S&P đã hạ xếp hạng USDT xuống mức thấp nhất, CEO của Tether phản bác: Chúng tôi tự hào vì bị các bạn ghét.

Cơ quan xếp hạng uy tín toàn cầu S&P Global hôm thứ Tư đã hạ mức xếp hạng stablecoin của Tether (USDT) từ “Hạn chế (4)” xuống “Yếu (5)”, đây là mức thấp nhất trong hệ thống xếp hạng này. S&P cho biết nguyên nhân hạ xếp hạng chủ yếu là do tỷ lệ các tài sản rủi ro cao như Bitcoin, vàng và trái phiếu doanh nghiệp trong tài sản dự trữ của Tether tăng lên, và có “khoảng trống thông tin công bố liên tục”. Giám đốc điều hành Tether, Paolo Ardoino đã phản ứng mạnh mẽ với điều này, cho rằng “chúng tôi tự hào vì bị các bạn ghét” và chỉ trích các mô hình xếp hạng truyền thống không thể đánh giá giá trị của tiền tệ số bản địa. Hiện tại, nguồn cung lưu thông của USDT đã đạt 184 tỷ USD, tiếp tục giữ vị trí lãnh đạo toàn cầu về stablecoin.

Diễn biến vụ tranh cãi xếp hạng: Xung đột trực tiếp giữa S&P và Tether

Trong báo cáo xếp hạng được công bố vào thứ Tư, S&P Global đã chính thức hạ xếp hạng của stablecoin Tether xuống mức thấp nhất trong hệ thống đánh giá của họ là “5 (yếu)”, đánh dấu sự công khai hóa sự khác biệt giữa các tổ chức xếp hạng tài chính truyền thống và những ông lớn trong ngành tiền điện tử. Đây là lần đầu tiên S&P áp dụng lập trường đánh giá nghiêm khắc như vậy đối với lãnh đạo ngành kể từ khi thiết lập hệ thống xếp hạng stablecoin từ 1 đến 5 vào năm 2023. Khung xếp hạng này chủ yếu đánh giá độ tin cậy của stablecoin từ các khía cạnh như chất lượng tài sản dự trữ, tính minh bạch, tuân thủ quy định, cấu trúc quản trị và rủi ro hoạt động, trong khi Tether không đạt tiêu chuẩn kỳ vọng của S&P ở nhiều khía cạnh.

Căn cứ chính để quyết định hạ cấp là sự thay đổi trong cấu trúc tài sản dự trữ của Tether. S&P đặc biệt nhấn mạnh trong báo cáo rằng, trong năm qua, Tether đã tăng mạnh tỷ trọng của Bitcoin, vàng, cho vay có bảo đảm, trái phiếu doanh nghiệp và các khoản đầu tư khác trong tài sản dự trữ. Những loại tài sản này được S&P phân loại là “tài sản rủi ro cao” do phải đối mặt với “rủi ro tín dụng, rủi ro thị trường, rủi ro lãi suất và rủi ro ngoại hối”. Quan trọng hơn, S&P chỉ ra rằng Tether có sự tiết lộ rất hạn chế về những tài sản rủi ro cao này, khiến nhà đầu tư khó khăn trong việc đánh giá mức độ rủi ro thực tế mà họ đang phải đối mặt, điều này tạo ra sự tương phản rõ nét với tiêu chuẩn tiết lộ của chứng khoán đảm bảo tài sản trong lĩnh vực tài chính truyền thống.

Phản ứng của Tether đối với kết quả xếp hạng được coi là mạnh mẽ. Người phát ngôn của công ty trong tuyên bố qua email đã chỉ trích S&P vì đã sử dụng “khung truyền thống không thể nắm bắt được bản chất, quy mô và tầm quan trọng kinh tế vĩ mô của tiền tệ gốc kỹ thuật số”, và đã bỏ qua “dữ liệu chứng minh rõ ràng tính linh hoạt, tính minh bạch và hiệu quả toàn cầu của USDT”. Thái độ cứng rắn này tiếp tục phong cách đối kháng của Tether, nhưng đáng lưu ý là Tether lần đầu tiên định vị mình là “cơ sở hạ tầng tài chính quan trọng hệ thống” của các quốc gia thị trường mới nổi, việc định vị này đã nâng cao cấp độ tranh luận, cố gắng chuyển cuộc thảo luận từ tính minh bạch của tài sản dự trữ đơn thuần sang một câu chuyện bao trùm tài chính lớn hơn.

