Hyperliquid ra mắt tính năng mới "Tiền ký quỹ kết hợp", liệu có thể mang lại dòng vốn tăng thêm không?

作者：Jaleel加六

Đây là một trong những nâng cấp quan trọng nhất của Hyperliquid từ trước đến nay.

Trong quá khứ, các giao thức DeFi và Perp DEX trên thị trường crypto đều đang giải quyết cùng một vấn đề: làm thế nào để vốn có hạn có thể phát huy thanh khoản tối đa. Thị trường phái sinh truyền thống đã có một giải pháp cực kỳ hiệu quả: Portfolio Margin (Tiền ký quỹ danh mục). Cơ chế này từng mang lại hơn 7 nghìn tỷ USD giá trị gia tăng cho thị trường phái sinh truyền thống, thay đổi hoàn toàn quy tắc chơi của các tổ chức giao dịch.

Và giờ đây, Hyperliquid đã mang nó lên chuỗi. Trong bối cảnh thanh khoản eo hẹp ngày nay, đây có thể là bước ngoặt giúp thị trường phái sinh trên chuỗi bước vào thời kỳ thịnh vượng mới.

Portfolio Margin của Hyperliquid là gì

Trước tiên, nói về những thay đổi trực quan nhất.

Trong phần lớn các sàn CEX và Perp DEX trước đây, chúng ta phân biệt giữa “tài khoản giao ngay”, “tài khoản hợp đồng”, “tài khoản vay”, v.v., mỗi tài khoản có cách tính riêng. Nhưng sau khi Hyperliquid mở rộng Portfolio Margin, những phân biệt này không còn cần thiết nữa.

Với cùng một khoản vốn, bạn có thể vừa giữ tài khoản giao ngay, vừa dùng trực tiếp làm tài sản thế chấp để mở hợp đồng. Khi đặt lệnh mà số dư khả dụng không đủ, hệ thống sẽ tự động xác định xem trong tài khoản của bạn có tài sản phù hợp để thế chấp không, rồi trong phạm vi an toàn, giúp bạn vay số tiền cần thiết để hoàn tất giao dịch, toàn bộ quá trình gần như không gây cảm giác.

Điều tuyệt vời hơn nữa là, “tiền dư” trong tài khoản cũng sẽ tự động sinh lãi.

Trong tài khoản Portfolio Margin, miễn là một loại tài sản thuộc phạm vi có thể cho vay, và hiện tại không bị giao dịch hoặc ký quỹ chiếm dụng, hệ thống sẽ tự động xem đó là nguồn cung cấp vốn, bắt đầu tính lãi theo tỷ lệ sử dụng vốn hiện tại. Phần lớn các DEX HIP-3 sẽ được đưa vào tính toán tiền ký quỹ danh mục, không cần gửi riêng tài sản vào các pool vay mượn, cũng không cần chuyển đổi liên tục giữa các giao thức khác nhau.

Kết hợp với HyperEVM, cơ chế này còn mở ra nhiều khả năng tưởng tượng hơn: trong tương lai có thể tích hợp thêm nhiều giao thức vay mượn trên chuỗi, các loại tài sản mới của HyperCore và các phái sinh cũng sẽ lần lượt hỗ trợ tiền ký quỹ danh mục. Toàn bộ hệ sinh thái đang trở thành một thể thống nhất, sinh động.

Tự nhiên, cách thanh lý cũng thay đổi theo.

Hyperliquid không còn đặt mức cắt lỗ cứng cho từng vị thế đơn lẻ nữa, mà theo dõi trạng thái an toàn của toàn bộ tài khoản. Chỉ cần giá trị giao ngay, vị thế hợp đồng và mối quan hệ vay mượn cộng lại vẫn đáp ứng yêu cầu duy trì tối thiểu, thì tài khoản vẫn an toàn. Những biến động ngắn hạn của một vị thế không lập tức kích hoạt thanh lý; chỉ khi rủi ro của toàn bộ tài khoản vượt quá ngưỡng, hệ thống mới can thiệp.

Tất nhiên, trong giai đoạn pre-alpha hiện tại, Hyperliquid cũng rất thận trọng. Các tài sản có thể vay, tài sản thế chấp khả dụng, hạn mức của từng tài khoản đều có giới hạn, khi đạt tới giới hạn sẽ tự động trở về chế độ bình thường. Hiện tại chỉ có USDC là có thể vay, HYPE là tài sản thế chấp duy nhất. Giai đoạn tiếp theo sẽ bổ sung USDH làm tài sản vay, và BTC làm tài sản thế chấp. Nhưng giai đoạn này phù hợp để các tài khoản nhỏ làm quen quy trình hơn là theo đuổi quy mô chiến lược lớn.

