ผู้เขียน: Jae, PANews
ทฤษฎีสมคบคิดมักแพร่กระจายได้มากกว่าความจริง โดยเฉพาะในโลกคริปโตเคอร์เรนซี
โดยเฉพาะในช่วงเวลาที่ราคามีแนวโน้มทรงตัวและตลาดวิตกกังวล เมื่อ Bitcoin ยังคงดิ้นรนอยู่ต่ำกว่า 70,000 ดอลลาร์ และทุกวันทำการในตลาดหุ้นสหรัฐฯ ก็พบแรงขายแปลกประหลาดในช่วงเวลา 10 โมงเช้า นักลงทุนจึงอดสงสัยไม่ได้ว่ามีมือปริศนาควบคุมตลาดอยู่
เมื่อ Jane Street ตกอยู่ในข้อพิพาททางกฎหมายกับ Terraform Labs และถูกกล่าวหาอย่างรุนแรงในตลาดคริปโต ปรากฏการณ์แปลกประหลาดก็เกิดขึ้น: ฉาก “เทขายในเวลา 10 โมง” ที่แม่นยำราวกับนาฬิกา กลับหายไปอย่างปาฏิหาริย์
บริษัทเทรดดิ้งเชิงปริมาณระดับแนวหน้าที่มีสำนักงานใหญ่ในนิวยอร์ก ซึ่งเป็นที่รู้จักในด้านอัลกอริทึมความถี่สูงและความเงียบสงบ กลับเป็นผู้มีส่วนร่วมใน ETF Bitcoin สินค้าตรง (spot) ชั้นนำอย่าง BlackRock, Fidelity ในฐานะผู้ได้รับอนุญาต (AP)
บนโซเชียลมีเดีย Jane Street ถูกมองว่าเป็นผู้ซ่อนตัวอยู่ในเงามืดของอัลกอริทึม ที่กดปุ่มเทขายเป็นประจำทุกวันเวลา 10 โมง
หลังจากการวิเคราะห์อย่างเป็นระบบ PANews พบว่า Jane Street ไม่ใช่ตัวการหลักที่ทำให้ราคาบิทคอยน์ลดลง แต่ก็กลายเป็นเป้าหมายของความวิตกกังวลในตลาด เป็นแพะรับบาปที่แข็งแกร่ง ลึกลับ และเหมาะสมที่จะเป็น “ตัวร้าย”
โซเชียลมีเดียสร้างความตื่นตระหนก ทำให้ Jane Street ถูกกล่าวหาเป็น “มือปริศนา” ที่อยู่เบื้องหลังการเทขายในเวลา 10 โมง
เรื่องราวเริ่มต้นจากการสังเกตธรรมดาๆ
ตั้งแต่พฤศจิกายน 2025 นักเทรดที่มีความเฉียบแหลมพบว่า หลังเปิดตลาดหุ้นสหรัฐฯ ในช่วงเวลาหนึ่ง คือประมาณ 10 โมงเช้าตามเวลาฝั่งตะวันออก Bitcoin ETF สินค้าตรงมักจะเผชิญกับแรงขายจำนวนมากอย่างผิดปกติ ซึ่งถูกเรียกในตลาดว่า “กลยุทธ์เทขายในเวลา 10 โมง”
อย่างไรก็ตาม นี่ไม่ใช่การปรับฐานธรรมดา การขายมักจะเกิดขึ้นในครึ่งชั่วโมงแรกของการเปิดตลาดอย่างรวดเร็ว ทำลายระดับสภาพคล่องในเวลานั้น และกระตุ้นการชอร์ตล้างพอร์ตแบบต่อเนื่อง ราคาลดลงในความตื่นตระหนกจนแตะจุดต่ำสุดของวัน แล้วค่อยๆ ฟื้นตัวขึ้น
ความสอดคล้องของ “เวลาที่แม่นยำ” นี้ ทำให้ผู้เข้าร่วมตลาดรู้สึกได้ถึงกลิ่นอัลกอริทึม
Milk Road ชี้ให้เห็นว่า กลไกเบื้องหลังของการดำเนินการนี้คือ การใช้ประโยชน์จากสภาพคล่องที่อ่อนแอในช่วงเปิดตลาดหุ้นสหรัฐฯ เพื่อสร้างราคาพังทลายและลดต้นทุนการสะสมหุ้นในภายหลัง กลยุทธ์นี้ในตลาดการเงินแบบดั้งเดิมเรียกว่าการ “กดราคาซื้อขาย” ซึ่งมุ่งหวังใช้จุดอ่อนเชิงโครงสร้างของตลาดเพื่อทำกำไร
