เหรียญเสถียร 2% ส่วนลดใหม่ สัญญาณอะไรที่ SEC สหรัฐฯ ส่งออกมา?

ผู้เขียนต้นฉบับ: Tonya M. Evans
แปล: Odaily 星球日報 Golem

19 กุมภาพันธ์ สำนักงาน ก.ล.ต. สหรัฐอเมริกา (SEC) ฝ่ายการซื้อขายและการตลาด ได้ออกคำถามที่พบบ่อยฉบับใหม่ ซึ่งชี้แจงว่านายหน้าซื้อขายควรจัดการกับ stablecoin แบบจ่ายเงินอย่างไรตามกฎทุนสุทธิ ต่อมา Hester Peirce หัวหน้าคณะทำงานด้านคริปโตเคอเรนซี ของ SEC ได้ออกแถลงการณ์ชื่อว่า “ส่วนลด 2% ก็พอ”
Peirce กล่าวว่าหากนายหน้าซื้อขายคำนวณทุนสุทธิ โดยใช้ “ส่วนลด 2%” สำหรับตำแหน่งของ stablecoin ที่ตรงตามเงื่อนไข แทนที่จะใช้ส่วนลด 100% ซึ่งเป็นการลงโทษอย่างรุนแรง เจ้าหน้าที่ของ SEC ก็จะไม่คัดค้าน
แม้คำอธิบายนี้อาจดูซับซ้อนและเข้าใจยาก แต่การปรับปรุงทางบัญชีนี้อาจเป็นหนึ่งในความเคลื่อนไหวที่มีผลกระทบมากที่สุด ตั้งแต่ SEC เริ่มผ่อนคลายท่าทีต่อคริปโตเคอเรนซีตั้งแต่ต้นปี 2025 เพื่อให้สินทรัพย์ดิจิทัลสามารถบูรณาการเข้าสู่ระบบการเงินหลักได้อย่างแท้จริง

ทุนสุทธิขั้นต่ำและส่วนลด
เพื่อเข้าใจเหตุผลเบื้องหลัง เราต้องเข้าใจความหมายของ “ส่วนลด” ในบริบทของนายหน้าซื้อขายก่อน
ตามกฎระเบียบข้อ 15c3-1 ของพระราชบัญญัติหลักทรัพย์ นายหน้าซื้อขายต้องรักษาทุนสุทธิต่ำสุด หรือที่เรียกว่าการมีเงินสำรองสภาพคล่อง เพื่อปกป้องลูกค้าในกรณีที่บริษัทประสบปัญหา ในการคำนวณเงินสำรองนี้ บริษัทต้องนำ “การด้อยค่าของสินทรัพย์” ไปใช้กับสินทรัพย์ต่าง ๆ ในบัญชีของตน เพื่อปรับมูลค่าที่บันทึกไว้ให้สอดคล้องกับความเสี่ยง สินทรัพย์ที่มีความเสี่ยงสูงหรือความผันผวนสูงจะได้รับส่วนลดมากขึ้น ในขณะที่เงินสดจะไม่ถูกลดมูลค่า
ก่อนหน้านี้ นายหน้าบางรายได้ใช้ส่วนลด 100% กับ stablecoin ซึ่งหมายความว่าสินทรัพย์เหล่านี้จะไม่ถูกนับรวมในการคำนวณทุน ส่งผลให้ต้นทุนการถือ stablecoin สูงเกินไป สำหรับสถาบันที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแล การดำเนินการเช่นนี้เป็นเรื่องที่ไม่สามารถดำเนินต่อไปได้ในเชิงการเงิน

