La compresión de la tasa de rendimiento de USD provoca una caída del 50% en el TVL, y las estrategias de ciclo apalancadas están cerrando posiciones a gran escala.

El valor total de la Posición de bloqueo de la moneda estable nativa encriptada USDe de Ethena ha caído drásticamente de 14.8 mil millones de dólares en octubre a 7.6 mil millones de dólares, con una caída de más del 50% en solo un mes, estableciendo un récord en la fuga de capitales de las monedas estables de rendimiento en DeFi. A pesar de que el uso real en la cadena sigue creciendo, el volumen de transacciones del mes pasado superó los 50 mil millones de dólares, pero la compresión de la tasa de financiación de los Futuros perpetuos ha llevado a que la Tasa de porcentaje anual caiga de dos dígitos al 5.1%, por debajo del costo de préstamo del 5.4% de USDC en Aave, lo que desencadenó el cierre de posiciones en estrategias de ciclo de apalancamiento a gran escala. Este fenómeno revela la vulnerabilidad sistémica de las monedas estables de rendimiento en el ecosistema DeFi, donde el mecanismo de apalancamiento amplifica los ciclos de crecimiento, pero también acelera la fuga de capitales durante los períodos de recesión.

Mecanismo de funcionamiento y posicionamiento de USDe

USDe de Ethena, como moneda estable nativa encriptada, mantiene una estabilidad de precios en mercados volátiles a través de un mecanismo de cobertura único. Esta moneda estable mantiene criptomonedas en el mercado spot como colateral, al mismo tiempo que establece posiciones cortas equivalentes en el mercado de futuros perpetuos, generando ingresos para los poseedores al capturar la diferencia en la tasa de financiación. Este diseño permite que USDe logre una estabilidad anclada suavemente al dólar estadounidense sin depender del sistema bancario tradicional, al tiempo que ofrece rendimientos muy superiores a los de las monedas estables tradicionales.

Desde la perspectiva del posicionamiento en el mercado, USDe llena el vacío de las monedas estables de rendimiento en el ecosistema DeFi. A diferencia de las monedas estables tradicionalmente respaldadas por fiat, la tasa de rendimiento de USDe proviene directamente de las características estructurales del mercado de criptomonedas: la tasa de financiación de los futuros perpetuos. Durante un mercado alcista, la tasa de financiación suele ser positiva, lo que permite a los titulares de posiciones cortas obtener ingresos constantes; mientras que en condiciones de mercado extremas, la tasa de financiación puede volverse negativa, llevando a una disminución del rendimiento o incluso a su desaparición temporal. Este modelo de rendimiento estrechamente relacionado con el sentimiento del mercado convierte a USDe en un importante indicador de la demanda de apalancamiento en el mercado de criptomonedas.

A pesar de la reciente caída significativa del TVL, el uso en cadena de USDe ha mostrado un crecimiento inverso. El volumen de transacciones en cadena de más de 50 mil millones de dólares el mes pasado indica que la utilidad práctica de esta moneda estable en escenarios de pago, comercio y liquidación no ha disminuido. Este fenómeno de divergencia entre el TVL y el uso revela que la doble propiedad de USDe como moneda utilitaria y herramienta de inversión está experimentando una reevaluación del mercado, y la disminución de su posicionamiento especulativo podría, de hecho, promover una adopción más amplia en escenarios de aplicación práctica.

La compresión de la tasa de rendimiento desencadena el colapso del apalancamiento

La tasa de porcentaje anual actual ofrecida por USDe es de aproximadamente 5.1%, lo que representa una contracción significativa en comparación con los niveles de dos dígitos a principios de año. Este cambio se debe principalmente a la compresión general de la tasa de financiación de los futuros perpetuos en un entorno de mercado débil y una disminución en la demanda de apalancamiento. La caída de la tasa de rendimiento afecta directamente la viabilidad de las estrategias de inversión en USDe, especialmente aquellas que dependen de los diferenciales de rendimiento positivos en el comercio de apalancamiento. Cuando la tasa de rendimiento es mayor que el costo de los préstamos, estas estrategias pueden generar retornos considerables; una vez que la tasa de rendimiento cae por debajo del umbral clave, toda la estructura de la estrategia pierde rápidamente su sostenibilidad.

USDe Estrategia de ciclo de apalancamiento datos clave

TVL inicial: 148 mil millones de dólares (máximo de octubre)

TVL actual: 76 mil millones de USD (caída del 48.6%)

Tasa de porcentaje anual actual: 5.1%

Costo de préstamo de USDC en Aave: 5.4%

Diferencial negativo: 0.3 puntos porcentuales

Volumen de transacciones on-chain del mes pasado: 500 mil millones de USD

Apalancamiento típico: 10 veces o más

El mecanismo de operación de la estrategia de ciclo de apalancamiento se ha vuelto bastante común en el ecosistema DeFi. Los inversores primero depositan USDe (sUSDe) como garantía en protocolos de préstamo como Aave, luego piden prestado USDC con un alto ratio de valor de préstamo, y a continuación cambian el USDC prestado de vuelta a sUSDe y repiten todo el proceso. Esta operación cíclica puede hacer que el apalancamiento efectivo alcance 10 veces o más, siempre que la tasa de rendimiento de USDe se mantenga por encima del costo de préstamo de USDC, la operación puede generar un rendimiento positivo y estable. Sin embargo, cuando la tasa de rendimiento se comprime por debajo del costo de préstamo, la estrategia se convierte inmediatamente en pérdidas, desencadenando una ola masiva de cierre de posiciones.