เชื้อเพลิงของทฤษฎีสมคบคิด ถูกจุดไฟขึ้นอีกครั้งในเดือนกุมภาพันธ์ 2026
รายงานการถือครอง 13F ของ Jane Street แสดงให้เห็นว่า ในไตรมาสที่ 4 ของปี 2025 บริษัทได้เพิ่มการถือครอง Bitcoin ETF ของ BlackRock จำนวนมากกว่า 7.1 ล้านหน่วย รวมเป็น 20.315 ล้านหน่วย มูลค่าประมาณ 790 ล้านดอลลาร์
ข้อมูลนี้ทำให้โซเชียลมีเดียระเบิดความวุ่นวาย: หาก Jane Street กำลังสะสม Bitcoin อย่างมหาศาล การเทขายในเวลา 10 โมงก็เพื่อให้ต้นทุนการสร้างพอร์ตต่ำลงใช่ไหม?
ตรรกะดูเหมือนจะปรากฏขึ้น: เจตนา (สะสมหุ้น) + วิธีการ (อัลกอริทึม) = ตัวร้าย (Jane Street)
อย่างไรก็ตาม Louis LaValle ซีอีโอของ Frontier Investments ได้เทน้ำเย็นใส่ความคิดนี้ว่า การเปิดเผยรายงาน 13F เป็นเพียงการสะสมในเชิงบวกเท่านั้น ซึ่งเป็นความเข้าใจผิดพื้นฐานเกี่ยวกับโมเดลธุรกิจของการเป็นโบรกเกอร์ในตลาด
Jane Street ซึ่งเป็นผู้ให้บริการตลาดหลักและ AP ของ IBIT (ETF สินค้าตรง) การถือครอง ETF ของบริษัทอาจเป็นเพื่อความสมดุลของตำแหน่งออปชันที่ถืออยู่ หรือกลยุทธ์การป้องกันความเสี่ยง มากกว่าการเดิมพันในทิศทางเดียว
กลยุทธ์ที่หายไปในข้อพิพาททางกฎหมาย และผลกระทบของการควบคุมดูแลที่ทำให้กลยุทธ์เทขายหยุดชะงัก
ถ้าหากว่าข้อมูล 13F เป็นเพียงความเข้าใจผิดของตลาด ก็จะเป็นการเพิ่มน้ำหนักให้กับปรากฏการณ์ต่อไปนี้
เมื่อวันที่ 24 กุมภาพันธ์ 2026 ผู้ชำระบัญชี Terraform Labs Todd Snyder ได้ยื่นฟ้องร้อง Jane Street โดยกล่าวหาใช้ช่องทางสื่อสารลับกับบุคคลภายใน Terraform (Bryce Pratt อดีตฝึกงาน) ก่อนเกิดภาวะล่มสลายของ Terra เพียงไม่กี่ชั่วโมง เพื่อปิดสถานะอย่างแม่นยำ ซึ่งอาจเป็นการซื้อขายภายใน (insider trading) และการควบคุมตลาด
ในเวลาเดียวกัน Jane Street ก็เผชิญกับข้อกล่าวหาจากคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์ของอินเดีย (SEBI) ในการควบคุมดัชนี BANKNIFTY และถูกปรับเป็นเงิน 550 ล้านดอลลาร์
แสงไฟของกฎหมายสว่างจ้า
สิ่งที่น่าแปลกคือ หลังจากคดีความของ Jane Street เปิดเผย ปรากฏการณ์การขายในเวลา 10 โมงก็ลดลงอย่างเห็นได้ชัด หรือหายไปเลย
เป็นเรื่องยากที่จะอธิบายด้วยความบังเอิญ