ปัจจุบัน ส่วนลด 2% ได้เปลี่ยนแปลงแนวทางการคำนวณนี้อย่างสิ้นเชิง ทำให้ stablecoin แบบจ่ายเงินอยู่ในระดับเดียวกับกองทุนตลาดเงินที่ถือสินทรัพย์พื้นฐานเช่น พันธบัตรรัฐบาลสหรัฐ เงินสด และพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น
ดังที่ Peirce ชี้ให้เห็น ตามพระราชบัญญัติ GENIUS การมีเงินสำรองของ stablecoin ที่ได้รับอนุญาตนั้น จริง ๆ แล้วเข้มงวดกว่ากฎเกณฑ์ของกองทุนตลาดเงินที่จดทะเบียน (รวมถึงกองทุนตลาดเงินของรัฐบาล) ซึ่งต้องถือ “ตราสารทุนที่มีคุณสมบัติ” ในความเห็นของเธอ การพิจารณาถึงสินทรัพย์สนับสนุนจริง ๆ ของเครื่องมือนี้ การใช้ส่วนลด 100% จึงดูเป็นการลงโทษที่ไม่สมเหตุสมผล

สิ่งนี้สำคัญมาก เพราะ stablecoin เป็นเสาหลักของการซื้อขายบนบล็อกเชน เป็นวิธีการแลกเปลี่ยมูลค่าบนเครือข่าย และเป็นกลไกสำคัญในการขับเคลื่อนการซื้อขาย การชำระเงิน และการชำระเงินแบบระมัดระวัง
หากนายหน้าซื้อขายไม่สามารถถือ stablecoin เหล่านี้โดยไม่ลดตำแหน่งทุนของตน ก็ไม่สามารถเข้าร่วมตลาดหลักทรัพย์แบบ tokenized ได้อย่างมีประสิทธิภาพ ไม่สามารถสนับสนุนการสร้างผลิตภัณฑ์ ETP ที่เป็นการซื้อขายในตลาดจริง และไม่สามารถให้บริการคริปโตและหลักทรัพย์แบบบูรณาการที่สถาบันต้องการในปัจจุบัน

ประกาศ “ส่วนลด 2%” มาในเวลาที่เหมาะสม
เวลาที่ประกาศ “ส่วนลด 2%” ก็เป็นเรื่องสำคัญ
เมื่อวันที่ 18 กรกฎาคม 2025 ประธานาธิบดีทรัมป์ ได้ลงนามในพระราชบัญญัติ GENIUS ซึ่งเป็นกรอบกฎหมายสำหรับ stablecoin แบบชำระเงินฉบับแรกของรัฐบาลกลาง พระราชบัญญัตินี้กำหนดข้อกำหนดเงินสำรอง กระบวนการอนุญาต และกลไกการกำกับดูแลสำหรับผู้ให้บริการ stablecoin และแยกแยะระหว่าง stablecoin กับสินทรัพย์ดิจิทัลอื่น ๆ อยู่ภายใต้กรอบการกำกับดูแลเดียวกัน
ปัจจุบัน Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC) กำลังดำเนินการตามขั้นตอนการสมัครสำหรับสถาบันฝากเงินที่ออก stablecoin ผ่านบริษัทย่อยของตน สำนักงานคณะกรรมการธนาคารกลาง (OCC) ก็อยู่ในระหว่างการสร้างโครงสร้างของตนเอง สรุปคือ หน่วยงานกำกับดูแลของรัฐบาลกลางกำลังเร่งดำเนินการเพื่อให้เสร็จสิ้นรายละเอียดสำคัญก่อนเส้นตายปลายปี 2026

คำแถลงของ Peirce และคำถามที่พบบ่อยที่แนบมานั้น ช่วยเชื่อมช่องว่างระหว่างกรอบกฎหมายของพระราชบัญญัติ GENIUS กับคู่มือกฎระเบียบของ SEC เอง
ในคำถามที่พบบ่อย การนิยาม “stablecoin แบบชำระเงิน” ได้เน้นไปที่อนาคต: ก่อนวันที่พระราชบัญญัติ GENIUS มีผลบังคับใช้ คำจำกัดความนี้อาศัยมาตรฐานการกำกับดูแลของรัฐ เช่น ใบอนุญาตโอนเงินของรัฐ ข้อกำหนดเงินสำรองที่สอดคล้องกับพระราชบัญญัติ และรายงานการตรวจสอบรายเดือนจากผู้สอบบัญชีรับอนุญาต หลังจากพระราชบัญญัติ GENIUS มีผลบังคับใช้ คำจำกัดความนี้จะเปลี่ยนเป็นมาตรฐานของพระราชบัญญัติเอง
แนวทางสองเส้นทางนี้หมายความว่านายหน้าซื้อขายสามารถเริ่มใช้ stablecoin เป็นเครื่องมือทางการค้าอย่างถูกกฎหมายได้ก่อนที่พระราชบัญญัติจะบังคับใช้เต็มรูปแบบ