La caída de la tasa de rendimiento y la eliminación del apalancamiento forman un ciclo reflexivo típico. A medida que los primeros participantes comienzan a cerrar posiciones, la presión de venta de sUSDe aumenta, lo que a su vez disminuye aún más la tasa de rendimiento, provocando que más participantes se retiren. Este ciclo descendente auto-reforzado es especialmente agudo en el ecosistema DeFi, ya que la transparencia de los contratos inteligentes permite a todos los participantes observar en tiempo real los cambios en las posiciones, lo que lleva a un efecto de manada más notable que en los mercados financieros tradicionales. La actual diferencia de tasa de -0.3 puntos porcentuales, aunque parece pequeña, es suficiente para activar las condiciones de liquidación forzada de los protocolos de gestión de riesgos para posiciones altamente apalancadas.

La estabilidad del protocolo DeFi está siendo puesta a prueba

El proceso de desapalancamiento de USDe se ha agravado debido a los desafíos de sostenibilidad establecidos por la minería de monedas estables de algunos protocolos DeFi. Algunos protocolos han cerrado operaciones relacionadas o enfrentan cuestionamientos sobre sus mecanismos subyacentes, lo que ha debilitado la confianza del mercado en la infraestructura de monedas estables generadoras de ingresos. Cuando se cierran posiciones apalancadas, la vulnerabilidad de las monedas estables generadoras de ingresos a la rápida fuga de capital queda al descubierto; el mecanismo cíclico que solía amplificar el crecimiento del TVL en períodos de subida, también acelera la fuga de capital en períodos de descenso.

Los mercados de préstamos como Aave han desempeñado un papel clave en este proceso. Como uno de los mayores protocolos de préstamos de Finanzas descentralizadas, el costo de préstamo de USDC en Aave se ha convertido en un indicador de referencia para medir la rentabilidad del comercio con apalancamiento. Cuando la tasa de rendimiento de USDe cae por debajo de este punto de referencia, no solo las nuevas estrategias de apalancamiento pierden atractivo, sino que también las posiciones existentes comienzan a ser liquidadas a gran escala. Los mecanismos de control de riesgos a nivel de protocolo, como el ajuste del valor del préstamo y el cambio en el factor de colateral, pueden acelerar aún más este proceso, especialmente en períodos de mayor volatilidad del mercado.

Algunos protocolos de Finanzas descentralizadas que se centran en la optimización de ingresos han comenzado a reevaluar su dependencia de USDe y de estrategias relacionadas. Algunos protocolos han optado por suspender proyectos de minería de monedas estables, mientras que otros han reducido el riesgo de apalancamiento ajustando la estructura de incentivos. Esta actitud prudente, aunque a corto plazo ha exacerbado la fuga de TVL, a largo plazo podría fomentar un desarrollo más saludable del ecosistema. Según la experiencia histórica, el ámbito de las Finanzas descentralizadas suele ver surgir diseños de protocolos más resilientes y prácticas de gestión de riesgos tras cada limpieza de apalancamiento. El ajuste de USDe podría convertirse en un catalizador para el aumento de la madurez de la industria.

Análisis de las perspectivas de las monedas estables de rendimiento

La actual situación de USDe plantea una cuestión fundamental: ¿pueden las monedas estables nativas de encriptación establecer un marco monetario sostenible sin los puntos de anclaje de las finanzas tradicionales? Desde la perspectiva del diseño, USDe representa un intento ambicioso: crear una forma de moneda que sea tanto estable como productiva utilizando los mecanismos intrínsecos del mercado de criptomonedas. Sin embargo, su estrecha vinculación con la demanda de apalancamiento del mercado también hace que esta moneda estable esté inevitablemente expuesta a fluctuaciones cíclicas, y los cambios drásticos en el TVL son precisamente una manifestación de esta contradicción inherente.

Desde la perspectiva del inversor, la experiencia de USDe proporciona valiosas lecciones sobre la gestión de riesgos de activos generadores de ingresos. Buscar altos rendimientos a menudo significa asumir riesgos de liquidez ocultos y riesgos de apalancamiento, que son difíciles de detectar durante los períodos de estabilidad del mercado, pero que surgen repentinamente en los puntos de inflexión. Los inversores que consideren asignar monedas estables generadoras de ingresos en el futuro deben evaluar más cuidadosamente la sostenibilidad de las fuentes de ingresos, la prevalencia del apalancamiento en el ecosistema y la situación de liquidez en condiciones extremas.