PANews เชื่อว่า ในด้านวิศวกรรมการเงิน เมื่อกลยุทธ์การเทรดถูกเปิดเผยหรือถูกตั้งคำถามจากหน่วยงานกำกับดูแล โอกาสในการทำกำไร (Alpha) ก็จะลดลงอย่างรวดเร็ว ความเสี่ยงด้านกฎหมายที่เพิ่มขึ้นจะบังคับให้อัลกอริทึมต้องมีการควบคุมตัวเอง จากการแสวงหากำไรแบบรุนแรง ไปสู่การปฏิบัติตามกฎระเบียบและการป้องกันความเสี่ยง ซึ่งอาจเป็นสาเหตุที่ทำให้รูปแบบการเทขายในเวลานี้หยุดชะงัก
การหายไปของปรากฏการณ์ “เทขายในเวลา 10 โมง” เป็นการบ่งชี้ว่ามันเคยมีอยู่จริง และมีความเกี่ยวข้องอย่างสูงกับแรงกดดันจากหน่วยงานกำกับดูแล แต่จะสามารถพิสูจน์ได้หรือไม่ว่านี่เป็นกลยุทธ์เฉพาะของ Jane Street?
คำตอบยังคลุมเครือ แต่สิ่งหนึ่งที่แน่นอนคือ: เมื่อหน่วยงานกำกับดูแลจับตามองการดำเนินงานของโบรกเกอร์ในตลาด การดำเนินการบางอย่างที่อยู่ในพื้นที่สีเทา ก็อาจถูกบังคับให้หยุดชะงักด้วยแรงกดดันด้านกฎระเบียบ
การเทขายในเวลา 10 โมงขัดแย้งกับหลักการของการเป็นโบรกเกอร์ และอาจทำให้ทฤษฎีสมคบคิดดูไม่น่าเชื่อ
แม้ชุมชนจะชี้ให้เห็นว่าราคาลดลงเป็นผลมาจากการกระทำของหน่วยงานเดียว แต่ทฤษฎีสมคบคิดที่ว่า Jane Street “ตั้งใจกดราคาบิทคอยน์” ก็ไม่สามารถพิสูจน์ได้ในสายตาฝ่ายค้าน
Keone Hon จาก Jump Trading ซึ่งเคยทำงานในวงการ quant และ Julio Moreno หัวหน้าทีมวิจัย CryptoQuant ได้ออกมาชี้แจงทางเทคนิคอย่างแข็งแกร่ง
Keone Hon ระบุว่า การเทขายใน IBIT ยากที่จะกดราคาบิทคอยน์ลงอย่างเดียว
แม้ราคาซื้อขายของ IBIT จะอิงกับราคาบิทคอยน์ แต่โดยพื้นฐานแล้วเป็นหุ้นในตลาดรอง หาก IBIT มีส่วนลดมาก ผู้เล่นในตลาดจะเข้าแทรกแซงอย่างรวดเร็ว โดยซื้อหน่วยต่ำและนำไปซื้อคืนในตลาดหลักเพื่อแก้ไขส่วนต่าง กลไกการทำกำไรนี้ทำให้ IBIT ไม่สามารถแยกตัวออกจากราคาสินทรัพย์จริงได้
Julio Moreno เห็นว่า กลยุทธ์ของ Jane Street ก็ไม่ต่างอะไรกับกองทุน “Delta Neutral”
“โบรกเกอร์รายใหญ่ที่แท้จริงจะไม่เดิมพันทิศทางของราคา” Xin Song ซีอีโอ GSR Markets ซึ่งเป็นโบรกเกอร์ชั้นนำด้านคริปโต เคยให้สัมภาษณ์กับ PANews
แน่นอนว่า สำหรับโบรกเกอร์อย่าง Jane Street การรับความเสี่ยงด้านทิศทางเป็นเรื่องอันตราย พวกเขามุ่งหวังที่จะรักษาสมดุลของ “ความเสี่ยงสุทธิเป็นศูนย์”
