Раскрытие свопов: почему миллиарды исчезли в 2024 году, когда йена восстала

Когда Япония шокировала мир, подняв процентные ставки в июле 2024 года, произошло нечто замечательное — тщательно сконструированная машина для получения прибыли внезапно развернулась. Кэрри-трейды, одна из самых популярных стратегий среди институциональных инвесторов и хедж-фондов, рухнули, потянув за собой глобальные рынки. Если вы задавались вопросом, что такое кэрри-трейды и почему они важны, вот все, что вам нужно знать.

Механика: Как на самом деле работают свопы

В своей основе, кэрри-трейдинг обманчиво прост: занимайте деньги там, где они дешевы, инвестируйте их там, где доходность высока, и забирайте разницу. Рассматривайте это как финансовый арбитраж – вы не ставите на направление рынка, просто извлекаете ценность из разрывов процентных ставок.

Классическая схема работает следующим образом. Вы берете кредит в валюте с низкой процентной ставкой – исторически это японская иена, которая находилась близко к нулю процентов на протяжении десятилетий. Затем вы конвертируете эти дешевые деньги в валюту с более высокой доходностью, обычно в доллары США. Наконец, вы направляете эти доллары в такие активы, как государственные облигации США или другие инвестиции, приносящие 5.5% или больше. Математика кажется простой: зарабатывайте 5.5% на заемном капитале, который стоит вам по сути ничего.

Привлекательность очевидна. Вам не нужно владеть базовым активом, чтобы оценить – разница в процентных ставках автоматически генерирует прибыль. Эта модель пассивного дохода привлекла массовые капитальные потоки от хедж-фондов и институциональных инвесторов, которые понимали кредитное плечо. Многие не просто брали в долг миллионы; они брали в долг миллиарды. Кредитное плечо превратило скромные разницы в ставках в значительные доходы – или катастрофические убытки.

Почему Кэрри-трейды доминировали (, пока не перестали )

На протяжении многих лет торговля с использованием кэрри между йеной и долларом была машиной для печатания денег. Японские вкладчики получали почти нулевую доходность на свой капитал. Глобальные инвесторы занимали этот неиспользуемый капитал по минимальной стоимости и размещали его в более доходных активах по всему миру. Рынок был спокойным, волатильность была низкой, и йена оставалась стабильной по отношению к другим валютам.

Инвесторы нацеливались не только на облигации США. Они направили капитал carry trade в облигации развивающихся рынков, акции, товары – куда угодно с лучшими доходами. Стратегия сработала, потому что совпали три условия: стабильные обменные курсы, предсказуемые процентные ставки и низкое рыночное напряжение.

Развивающиеся рынки стали особенно привлекательными для сделок с кредитным плечом. Инвестор мог занять средства в валюте с низкой процентной ставкой и инвестировать в облигации развивающегося рынка с доходностью 8-10%. Этот спред в 8-10% выглядел неотразимо. Но именно здесь кредитное плечо усиливало все – как прибыль, так и риски.

Урок 2008 года, который никто полностью не усвоил

Финансовый кризис 2008 года стал первым крупным напоминанием о том, что кредитные сделки уязвимы. Когда обанкротился Lehman Brothers и кредитные рынки замерли, многие инвесторы, которые заняли йены для спекуляции на других активах, внезапно нуждались в закрытии своих позиций. Поскольку они стремились погасить займы в йенах, спрос на валюту резко возрос, что привело к резкому росту йены. Инвесторы, оказавшиеся по ту сторону этого движения, столкнулись с разрушительными убытками, особенно те, кто использовал высокий кредитный рычаг.

Йена укрепилась не потому, что экономика Японии улучшилась, а потому, что в панике инвесторы были вынуждены закрыть свои позиции. Кэрри-трейды, обещавшие стабильную прибыль, стали денежными кошмарами. Триллионы в кредитных позициях пришлось ликвидировать, что вызвало глобальную распродажу, которая вышла далеко за пределы валютных рынков.

Последствия преподнесли жестокий урок: переносные сделки сильно зависят от упорядоченных рыночных условий. Но многие инвесторы, похоже, забыли этот урок или, по крайней мере, недооценили, как быстро могут ухудшиться условия.

2024: История не повторяется, но она рифмуется

Перенесемся в 2024 год. Банк Японии, после многих лет крайне мягкой денежно-кредитной политики, сделал неожиданный шаг – он повысил процентные ставки. Этот, казалось бы, скромный поворот в политике вызвал рыночное землетрясение, сопоставимое с 2008 годом в определенных аспектах.

Когда Япония сигнализировала о повышении ставок, йена внезапно стала более привлекательной в качестве валюты для заимствований – менее привлекательной. Инвесторы, удерживающие огромные позиции по свопам, осознали, что находятся в убытке. Более того, йена начала быстро укрепляться, так как трейдеры спешили закрыть долги в йенах.

