Penyesuaian Bitcoin kali ini: di akhir "siklus besar empat tahun", penutupan pemerintah memperburuk dampak likuiditas

Artikel ini ditulis oleh He Hao

Sumber: Wall Street Journal

Ekosistem kripto sedang mengalami penyesuaian mendalam. Sejak puncak sejarah Bitcoin pada awal Oktober, harga telah turun sekitar 20%. Penyesuaian ini terjadi di akhir siklus besar empat tahunan Bitcoin. Krisis likuiditas yang dipicu oleh penutupan pemerintah AS terus memperparah kedalaman dan durasi penyesuaian ini.

Garis besar siklus besar empat tahunan Bitcoin

Teori siklus empat tahunan Bitcoin didasarkan pada mekanisme halving-nya. Setiap kali 210.000 blok (sekitar empat tahun) berhasil ditambang, hadiah blok bagi penambang akan dipotong setengah, sehingga mengurangi pasokan Bitcoin baru. Mekanisme ini menciptakan gangguan pasokan yang dapat diprediksi dan secara historis memicu kenaikan harga secara siklik.

Melihat sejarah, siklus empat tahunan Bitcoin menunjukkan pola yang sangat konsisten:

• Setelah halving pertama pada November 2012, harga Bitcoin melonjak dari $12 menjadi sekitar $1100.
• Setelah halving kedua pada Juli 2016, harga naik dari sekitar $650 menjadi hampir $20.000.
• Setelah halving ketiga pada Mei 2020, harga naik dari sekitar $8.700 menjadi lebih dari $67.000.
• Pada April 2024, Bitcoin menyelesaikan halving keempat, hadiah blok turun dari 6,25 BTC menjadi 3,125 BTC.

Setiap kali halving, sekitar beberapa bulan setelahnya, Bitcoin mencapai titik tertinggi siklus, kemudian memasuki fase koreksi bearish. Saat ini, sudah 18 bulan sejak halving April 2024.

Namun, beberapa lembaga riset menunjukkan bahwa pasar Bitcoin mungkin secara perlahan mulai keluar dari pola siklus empat tahunan yang didasarkan pada halving. Dalam laporan penelitian jangka panjang mereka, Bitwise menyebutkan bahwa dengan masuknya investor institusional dan munculnya ETF spot sebagai saluran permintaan baru, struktur pasar semakin matang, dan volatilitas harga mungkin tidak lagi mengikuti pola empat tahunan tradisional.

Selain itu, dampak pasokan dari halving 2024 secara signifikan berkurang dibandingkan awal-awal. Data dari Glassnode dan Galaxy Research menunjukkan bahwa tingkat penerbitan tahunan Bitcoin berkurang dari sekitar 1,7% menjadi sekitar 0,85%. Karena saat ini sekitar 19,7 juta Bitcoin telah ditambang dari total 21 juta, jumlah Bitcoin baru yang beredar dalam total pasokan sangat terbatas, dan pengaruh marginalnya terhadap pasar semakin berkurang. Ini berarti harga akan lebih bergantung pada aliran dana, terutama dari investor institusional dan pemegang jangka panjang, daripada perubahan pasokan baru.

Penjualan besar oleh “whale”: ciri khas akhir siklus

Laporan terbaru dari Citibank mengungkapkan faktor utama di balik penyesuaian saat ini: data on-chain menunjukkan bahwa “whale” (pemilik besar) Bitcoin secara bertahap mengurangi kepemilikannya, sementara jumlah dompet kecil (“retail”) justru meningkat. Fenomena ini sangat sesuai dengan teori siklus empat tahunan, di mana di akhir siklus, dana pintar biasanya menjual Bitcoin kepada pendatang baru.

Data on-chain menunjukkan bahwa sejak Agustus, whale telah menjual sebanyak 147.000 Bitcoin, senilai sekitar 16 miliar dolar AS.