เมื่อ Jane Street ทำหน้าที่เป็น AP ให้กับ IBIT และให้สภาพคล่อง พวกเขาจะเผชิญกับความเสี่ยงของสต็อกที่เปลี่ยนแปลงอย่างต่อเนื่อง หากลูกค้าซื้อ IBIT จำนวนมาก Jane Street ในฐานะผู้ขายจะต้องถือสถานะขายชอร์ต เพื่อป้องกันความเสี่ยงนี้ พวกเขามักจะซื้อ Bitcoin ในตลาดสดหรือฟิวเจอร์เพื่อทำการป้องกันความเสี่ยงแบบไดนามิก
ในโมเดลนี้ รายได้ของ Jane Street ไม่ได้มาจากการขึ้นลงของราคา แต่จาก:
- ส่วนต่างราคา: การซื้อในราคาต่ำและขายในราคาสูงเพื่อทำกำไร
- การทำ Arbitrage อัตราดอกเบี้ย: การซื้อ ETF สินค้าตรงและขายสัญญาในตลาดฟิวเจอร์ เช่น CME เพื่อล็อคผลต่างราคาที่ไม่มีความเสี่ยง (Basis Trade)
แม้ว่ากลยุทธ์ทั้งสองนี้จะเกี่ยวข้องกับการขายจำนวนมาก แต่ก็มีการซื้อในปริมาณเท่ากัน ซึ่งโดยทฤษฎีแล้วจะส่งผลต่อราคาตลาดในเชิงสมดุล
นักวิเคราะห์เศรษฐกิจมหภาคอย่าง Alex Krüger ก็ได้ออกมาชี้แจงข้อมูลว่า ตั้งแต่วันที่ 1 มกราคม เป็นต้นมา IBIT ในช่วงเวลา 10 โมงถึง 10 โมงครึ่งของเวลาฝั่งตะวันออก มีผลตอบแทนสะสมเพียง 0.9%
PANews เชื่อว่า จากมุมมองเชิงปริมาณ “กลยุทธ์เทขายในเวลา 10 โมง” น่าจะเป็นผลจากความผันผวนในตลาดหุ้นสหรัฐฯ ช่วงเปิดตลาด ซึ่งทำให้เกิดความต้องการป้องกันความเสี่ยงจำนวนมาก เนื่องจากสภาพคล่องของ IBIT ในช่วงเปิดตลาดอยู่ในช่วงการปรับโครงสร้าง กลไกการป้องกันความเสี่ยงนี้จึงถูกขยายเป็นการควบคุมราคาที่ผิดปกติ
แท้จริงแล้ว บริษัทยักษ์ใหญ่อย่าง Jane Street ก็มีสินทรัพย์และพอร์ตโฟลิโอที่มีมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์ หากราคาบิทคอยน์ถูกบงการจนร่วงลง พวกเขาก็จะเผชิญกับความเสี่ยงด้านสภาพคล่องและความเสี่ยงของคู่สัญญาในสินทรัพย์และอนุพันธ์มูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์เช่นกัน
กลไกการค้นหาราคาของ ETF สินค้าตรง (spot) มีปัญหาเชิงโครงสร้าง
แม้ทฤษฎีสมคบคิดจะถูกปฏิเสธโดยฝ่ายเทคนิค แต่ Jeff Park ซีอีโอของ ProCap เชื่อว่า: รากฐานของปัญหาคือกลไก AP ของ ETF สินค้าตรง (spot) ในปัจจุบัน
บทบาทสำคัญของ AP ที่สามารถมีอิทธิพลต่อราคาได้คือ สถานะทางกฎหมายพิเศษของพวกเขา ในฐานะ AP, Jane Street และสถาบันอื่นๆ ในกรอบกฎหมายของ SEC จะได้รับสิทธิพิเศษที่ผู้เทรดทั่วไปไม่มี:
- การยกเว้นกฎการขายชอร์ต: ในการทำหน้าที่เป็นโบรกเกอร์ในตลาดนี้ พวกเขามักไม่ถูกจำกัดด้วยกฎการขายชอร์ตตามปกติ ซึ่งหมายความว่า พวกเขาไม่จำเป็นต้องกู้สินทรัพย์เพื่อขาย ETF และสามารถใช้ฟิวเจอร์เพื่อป้องกันความเสี่ยงแทนการซื้อสินทรัพย์จริง