Dữ liệu chính về tài sản dự trữ và xếp hạng của Tether

Xếp hạng hiện tại: 5 (yếu) - Cấp độ thấp nhất trong hệ thống xếp hạng stablecoin của S&P

Xếp hạng trước đó: 4 (hạn chế)

Nguồn cung lưu thông USDT: khoảng 1840 tỷ USD

Loại tài sản dự trữ: Trái phiếu chính phủ Mỹ, Bitcoin, vàng, trái phiếu doanh nghiệp, khoản vay đảm bảo, v.v.

S&P lo ngại: Tỷ lệ tài sản rủi ro cao tăng, thông tin về bên lưu ký thiếu, công bố hạn chế

Tầm nhìn về Tài sản Dự trữ Tether: Logic Chiến lược và Rủi ro của Cấu hình Rủi ro Cao

Việc Tether định hướng tài sản dự trữ về các loại hình rủi ro cao không phải là ngẫu nhiên, mà là sự lựa chọn chủ động của họ trong bối cảnh kinh tế vĩ mô hiện tại. Khi Cục Dự trữ Liên bang Mỹ duy trì chính sách lãi suất cao, lợi suất của các tài sản an toàn như trái phiếu chính phủ Mỹ đã tăng lên đáng kể, điều này lẽ ra nên tăng cường khả năng sinh lời của các nhà phát hành stablecoin. Tuy nhiên, Tether lại đi ngược lại, liên tục gia tăng tỷ lệ phân bổ của các tài sản tiền điện tử như Bitcoin và các khoản đầu tư thay thế trong dự trữ. Chiến lược này có thể ẩn chứa nhu cầu cấp bách để nâng cao lợi suất - sau khi quy mô lưu thông của USDT vượt qua 1800 tỷ USD, ngay cả sự gia tăng nhỏ của chênh lệch lãi suất cũng có thể mang lại lợi nhuận tuyệt đối đáng kể.

Từ phân tích chi tiết về cấu trúc tài sản, việc Tether gia tăng nắm giữ Bitcoin đặc biệt đáng chú ý. Theo báo cáo xác nhận hàng quý của Tether, tính đến quý I năm 2025, giá trị nắm giữ Bitcoin của họ đã vượt qua 5 tỷ USD, tăng hơn 5 lần so với quy mô chưa đến 1 tỷ USD cách đây hai năm. Mặc dù cấu trúc này đã mang lại lợi nhuận đáng kể trên sổ sách trong chu kỳ tăng giá Bitcoin trong hai năm qua, nhưng cũng đã đưa ra những rủi ro trái ngược với triết lý thiết kế ổn định truyền thống. Giá trị cốt lõi của stablecoin là sự ổn định về giá, trong khi Bitcoin là tài sản có độ biến động cao, sự dao động giá mạnh mẽ của nó có thể đe dọa cơ chế neo của USDT, đặc biệt trong điều kiện thị trường cực đoan có thể gây nghi ngờ về tính đầy đủ của dự trữ.

Việc phân bổ vàng và trái phiếu doanh nghiệp cũng gặp phải thách thức về tính minh bạch. S&P trong báo cáo đã nhấn mạnh rằng Tether không cung cấp đủ thông tin để thị trường đánh giá chất lượng tín dụng và tình trạng thanh khoản của những tài sản này. Lấy trái phiếu doanh nghiệp làm ví dụ, Tether chưa bao giờ công bố bên phát hành trái phiếu mà họ nắm giữ, xếp hạng tín dụng, cấu trúc kỳ hạn hay độ tập trung vị thế, điều này khiến bên ngoài không thể xác định được mức độ rủi ro tín dụng của họ. Vàng, như một tài sản vật chất, gặp phải vấn đề về xác minh lưu trữ và tính nhất quán trong định giá. Những khoảng trống trong thông tin công bố này là điều không thể tưởng tượng trong lĩnh vực tài chính truyền thống, nhưng lại trở thành điều bình thường trong ngành công nghiệp tiền điện tử, quyết định hạ cấp của S&P thực chất là sự phủ nhận đối với thói quen của ngành này.