Trước khi nói về vai trò của việc nâng cấp Portfolio Margin trên Hyperliquid, chúng ta cần nhìn lại cơ chế này đã trải qua những gì trong thị trường tài chính truyền thống, và ảnh hưởng của nó ra sao, để hiểu rõ tại sao đây là một trong những nâng cấp quan trọng nhất của Hyperliquid từ trước đến nay.

Portfolio Margin đã cứu thị trường phái sinh truyền thống như thế nào

Thảm họa lớn năm 1929 là một trong những vụ sụp đổ hệ thống tài chính nổi tiếng trước cuộc khủng hoảng tài chính 2008.

Trong thập niên 20 của thế kỷ 20, Mỹ đang trong giai đoạn thịnh vượng hậu chiến và đẩy mạnh công nghiệp hóa. Ô tô, điện lực, thép, vô tuyến, gần như mọi ngành công nghiệp mới đều thể hiện sự phồn vinh của thời kỳ đó. Thị trường chứng khoán trở thành cách thức phổ biến nhất để người bình thường tham gia vào cơn bùng nổ này, và việc sử dụng đòn bẩy có thể còn phổ biến hơn ngày nay.

Thời đó, mua cổ phiếu có một phương pháp rất phổ biến gọi là “on margin”. Bạn không cần trả toàn bộ tiền, chỉ cần bỏ ra khoảng 10% tiền mặt, phần còn lại vay từ nhà môi giới. Vấn đề là, đòn bẩy này gần như không có giới hạn, và cũng không có sự quản lý thống nhất. Ngân hàng, nhà môi giới, các công ty môi giới đan xen chặt chẽ, các khoản vay chồng chất, nhiều khoản vay thực chất là vay ngắn hạn từ nơi khác. Một cổ phiếu có thể gánh nhiều tầng nợ.

Từ đầu năm 1929, thị trường đã nhiều lần biến động mạnh, một số vốn bắt đầu rút lui âm thầm. Nhưng tâm lý chủ đạo vẫn là: “Chỉ là điều chỉnh khỏe mạnh thôi. Mỹ kinh tế mạnh, công nghiệp mở rộng, sản xuất tăng trưởng, làm sao thị trường chứng khoán có thể sụp đổ thật sự?”

Nhưng sụp đổ là điều khó đoán trước, ngày 24 tháng 10 năm 1929, thị trường mở cửa đã chứng kiến áp lực bán chưa từng có. Giá cổ phiếu giảm nhanh, các nhà môi giới bắt đầu gửi thông báo yêu cầu bổ sung ký quỹ. Nhưng đối với nhà đầu tư, điều này rất khó thực hiện. Thế là xảy ra các vụ thanh lý bắt buộc quy mô lớn, đẩy giá xuống sâu hơn, rồi lại kích hoạt thêm nhiều tài khoản bị thanh lý. Chuỗi phản ứng dây chuyền này khiến thị trường mất kiểm soát hoàn toàn, giá cổ phiếu bị đè nén qua nhiều tầng lớp mà không có sự đệm lưng nào.

Khác với năm 2008, năm 1929 không có một tổ chức mang tính biểu tượng như “Lehman Brothers” sụp đổ, mà gần như toàn bộ hệ thống tài chính đều sụp đổ cùng lúc. Giá cổ phiếu sụp đổ nhanh chóng truyền sang các nhà môi giới, rồi đến ngân hàng. Ngân hàng vì mất mát chứng khoán và rút tiền hàng loạt đã sụp đổ, doanh nghiệp mất nguồn vốn, bắt đầu cắt giảm nhân sự và đóng cửa nhà máy. Thị trường chứng khoán không chỉ dừng lại trong lĩnh vực tài chính, mà còn kéo dài sang nền kinh tế Mỹ, dẫn đến cuộc Đại suy thoái kéo dài nhiều năm.

Trong bối cảnh đó, các cơ quan quản lý đã hình thành một nỗi sợ hãi gần như bản năng đối với “đòn bẩy”. Đối với những người từng trải qua vụ sụp đổ đó, cách duy nhất để phòng tránh là hạn chế đơn giản và thẳng thừng khả năng vay mượn của mọi người.