- โหมดเงินสด: ETF สินค้าตรงส่วนใหญ่ใช้กลไก “สร้าง/ซื้อคืนด้วยเงินสด” ซึ่งแตกต่างจาก ETF แบบ “ของจริง” เช่นทองคำ
Jeff Park ชี้ว่า กลไก AP อาจเป็นสาเหตุที่ทำให้กลไกการค้นหาราคาของตลาดสินค้าตรงเสื่อมถอยลง
ปัญหาเชิงลึกคือ โหมด “เงินสด” เองก็เป็นปัจจัยที่ทำให้ราคาบิทคอยน์ในมือของ AP อยู่ในช่วงเวลาสั้นมาก ส่วนใหญ่จะถูก “ล็อค” ไว้ใน cold wallet ของผู้ดูแลรักษา ซึ่ง PANews เชื่อว่า การ “ล็อค” นี้แม้จะลดปริมาณการหมุนเวียนของอุปทาน แต่ก็ทำให้การเชื่อมโยงระหว่าง ETF กับตลาดสินทรัพย์จริงถูกตัดขาด
ในสภาพที่สมบูรณ์แบบ ความต้องการ ETF ควรส่งผ่านไปยังตลาดสินทรัพย์จริงโดยตรง แต่เนื่องจากมี AP อยู่ กลไกการส่งผ่านนี้จึงกลายเป็นการกลายเป็นตัวกลาง พวกเขามักใช้สัญญาฟิวเจอร์เพื่อป้องกันความเสี่ยง แทนที่จะซื้อสินทรัพย์จริงโดยตรง
ผลที่ตามมาคือ ถึงแม้ว่า ETF จะแสดงให้เห็นว่ามีเงินไหลเข้า แต่ความต้องการซื้อในตลาดสินทรัพย์จริงก็ไม่ได้สะท้อนออกมาอย่างแท้จริง
PANews เชื่อว่า เมื่อ Jane Street และ AP รายอื่นใช้สิทธิ์ขายชอร์ตผ่านฟิวเจอร์เพื่อป้องกันความเสี่ยง พวกเขากำลังสร้างความต้องการ “เทียม” สำหรับบิทคอยน์ ซึ่งทำให้เงินทุนไหลเข้า ETF อาจไม่สามารถแปรเปลี่ยนเป็นแรงผลักดันให้ราคาสินทรัพย์จริงเพิ่มขึ้นอย่างเท่าเทียมกัน ส่งผลให้เกิดการ “กดดันแบบอ่อนโยน” ต่อราคา
ความผิดพลาดเชิงโครงสร้างนี้นำไปสู่ความขัดแย้งที่น่าขัน: ขนาดของ ETF ยิ่งใหญ่เท่าไร อำนาจในการค้นหาราคาของบิทคอยน์ก็จะยิ่งรวมศูนย์อยู่ในมือของ AP น้อยรายมากขึ้น และ Jane Street ก็เป็นหนึ่งในศูนย์กลางของโครงสร้างอำนาจนี้
อุตสาหกรรม quant อาจกลายเป็นเพดานของตลาด?
“Quant ไม่ตาย, ราคาก็ไม่หยุดร่วง”
แนวคิดที่ว่า “อุตสาหกรรม quant กดดันให้ A-shares ขึ้นไม่ขึ้น” เป็นที่แพร่หลายบนโซเชียลมีเดีย แม้แต่บริษัท private equity ยักษ์ใหญ่เช่น幻方 (Hanfang) ซึ่งเป็นเจ้าของ DeepSeek ก็ถูกวิจารณ์ว่า: หนึ่งก็ใช้ AI ขั้นสูงในโมเดล “สร้างชื่อเสียงให้ประเทศ” อีกก็ใช้เครื่องมืออัลกอริทึม “ลดระดับ” เพื่อเก็บเกี่ยวสภาพคล่องในตลาดรอง แต่แนวคิดนี้เป็นเพียงการระบายอารมณ์เท่านั้น
คำถามสำคัญที่ถูกวางไว้บนโต๊ะคือ: การลงทุนเชิงปริมาณเป็น “วิวัฒนาการของอุตสาหกรรมตลาด” หรือเป็น “ผู้กดดันไร้รูปร่าง” ที่ทำให้ตลาดหุ้นเติบโตอย่างไม่สมดุล?