Peirce ยังกล่าวด้วยว่า คำแนะนำของเจ้าหน้าที่เป็นเพียงจุดเริ่มต้น เธอเชิญชวนให้ผู้มีส่วนได้ส่วนเสียแสดงความคิดเห็นเกี่ยวกับการแก้ไขกฎ 15c3-1 อย่างเป็นทางการ เพื่อรวม stablecoin เข้ากับกฎระเบียบ และสอบถามความคิดเห็นเกี่ยวกับกฎระเบียบอื่น ๆ ของ SEC ที่อาจต้องปรับปรุง “แนวทางเปิดเผยความคิดเห็นสาธารณะเช่นนี้แสดงให้เห็นว่าสภากำลังพิจารณาไม่ใช่แค่คำตอบคำถามที่พบบ่อยครั้งเดียว แต่เป็นการบูรณาการ stablecoin เข้ากับระบบการกำกับดูแลอย่างเป็นระบบ”

นโยบายที่ส่งผลต่อความแม่นยำของการกำกับดูแล
ตั้งแต่ปี 2025 ที่ SEC ภายใต้การนำของผู้ดูแลชั่วคราว Mark Uyeda ได้ก่อตั้งคณะทำงานด้านคริปโตเคอเรนซีอย่างเป็นระบบ เพื่อค่อย ๆ ยกเลิกแนวทางการกำกับดูแลที่เน้นการบังคับใช้ของประธาน Gensler ในสมัยก่อน
ตัวอย่างเช่น SEC ได้ออกแนวทางเกี่ยวกับการฝากคริปโตของนายหน้าซื้อขาย ซึ่งชี้แจงว่าสินทรัพย์คริปโตที่เป็นหลักทรัพย์ไม่จำเป็นต้องเป็นเอกสารกระดาษเพื่อแสดงการควบคุม อนุญาตให้นายหน้าซื้อขายช่วยสร้างและไถ่ถอน ETP จริง และอธิบายว่าระบบการซื้อขายแบบทางเลือกสนับสนุนการซื้อขายคริปโตเคอเรนซีในคู่เทรดต่าง ๆ
นอกจากนี้ คำถามที่พบบ่อยซึ่งรวมถึงแนวทางเกี่ยวกับ stablecoin ในวันนี้ ได้พัฒนาเป็นแหล่งข้อมูลครอบคลุม ตั้งแต่ภาระหน้าที่ของตัวแทนโอนสินทรัพย์ ไปจนถึงการคุ้มครองของบริษัทคุ้มครองนักลงทุนหลักทรัพย์ (SIPC) ต่อสินทรัพย์คริปโตที่ไม่ใช่หลักทรัพย์ ซึ่งส่งผลกระทบและมีผลโดยตรงต่ออุตสาหกรรมการเงินแบบดั้งเดิมอย่างมาก:

• ธนาคารและนายหน้าซื้อขายที่กำลังพิจารณาเข้าสู่ตลาดสินทรัพย์ดิจิทัล สามารถเข้าใจได้ชัดเจนขึ้นว่าสินทรัพย์ stablecoin ที่ถือไว้จะได้รับการจัดการทุนอย่างไร
• บริษัทที่เคยลังเลเกี่ยวกับต้นทุนการดำเนินงานที่ต้องรักษาตำแหน่งจำนวนมาก (ซึ่งสุดท้ายแล้วมูลค่าทรัพย์สินสุทธิในงบดุลเป็นศูนย์) ตอนนี้สามารถพิจารณาใหม่ได้
• สถาบันฝาก การชำระบัญชี และผู้ดำเนินการระบบการซื้อขายแบบทางเลือก (ATS) กำลังสำรวจการชำระเงินแบบ tokenized ซึ่งตอนนี้รู้แล้วว่าสินทรัพย์ที่ชำระ (stablecoin) จะไม่ถูกมองว่าเป็นภาระทางกฎระเบียบ