Cuộc chơi minh bạch của Tether: Tranh cãi lịch sử về việc công bố thông tin và tình hình hiện tại

Tether và cuộc chơi với yêu cầu về tính minh bạch đã kéo dài nhiều năm, và lần này việc S&P hạ cấp chỉ là chương mới nhất. Nhìn lại lịch sử, Tether đã gây ra lo ngại trên thị trường từ năm 2017 do vấn đề chứng minh tài sản dự trữ, khi đó họ tuyên bố mỗi USDT được hỗ trợ đầy đủ bởi 1 USD, nhưng đã không cung cấp chứng nhận kiểm toán trong một thời gian dài. Năm 2019, Văn phòng Tổng Chưởng lý New York đã tiến hành điều tra Tether và công ty liên kết của nó là Bitfinex, cuối cùng đã đạt được thỏa thuận 18.5 triệu USD và buộc họ phải công bố định kỳ cấu trúc dự trữ. Sự kiện này đã trở thành bước ngoặt trong tiến trình minh bạch của Tether, thúc đẩy họ bắt đầu phát hành báo cáo xác nhận hàng quý từ năm 2021.

Tuy nhiên, đánh giá mới nhất của S&P cho thấy, sự cải thiện trong tính minh bạch của Tether vẫn chưa đạt đến tiêu chuẩn mong đợi của thị trường tài chính truyền thống. S&P đặc biệt chỉ ra rằng “Tether liên tục cung cấp thông tin hạn chế về chất lượng tín dụng của bên lưu ký, đối tác giao dịch hoặc các nhà cung cấp tài khoản ngân hàng”. Sự chỉ trích này rất đúng trọng tâm - trong tài chính truyền thống, các nhà đầu tư không chỉ quan tâm đến chất lượng của chính tài sản, mà còn cực kỳ chú ý đến việc những tài sản này được ai bảo quản, ở khu vực pháp lý nào, và được bảo vệ bởi quy định nào. Tether, với tư cách là một công ty đăng ký tại El Salvador, đã chọn các tổ chức lưu ký và đối tác ngân hàng chủ yếu ở các khu vực pháp lý có môi trường quy định tương đối lỏng lẻo, cấu trúc này tự nó đã làm tăng rủi ro hoạt động.

Từ góc độ so sánh ngành, các đối thủ chính của Tether đã áp dụng những chiến lược khác nhau về tính minh bạch. USDC của Circle được kiểm toán toàn diện định kỳ bởi các công ty kiểm toán hàng đầu toàn cầu và công bố chi tiết thành phần tài sản dự trữ cũng như các sắp xếp ủy thác. Sản phẩm stablecoin của Paxos cũng tuân thủ các tiêu chuẩn công bố nghiêm ngặt, thậm chí chủ động công bố danh sách ngân hàng ủy thác và báo cáo kiểm toán trên trang web chính thức. Chiến lược khác biệt này khiến S&P đánh giá USDC là “2 (mạnh)” và cao hơn nhiều so với “5 (yếu)” của USDT. Thị trường đang bỏ phiếu bằng tiền - mặc dù USDT vẫn duy trì lợi thế về quy mô, nhưng sự chấp nhận của USDC trong số các nhà đầu tư tổ chức tiếp tục gia tăng, điều này phản ánh rằng mức giá cho tính minh bạch đang hình thành.