Desde una perspectiva de innovación, el concepto de diseño básico de USDe no ha perdido valor debido a los recientes contratiempos. Capturar los rendimientos estructurales del mercado de criptomonedas mientras se proporciona un medio de intercambio estable, este objetivo sigue teniendo una importante atracción. Las futuras iteraciones podrían centrarse en reducir la dependencia del apalancamiento, introducir mecanismos de gestión de riesgos más dinámicos, o crear reservas de amortiguamiento para hacer frente a la volatilidad de la tasa de financiación. Así como Bitcoin siguió desarrollándose después de experimentar múltiples colapsos de precios, los contratiempos iniciales de productos como USDe pueden ser simplemente una etapa necesaria en su proceso de evolución.

Consideraciones sobre la regulación y el riesgo sistémico

El surgimiento de USDe y monedas estables similares de rendimiento ha suscitado la atención cercana de los reguladores. A diferencia de los depósitos en el sistema bancario tradicional, las monedas estables de rendimiento en el ámbito DeFi carecen de un seguro de depósito claro, apoyo de liquidez y garantías regulatorias, lo que las hace más vulnerables ante el riesgo de corrida. Los reguladores pueden ver la contracción significativa del TVL como un estudio de caso para evaluar si y cómo integrar estos productos innovadores en el marco regulatorio financiero existente.

Desde la perspectiva del riesgo sistémico, la profunda interconexión de USDe con los principales protocolos de Finanzas descentralizadas merece atención. El cierre masivo de posiciones de la estrategia de ciclo apalancado no solo afecta al protocolo Ethena en sí, sino que también puede transmitir presión a todo el ecosistema de DeFi a través de liquidaciones de colateral, agotamiento de liquidez y otros canales. Aunque el tamaño actual de DeFi sigue siendo relativamente pequeño en comparación con las finanzas tradicionales, la interconexión interna es suficiente para generar efectos de desbordamiento significativos entre protocolos. Esta interconexión nos recuerda que DeFi ya no es un campo de experimentación aislado, su estabilidad está cada vez más vinculada al mercado de criptomonedas convencional e incluso a las finanzas tradicionales.

Para los formuladores de políticas, el caso de USDe plantea el clásico dilema de equilibrar la innovación y la estabilidad. La regulación excesiva puede suprimir experimentos financieros valiosos, mientras que la falta de regulación puede permitir la acumulación de riesgos. El enfoque ideal podría ser establecer un marco regulatorio que corresponda al nivel de riesgo, centrándose en los requisitos de transparencia, los estándares de divulgación de riesgos y las restricciones de apalancamiento, en lugar de prohibir completamente la innovación. Este enfoque de regulación fina puede proporcionar la protección necesaria para los consumidores, al mismo tiempo que reserva un espacio de desarrollo para la innovación financiera beneficiosa.

Lecciones de la industria y evolución futura

El evento de la reducción a la mitad del TVL de USDe ofrece múltiples lecciones importantes para la industria DeFi. En primer lugar, revela la vulnerabilidad inherente del modelo de crecimiento basado en apalancamiento: el apalancamiento amplifica las ganancias en ciclos de subida, pero también acelera las pérdidas en ciclos de bajada. En segundo lugar, destaca la importancia de la sostenibilidad de los rendimientos; las fuentes de ingresos que dependen de condiciones específicas del mercado (como una tasa de financiación positiva) pueden desaparecer rápidamente con el cambio del entorno. Por último, nos recuerda las limitaciones del TVL como indicador de éxito; el uso real y los efectos de red son indicadores más confiables del valor a largo plazo.

De cara al futuro, el campo de las monedas estables de rendimiento podría evolucionar en dos direcciones. La primera es regresar a un diseño relativamente conservador, enfatizando la calidad de los colaterales y la gestión de la liquidez, aceptando tasas de rendimiento más bajas pero más estables; la segunda es gestionar el riesgo a través de un diseño de mecanismos más complejos, como el ajuste dinámico de la tasa de colateral, la introducción de un fondo de seguros o la creación de capital de amortiguamiento contracíclico. Cada una de estas rutas tiene sus pros y sus contras, y podría atraer a diferentes tipos de usuarios y escenarios de aplicación.

Desde una perspectiva histórica más amplia, la innovación financiera siempre ha pasado por ciclos de experimentación, fracaso y perfeccionamiento. El desafío actual de USDe no debe interpretarse como el fracaso definitivo del modelo de monedas estables de rendimiento, sino como una etapa necesaria hacia la madurez de este nuevo campo. Así como los fondos del mercado monetario en las finanzas tradicionales han pasado por múltiples reformas para convertirse en herramientas confiables de gestión de efectivo, las monedas estables nativas de criptografía también necesitan tiempo para iterar y desarrollarse, encontrando finalmente un camino sostenible que equilibre la innovación con la estabilidad.