สำหรับนักลงทุนทั่วไป โดยเฉพาะกลุ่มที่เคยถูกมองข้ามโดยบริการทางการเงินแบบดั้งเดิม ผลกระทบในระยะยาวก็มีความสำคัญเช่นกัน องค์การการเงินระหว่างประเทศ (IMF) ชี้ให้เห็นว่า stablecoin ได้พิสูจน์แล้วว่ามีประโยชน์ในด้านการชำระเงินข้ามพรมแดน เครื่องมือออมในตลาดเกิดใหม่ และช่องทางการเข้าร่วมทางการเงินในวงกว้างมากขึ้น
เมื่อสถาบันที่อยู่ภายใต้การกำกับดูแลสามารถถือ stablecoin และทำการซื้อขายได้โดยไม่ต้องเสี่ยงต่อค่าปรับด้านทุนจำนวนมาก บริการเหล่านี้ก็สามารถให้ผ่านช่องทางที่เชื่อถือได้และอยู่ภายใต้การกำกับดูแล แทนที่จะเป็นแพลตฟอร์ม offshore ที่ไม่มีการกำกับดูแลและเสี่ยงต่อผู้บริโภคมากขึ้น

ความขัดแย้งระหว่างรัฐบาลกลางและรัฐยังดำเนินต่อไป
แน่นอนว่า ทั้งหมดนี้ไม่ได้เกิดขึ้นในบริบทเดียวกัน หน่วยงานของรัฐบาลกลางและรัฐก็ยังมีความขัดแย้งกันอยู่ ตารางเวลาการบังคับใช้พระราชบัญญัติ GENIUS ก็แน่นหนามาก รัฐบาลแต่ละรัฐต้องดำเนินการรับรองโครงสร้างการกำกับดูแลให้เสร็จก่อนเดือนกรกฎาคม 2026
อัยการสูงสุดแห่งรัฐนิวยอร์ก Letitia James ยังคงมีปัญหาเรื่องการคุ้มครองผู้บริโภคที่ยังไม่ได้รับการแก้ไข ความสัมพันธ์ระหว่างรัฐบาลกลางและรัฐก็ย่อมสร้างความขัดแย้งขึ้น นอกจากนี้ กฎหมายโครงสร้างตลาดที่ชัดเจนเกี่ยวกับการนิยามสินทรัพย์ดิจิทัลว่าเป็นหลักทรัพย์หรือสินค้า ก็ยังอยู่ในระหว่างการพิจารณาของวุฒิสภา
ดังนั้น ส่วนลด 2% นี้ ไม่ว่าจะดูเหมือนเล็กน้อยหรือซับซ้อนเพียงใด ก็สะท้อนความหมายที่ลึกซึ้งกว่าเดิม: หน่วยงานกำกับดูแลหลักทรัพย์ของรัฐบาลกลางกำลังปรับเปลี่ยนกฎเกณฑ์เดิมเพื่อให้ stablecoin กลายเป็นเครื่องมือทางการเงินที่ใช้งานได้จริง ไม่ใช่แค่สิ่งที่อยู่ขอบเขตเท่านั้น
การปรับเปลี่ยนนี้จะสามารถตามทันตลาดและเป็นไปตามคำมั่นสัญญาของพระราชบัญญัติ GENIUS ได้หรือไม่ ยังเป็นเรื่องที่ต้องติดตาม แต่ในกระบวนการเปลี่ยนจากการกำกับดูแลที่เป็นศัตรูสู่การบูรณาการอย่างเป็นระบบ การทำงานทางเทคนิคที่มักไม่เป็นที่รู้จักนี้เอง ที่จะเป็นตัวกำหนดว่านโยบายจะสามารถเปลี่ยนเป็นการปฏิบัติได้หรือไม่