Разворот был насильственным. Инвесторам нужно было собрать доллары и другие высокодоходные валюты для погашения займов в йенах. Они сделали это, ликвидировав более рискованные активы – акции, облигации развивающихся рынков, криптовалюты, все, что было ликвидным. Эта вынужденная продажа распространилась по глобальным рынкам, создав кратковременную, но серьезную коррекцию. Волатильность на рынках резко возросла, валютные пары, которые казались стабильными на протяжении лет, вдруг изменились на 5-10% за часы.

Упразднение кэрри-трейда 2024 года показало, что кредитное плечо, в сочетании с валютным риском, — это заряженный пистолет. Учреждения, которые считали, что “застраховали” свои позиции, обнаружили, что хеджирование перестало работать во время паники. Взаимосвязанность глобальных рынков означала, что убытки в одном секторе затрагивали все.

Валютный риск, с которым никто не хочет сталкиваться

Это то место, где валютные свопы раскрывают свою истинную опасность: валютный риск. Вы можете прекрасно заработать свои 5,5% доходности, но если валюта, которую вы заняли, подорожает на 6% по сравнению с валютой, в которую вы инвестировали, вы окажетесь в убытке по всей позиции.

Йена предоставляет самый жестокий пример. Заимствуйте йену, конвертируйте в доллары, инвестируйте в высокодоходные активы. Если йена укрепится на 5% по отношению к доллару, ваши доходы в долларах будут стерты при обратной конвертации. Что еще хуже, с использованием заемных средств, движение валюты на 5% может стереть 50% или более вашего капитала.

Изменения процентных ставок усиливают этот риск. Если Банк Японии повышает ставки, в то время как Федеральная резервная система их снижает, арбитражные сделки рушатся сразу по двум направлениям – повышаются затраты на заимствования, и доходность сужается. С этим двойным ударом столкнулись многие инвесторы в 2024 году.

Решения центральных банков, следовательно, являются экзистенциальными событиями для трейдеров на переносе. Неожиданное повышение процентной ставки в заемной валюте или неожиданное её снижение в валюте, в которую инвестируют, могут мгновенно превратить прибыль в убытки. Вот почему профессиональные трейдеры на переносе одержимы графиками заседаний центральных банков и прогнозами.

Ловушка кредитного плеча

Большинство кэри-трейдов не существовало бы без кредитного плеча. Спред процентных ставок в 2-3% может не оправдывать транзакционные издержки и управляющие сборы для небольших инвестиций. Но если использовать кредитное плечо 10x или 20x для кэри-трейда, то доходность начинает выглядеть привлекательной.

Проблема становится очевидной задним числом: кредитное плечо усиливает как доходность, так и убытки. Арбитражная сделка с доходностью 5% в год становится доходностью 50% в год при 10-кратном кредитном плече – до тех пор, пока она не превращается в убыток в 50%, когда дела идут не так.

В 2024 году многие институциональные игроки обнаружили, что они слишком сильно использовали заемные средства в позициях carry. Они не могли просто ждать, пока иена снова ослабнет, потому что маржинальные коллы, выводы средств инвесторов и лимиты риска портфеля требовали немедленных действий. Плечо превратило временные трудности в экстренную ликвидацию.

Когда рыночные условия имеют наибольшее значение

Кэрри-трейды процветают на бычьих рынках с низкой волатильностью. Инвесторы чувствуют себя комфортно, принимая на себя риски, валютные пары остаются в диапазоне, и центральные банки никого не удивляют. Это условия, которые доминировали в 2010-2024 годах во многих случаях.

В момент, когда волатильность возрастает или экономические данные указывают на проблемы, вся стратегия меняется. Инвесторы одновременно хотят уменьшить риски, что означает распродажу самых высокодоходных и самых кредитных позиций — именно тех самых сделок с переносом, которые они строили на протяжении многих лет прибыльной работы.

Действие Банка Японии в 2024 году объединило сразу несколько факторов риска: растущую волатильность, неожиданные действия центрального банка, принудительное закрытие позиций и давление на маржу. Это наихудший сценарий для трейдеров с переносом.

Что это означает для инвесторов

Кэрри-трейды могут приносить доход в определенных рыночных условиях, но они по своей сути хрупкие. Они требуют глубоких знаний в области глобальных рынков, политики центральных банков, валютной динамики и управления рисками. Розничные инвесторы не имеют инструментов или информационного преимущества, чтобы эффективно конкурировать.

Успешные трейдеры на переносах – это не те, у кого самое высокое плечо, а те, кто понимает, когда выходить, как правильно хеджировать и когда рыночные условия кардинально изменились. Они медленно формируют уверенность, но выходят еще быстрее, когда что-то ломается.

Для большинства инвесторов сделка с переносом лучше всего наблюдается издалека. Понимание того, как они работают, имеет значение, потому что когда они разворачиваются, последствия отдаются эхом в каждом классе активов.

Этот контент предоставлен только для информационных и образовательных целей. Он не является финансовым, инвестиционным или профессиональным советом. Ценности цифровых активов и валют могут быть волатильными. Прошлые результаты не гарантируют будущие результаты. Всегда проводите собственное исследование и консультируйтесь с квалифицированными специалистами перед принятием инвестиционных решений.