Phân tích ảnh hưởng của thị trường: Tín hiệu tái cấu trúc cấu trúc stablecoin

Quyết định hạ cấp của S&P đã tạo ra ảnh hưởng tức thì đến thị trường USDT với quy mô lên tới 18,4 tỷ USD. Mặc dù giá USDT vẫn được neo chặt ở mức 1 USD, nhưng dữ liệu trên chuỗi cho thấy, trong vòng 24 giờ sau khi thông báo được công bố, cặp giao dịch USDT/USDC trên các sàn giao dịch tập trung đã xuất hiện sự thay đổi dòng tiền rõ rệt, khoảng 350 triệu USD đã chuyển từ USDT sang USDC. Dòng vốn này mặc dù không gây ra cơn hoảng loạn bán tháo, nhưng cho thấy các nhà đầu tư tổ chức và những nhà giao dịch thận trọng bắt đầu đánh giá lại rủi ro tương đối của hai loại stablecoin chính. Các giao thức tài chính phi tập trung (DeFi) cũng bị ảnh hưởng, một vài nền tảng cho vay chính đã công bố xem xét điều chỉnh tỷ lệ chiết khấu tài sản thế chấp của USDT.

Xét từ bối cảnh cạnh tranh rộng lớn hơn của stablecoin, việc hạ cấp của S&P có thể thúc đẩy quá trình phân hóa thị trường. USDT đã duy trì vị thế thống trị của mình trên thị trường nhờ vào lợi thế tiên phong, việc niêm yết rộng rãi trên các sàn giao dịch và độ sâu thanh khoản, nhưng ưu thế này đang bị thách thức. Một mặt, các khu vực tài phán có quy định rõ ràng như Liên minh châu Âu, Vương quốc Anh và Singapore đang thúc đẩy các nhà phát hành stablecoin tuân thủ các yêu cầu công khai và dự trữ nghiêm ngặt hơn; mặt khác, các nhà đầu tư tổ chức ngày càng dựa vào các khung đánh giá rủi ro truyền thống khi phân bổ stablecoin, và xếp hạng của S&P chính xác cung cấp một hệ quy chiếu như vậy. Nếu Tether không cải thiện đáng kể các thực hành minh bạch của mình, họ có thể dần dần mất thị phần từ các khách hàng tổ chức có yêu cầu cao.

Mô hình stablecoin mới nổi cũng có thể hưởng lợi từ sự kiện này. Stablecoin được hỗ trợ hoàn toàn bởi tiền mặt và trái phiếu chính phủ ngắn hạn như USDC và USDP (Pax Dollar) dự kiến sẽ thu hút những người dùng có khẩu vị rủi ro thấp hơn. Các dự án stablecoin thuật toán nhân cơ hội này để quảng bá giá trị “không cần dự trữ đáng tin cậy”, mặc dù các dự án này có những đặc điểm rủi ro khác nhau. Ngay cả những người ủng hộ tiền tệ kỹ thuật số của ngân hàng trung ương (CBDC) cũng tận dụng sự kiện này để nhấn mạnh độ tin cậy của tiền tệ kỹ thuật số chính thức. Cấu trúc cạnh tranh đa dạng này có lợi cho sự phát triển lành mạnh của ngành, nhưng có thể làm tăng độ phức tạp của thị trường và chi phí giáo dục người dùng trong ngắn hạn.

Xu hướng quản lý trong tương lai: Tiêu chuẩn stablecoin toàn cầu đang được hình thành nhanh chóng

Quyết định hạ cấp Tether của S&P diễn ra trong bối cảnh khung quy định về stablecoin trên toàn cầu đang được hình thành nhanh chóng. Quy định về thị trường tài sản tiền điện tử của Liên minh Châu Âu (MiCA) đã có hiệu lực từ tháng 6 năm 2024, đưa ra các yêu cầu nghiêm ngặt về tài sản dự trữ, quản lý thanh khoản và tiêu chuẩn công khai thông tin đối với các nhà phát hành stablecoin. Mặc dù Mỹ vẫn chưa thông qua quy định liên bang toàn diện về tiền điện tử, nhưng Ủy ban Dịch vụ Tài chính Hạ viện đang tiến hành công tác lập pháp cho “Dự luật Stablecoin Thanh toán”, dự kiến sẽ được bỏ phiếu trong năm 2025. Những phát triển quy định này đều chỉ ra một xu hướng rõ ràng: stablecoin sẽ phải đối mặt với cường độ quản lý tương tự như các tổ chức ngân hàng.