Dalam laporannya, Citibank menyebutkan bahwa jumlah alamat dengan lebih dari 1.000 Bitcoin menurun, sementara jumlah investor retail dengan kurang dari 1 Bitcoin meningkat. Analisis stratifikasi kepemilikan dari Glassnode menunjukkan bahwa entitas dengan lebih dari 10.000 Bitcoin sedang dalam fase distribusi yang jelas, sementara kelompok dengan 1.000–10.000 Bitcoin relatif netral, dengan pembelian bersih terutama berasal dari investor dengan kepemilikan kecil yang cenderung untuk jangka panjang.

Model penjualan ini didukung oleh logika mendalam: hampir semua pemegang jangka panjang saat ini sedang dalam posisi menguntungkan dan melakukan pengambilan keuntungan besar-besaran. André Dragosch, Kepala Riset di Bitwise Eropa, menyatakan bahwa whale percaya pada siklus halving empat tahunan dan mengharapkan Bitcoin telah mencapai puncak siklus saat ini.

CEO CryptoQuant, Ki Young Ju, menambahkan bahwa struktur pasar saat ini berbeda dari pola “whale menjual ke retail” sebelumnya, dan sedang berkembang menjadi “whale besar mengalihkan kepemilikan ke pemegang jangka panjang baru (seperti institusi, ETF, dan pembeli strategis).” Ini berarti, meskipun tekanan jual masih ada, sifat pihak yang mengambil alih posisi sedang berubah, dan penyesuaian harga mungkin akan lebih lembut namun berlangsung lebih lama.

Likuiditas yang tersedot oleh penutupan pemerintah

Faktor pendorong langsung dari penyesuaian Bitcoin saat ini adalah krisis likuiditas yang dipicu oleh penutupan pemerintah AS. Saldo akun utama Departemen Keuangan AS (TGA) yang melonjak drastis menarik keluar banyak likuiditas dari pasar, dan Bitcoin sebagai aset risiko paling terdampak.

Pada akhir Oktober 2025, saldo TGA pertama kali menembus $1 triliun, mencapai rekor tertinggi dalam hampir lima tahun sejak April 2021. Dalam beberapa bulan terakhir, saldo TGA meningkat dari sekitar $300 miliar menjadi $1 triliun, menyedot lebih dari $700 miliar dari pasar.

Perlu ditegaskan bahwa peningkatan saldo TGA tidak semata-mata disebabkan oleh penutupan pemerintah, tetapi merupakan hasil dari dua faktor:

1. Penutupan pemerintah itu sendiri: sejak 1 Oktober 2025, pemerintah AS tetap mengumpulkan dana melalui pajak dan penerbitan obligasi, tetapi karena Kongres belum menyetujui anggaran, sebagian besar departemen pemerintah ditutup. Akibatnya, Departemen Keuangan tidak dapat mengeluarkan pengeluaran sesuai rencana, sehingga saldo TGA “hanya masuk, tidak keluar.”
2. Dampak berkelanjutan dari penerbitan obligasi besar-besaran: bahkan saat pemerintah beroperasi normal, Departemen Keuangan tetap menerbitkan obligasi untuk mengisi kekurangan, yang juga menyedot likuiditas dari pasar.

Dampak dari mekanisme “dua kali penyedotan” ini sangat besar:

Menurut laporan Federal Reserve dan data lembaga keuangan, aset kas bank-bank komersial asing turun menjadi sekitar $1,176 triliun, dari puncaknya di Juli. Cadangan Federal Reserve turun ke $2,8 triliun, terendah sejak awal 2021.

Peningkatan saldo TGA memicu ketegangan di pasar uang secara menyeluruh. Suku bunga repo overnight pernah mencapai 4,27%, jauh di atas tingkat suku bunga cadangan berlebih Fed sebesar 3,9% dan target federal funds rate 3,75%-4,00%. Suku bunga SOFR juga meningkat secara signifikan, menunjukkan likuiditas pasar yang mengerut.

Laporan Citibank menekankan bahwa cryptocurrency sangat sensitif terhadap kondisi likuiditas bank. Data menunjukkan bahwa pergerakan harga Bitcoin mingguan berkorelasi dengan perubahan cadangan bank di AS, di mana penurunan cadangan sering disertai pelemahan Bitcoin. Sensitivitas ini menjadikan Bitcoin sebagai korban paling awal dan paling sensitif terhadap pengurangan likuiditas.

