤثر على توقعات سعر الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي. كما لاحظوا أن شركة BitMine تواصل تراكم ETH، للمساعدة في «ثبات السرد».
لكن إذا تبع سوق هبوط 2026 خطة 2022، فقد لا يصل القاع إلا عندما يتداول الإيثيريوم بين 1000 و1200 دولار. وهذا يعني انخفاضًا آخر بنسبة 40% من المستويات الحالية — وانخفاضًا متوسطًا في صندوق ETF يقارب 70%. هل ستبقى التدفقات الباقية بقيمة 12 مليار دولار من ETH في اختبار كهذا هو أكبر سؤال يواجه تبني المؤسسات للإيثيريوم.
أربع إشارات لمراقبتها في سوق ETF الإيثيريوم
اختبار استعادة 3500 دولار. إذا ارتفع سعر الإيثيريوم مرة أخرى نحو متوسط أساس التكلفة، فراقب تسارع التدفقات الخارجة. هذا المستوى هو أكثر احتمالًا أن يكون مقاومة من دعم.
إعادة اختبار 1800 دولار. كسر نظيف أدنى 1800 دولار مع تدفقات ETF خارجة سيشير إلى أن الحاملين المتبقين ينهون أخيرًا استسلامهم. وإلا، فقد يظل النطاق الحالي قائمًا.
الارتباط بالبيتكوين. مؤخرًا، تم تداول ETH بشكل متزامن مع BTC. انفصاله نحو الهبوط سيكون إشارة هبوطية خاصة بالإيثيريوم؛ والانفصال نحو الصعود سيشير إلى تمييز مدفوع بصناديق ETF.
تعليقات المؤسسات. يمكن أن تؤثر تصريحات كبار مُصدري صناديق ETF أو كبار الحاملين مثل BitMine على المزاج العام. حتى الآن، بقي أكبر اللاعبون داعمين علنًا.
لم يكن من المفترض أن يكون تجربة ETF الإيثيريوم سلسة. المنتج وصل لاحقًا، بأسعار أعلى، وفي سوق كانت قد بدأت بالفعل في التهدئة. أن يكون مستثمروه قد استوعبوا انخفاضًا بنسبة 44% دون هروب جماعي هو، بطريقة ما، أمر ملحوظ. ويشير إلى أن الطلب المؤسسي على الإيثيريوم حقيقي — وليس مجرد أموال مضاربة ساخنة.
لكن الصمود له حدود. كل نقطة مئوية إضافية من الانخفاض تضعف قناعة الحامل الهامشي. إذا انزلق سعر الإيثيريوم نحو 1600 دولار ثم 1200 دولار، فإن التدفقات الخارجة المهذبة اليوم ستتحول إلى هروب جماعي. ستجعل عبوة ETF، المصممة لجعل العملات المشفرة في متناول اليد، ذلك الخروج فوريًا.
حتى الآن، يظل الحاملون المتمسكون باليد الماسية. ستحدد بيانات التضخم لشهر فبراير ما إذا كانوا سيستمرون في التمسك — أو إذا ما ستتحول 3500 دولار إلى شاهد قبر بدلاً من منصة انطلاق.