ปัจจุบัน การเทรดเชิงโปรแกรม (รวมถึง high-frequency trading, อัลกอริทึมและการป้องกันความเสี่ยงเชิงปริมาณ) คิดเป็นสัดส่วนมากกว่า 70% ของตลาดหุ้นสหรัฐฯ เมื่อเทียบกับตลาด A-shares ที่เพิ่งเริ่มเข้าสู่การใช้ quant ในช่วงสิบปีที่ผ่านมา ซึ่งมีการเติบโตจาก 5% เป็นประมาณ 25-30%
ยิ่งไปกว่านั้น ผลงานของนักล่าอันดับต้นๆ ก็สร้างความประหลาดใจ
แตกต่างจากความเข้าใจทั่วไป แม้ว่าอัตราส่วน quant และผลตอบแทนของสถาบันชั้นนำจะเพิ่มขึ้นทุกปี แต่ในช่วงสิบปีที่ผ่านมา ดัชนี S&P 500 เพิ่มขึ้นรวมกว่า 260% ขณะที่ดัชนี Shanghai-Shenzhen 300 เพิ่มขึ้นประมาณ 60%
แสดงให้เห็นว่า การเติบโตของอุตสาหกรรม quant กับความเสถียรของตลาดหุ้นไม่ได้เป็นความสัมพันธ์แบบ “แพ้ชนะ” เสมอไป
แทนที่จะบอกว่าการใช้ quant กดดันให้ตลาดขึ้นช้าลง ควรพูดว่า มันเปลี่ยนแปลงความเร็วของการกระจายความมั่งคั่งอย่างลึกซึ้ง ในตลาดหุ้นสหรัฐฯ quant ได้เปลี่ยนโฉมอุตสาหกรรมเป็นเชิงอุตสาหกรรมแล้ว ในขณะที่ใน A-shares อาจยังอยู่ในช่วงเจ็บปวด และในตลาดคริปโต quant ก็เป็นเครื่องมือที่ยิ่งใหญ่ที่กำลังสร้างอำนาจในการกำหนดราคาใหม่ผ่านกลไกเชิงโครงสร้าง เช่น กลไก AP ของ ETF
**และความรู้สึก “กดดัน” ที่ว่านี้ในเชิงลึกคือความรู้สึกไร้พลังของการลงทุนแบบดั้งเดิม เมื่อเผชิญกับอัลกอริทึมความถี่สูงและวิศวกรรมการเงินซับซ้อน Quant จะไม่หายไป แต่จะกลายเป็นส่วนหนึ่งของกลไกการหายใจของตลาด
สำหรับนักลงทุนคริปโต การไม่พยายามหาว่าใครเป็น “คนร้าย” แต่ควรติดตามวิวัฒนาการของกลไก ETF การเข้าใจตรรกะการทำงานของ “เครื่องสร้างเหรียญของวอลล์สตรีท” นี้ เป็นสิ่งที่นักลงทุนทุกคนควรเรียนรู้
ทฤษฎีสมคบคิดมักแพร่กระจายได้ง่ายกว่าความจริง เพราะง่ายและตรงไปตรงมา ตรงกับอารมณ์ แต่ตลาดที่แท้จริงนั้นซับซ้อนกว่ามาก และน่าเบื่อกว่ามาก
ศัตรูที่แท้จริงอาจไม่ใช่องค์กรใดองค์กรหนึ่ง แต่เป็นความละเลยต่อกลไกซับซ้อนเหล่านี้ และความปรารถนาที่จะได้คำตอบง่ายๆ