Dari sudut pandang kebijakan, penutupan pemerintah setara dengan serangkaian kenaikan suku bunga tidak langsung. Analisis memperkirakan bahwa penyedotan $700 miliar dari pasar oleh Departemen Keuangan memiliki efek pengencangan yang setara dengan kebijakan moneter ketat.

Pada pertemuan Oktober, Federal Reserve mengumumkan akhir dari Quantitative Tightening (QT). Beberapa analis berpendapat bahwa jika tidak karena ketegangan likuiditas, Fed mungkin tidak akan mengumumkan penghentian QT. Namun, pelaksanaan kebijakan ini baru akan dimulai pada Desember.

Peristiwa “Black Friday” 10 Oktober

Citibank menyebutkan bahwa peristiwa “Black Friday” pada 10 Oktober semakin merusak preferensi risiko pasar. Meskipun pasar futures biasanya bersifat zero-sum, penutupan posisi ini berpotensi merusak daya tahan risiko investor asli kripto dan menekan minat investor ETF baru.

Penurunan biaya pinjaman juga mencerminkan kurangnya permintaan leverage, menunjukkan bahwa sentimen pasar secara umum sedang lemah.

Selain itu, aliran dana ke ETF spot Bitcoin dalam beberapa minggu terakhir menurun secara signifikan, yang mengejutkan pasar karena aliran dana ETF biasanya dianggap relatif tahan terhadap peristiwa “Black Friday”. Aliran dana ETF Ethereum juga melambat.

Laporan Citibank juga menunjukkan bahwa harga Bitcoin saat ini telah menembus rata-rata pergerakan 200 hari, yang biasanya akan menekan permintaan lebih jauh. Analisis teknikal menunjukkan bahwa aturan rata-rata pergerakan ini selama sepuluh tahun terakhir membantu mengelola investasi Bitcoin, menegaskan pentingnya indikator teknikal dalam strategi investasi.

Pelajaran dari krisis: pelepasan likuiditas setelah pemerintah dibuka kembali

Meskipun situasi saat ini sangat menantang, akar krisis ini juga merupakan kunci potensi perubahan pasar. Karena penutupan pemerintah adalah faktor utama pengencangan likuiditas, begitu pemerintah dibuka kembali, Departemen Keuangan AS akan mulai menghabiskan saldo TGA yang besar, melepaskan ratusan miliar dolar dari pasar.

Goldman Sachs memperkirakan bahwa penutupan pemerintah kemungkinan besar akan berakhir sekitar minggu kedua November, dengan titik tekanan utama termasuk pembayaran gaji petugas pengatur lalu lintas udara dan petugas keamanan bandara yang jatuh tempo pada 28 Oktober dan 10 November — pengalaman serupa pada 2019 akhirnya mengakhiri shutdown saat itu. Pasar memperkirakan kemungkinan pemerintah akan dibuka kembali sebelum pertengahan November sekitar 50%, dan kemungkinan melewati Thanksgiving kurang dari 20%.

Begitu pemerintah AS kembali aktif, pelepasan likuiditas yang tertahan ini dapat memicu pembelian besar-besaran aset risiko. Pelepasan likuiditas ini bisa setara dengan “quantitative easing tak terlihat,” seperti yang terjadi awal 2021, ketika konsumsi saldo kas Departemen Keuangan AS yang meningkat pesat mendorong kenaikan besar pasar saham. Setelah pemerintah dibuka kembali, pelepasan likuiditas yang tertahan ini, yang bertepatan dengan akhir tahun, dapat mendorong lonjakan harga Bitcoin, saham kecil, dan hampir semua aset non-AI.

Semakin buruk situasinya saat ini, semakin besar pula cadangan likuiditas yang akan dilepaskan di tengah jangka menengah. Dengan saldo TGA mendekati $1 triliun, pelepasan yang terjadi akan berskala besar dan belum pernah terjadi sebelumnya. Kembalinya likuiditas secara mendadak ini berpotensi menjadi katalis bagi rebound kuat Bitcoin dan aset risiko lainnya.