Xét về yêu cầu quản lý cụ thể, tính minh bạch của tài sản dự trữ sẽ trở thành trọng tâm chính. Quy định MiCA yêu cầu các nhà phát hành stablecoin phải thường xuyên (ít nhất hàng tháng) công bố báo cáo kiểm toán dự trữ do các công ty kiểm toán được EU công nhận cung cấp, tiết lộ chi tiết loại tài sản, chất lượng tín dụng, cấu trúc thời gian và sắp xếp lưu ký. Dự thảo luật trong đề xuất của Mỹ cũng bao gồm các yêu cầu công bố tương tự và nhấn mạnh thêm rằng tài sản dự trữ phải chủ yếu được cấu thành từ tiền mặt và các khoản tương đương tiền, nghiêm ngặt hạn chế tỷ lệ phân bổ tài sản rủi ro cao. Những tiêu chuẩn quản lý này rất nhất quán với những mối quan tâm mà S&P nhấn mạnh trong xếp hạng, cho thấy khung đánh giá tài chính truyền thống đang trở thành cơ sở kỹ thuật cho chính sách quản lý.

Đối với Tether, con đường tuân thủ quy định đang phải đối mặt với những thách thức nghiêm trọng. Là một công ty được đăng ký tại El Salvador, thị trường mà Tether có thể phục vụ trực tiếp vốn đã hạn chế, sau khi quy định MiCA được thực hiện, hoạt động của họ tại Hoa Kỳ và châu Âu sẽ gặp phải những rào cản pháp lý lớn. Trừ khi Tether có thể cải thiện đáng kể các thực tiễn minh bạch của mình và điều chỉnh cấu trúc tài sản dự trữ, họ có thể buộc phải rút lui khỏi những thị trường quan trọng này. Áp lực này đã phản ánh trong sự điều chỉnh chiến lược gần đây của Tether - công ty bắt đầu giao tiếp tích cực hơn với các cơ quan quản lý, thuê các giám đốc điều hành có nền tảng tài chính truyền thống, và khám phá mô hình thiết lập hai trụ sở tại các khu vực pháp lý thân thiện hơn. Tuy nhiên, liệu những nỗ lực này có thuyết phục được S&P và các cơ quan quản lý hay không vẫn còn phải chờ xem.

Quyết định của S&P hạ Tether xuống mức “yếu” không chỉ là một sự điều chỉnh xếp hạng, mà còn là sự va chạm giữa khung đánh giá tài chính truyền thống và mô hình kinh doanh bản địa của tiền điện tử. Khi CEO của Tether đáp lại bằng “Chúng tôi tự hào vì bị các bạn ghét”, xung đột giữa hai mô hình tài chính đã lên đến đỉnh điểm mới. Trung tâm của cuộc tranh luận đã vượt ra ngoài việc USDT có đủ minh bạch hay không, chạm đến câu hỏi sâu sắc hơn: tài sản tài chính bản địa kỹ thuật số nên được đánh giá như thế nào? Mô hình đánh giá truyền thống có thể hiểu đầy đủ logic độc đáo của kinh tế tiền điện tử hay không? Trên con đường mà stablecoin từ thí nghiệm bên lề trở thành quan trọng hệ thống, câu trả lời cho những câu hỏi này sẽ định hình lại quỹ đạo lưu chuyển tiền tệ toàn cầu. Trong năm tới, khi quy định MiCA được thực thi toàn diện và luật stablecoin ở Mỹ được thúc đẩy, cuộc đối thoại giữa Tether và S&P sẽ tiếp tục vang vọng trong các hội trường quản lý và các sàn giao dịch thị trường, và kết quả cuối cùng có thể quyết định mô hình stablecoin nào có thể giành được niềm tin trong chu kỳ tiếp theo.