Vì vậy, năm 1934, chính phủ Mỹ thiết lập một khung quản lý dựa trên “hạn chế đòn bẩy”, bắt buộc đặt ra mức ký quỹ tối thiểu. Giống như nhiều biện pháp quản lý khác, mục đích ban đầu của chính sách này là tốt, nhưng quá đơn giản, cuối cùng đã giết chết tính thanh khoản. Có thể nói, từ đó trở đi, thị trường phái sinh Mỹ trong một thời gian dài mang theo “gông cùm”.

Nghịch lý của gông cùm này chỉ thực sự được nhìn nhận lại vào thập niên 1980.

Hợp đồng tương lai, quyền chọn, các phái sinh lãi suất phát triển nhanh chóng, các nhà giao dịch tổ chức không còn chỉ đơn thuần đặt cược theo hướng nữa, mà sử dụng nhiều chiến lược phòng hộ, arbitrage, chênh lệch giá và kết hợp danh mục. Những chiến lược này vốn dĩ có rủi ro thấp, biến động thấp, nhưng lại cần vòng quay vốn cao để sinh lời, nên dưới gông cùm đó, hiệu quả vốn bị đè nén rất thấp. Nếu cứ duy trì cách này, giới hạn tăng trưởng của thị trường phái sinh sẽ rất thấp.

Trong bối cảnh đó, Sở Giao dịch Hàng hóa Chicago (CME) đã có bước đột phá quan trọng vào năm 1988, áp dụng cơ chế Portfolio Margin.

Ảnh hưởng của nó đến cấu trúc thị trường là rõ ràng ngay lập tức. Theo các số liệu sau này, cơ chế Portfolio Margin trong hệ thống tài chính truyền thống đã mang lại ít nhất 7,2 nghìn tỷ USD giá trị gia tăng cho thị trường phái sinh.

Con số này rất lớn, trong khi tổng vốn hóa thị trường crypto ngày nay mới chỉ khoảng 3 nghìn tỷ USD.

Điều này có ý nghĩa gì đối với thị trường phái sinh trên chuỗi

Hiện tại, Hyperliquid đã mang cơ chế này lên chuỗi. Đây là lần đầu tiên Portfolio Margin thực sự bước vào lĩnh vực phái sinh trên chuỗi.

Ảnh hưởng đầu tiên là rõ ràng, đó là nâng cao rõ rệt hiệu quả vốn trong crypto. Cùng một khoản tiền, trong hệ thống Portfolio Margin, có thể hỗ trợ nhiều hoạt động giao dịch hơn, cũng như chứa đựng các chiến lược phức tạp hơn.

Nhưng quan trọng hơn, sự thay đổi này mở ra nhiều khả năng cho các tổ chức vốn chỉ làm truyền thống tài chính, nay nhìn thấy nhiều tiềm năng hơn trên chuỗi. Như đã đề cập, phần lớn các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp và vốn tổ chức quan tâm không phải là lợi nhuận từ một giao dịch, mà là hiệu quả sử dụng vốn trong dài hạn.

Nếu một thị trường không hỗ trợ ký quỹ danh mục, các vị thế hedge của họ sẽ bị xem là rủi ro cao, ký quỹ chiếm dụng cao, lợi nhuận tự nhiên sẽ không thể so sánh với các nền tảng giao dịch truyền thống. Trong hoàn cảnh đó, dù họ quan tâm đến thị trường chuỗi, cũng rất khó để họ đầu tư quy mô lớn.

Đây chính là lý do tại sao trong hệ thống tài chính truyền thống, Portfolio Margin được xem như “cơ sở hạ tầng” của các nền tảng phái sinh. Có nó, các tổ chức mới có khả năng cung cấp thanh khoản dài hạn và chiến lược tổ chức. Nâng cấp lần này của Hyperliquid về cơ bản là nhằm thu hút các tổ chức và vốn truyền thống đó.

Khi dòng vốn này tham gia thị trường, tác động không chỉ dừng lại ở việc tăng khối lượng giao dịch. Thay vào đó, là sự chuyển đổi về cấu trúc thị trường. Tỷ lệ các vị thế hedge, arbitrage, tạo lập thị trường tăng lên, thanh khoản sẽ dày hơn, chênh lệch giá mua bán nhỏ hơn, độ sâu trong các biến động cực đoan sẽ kiểm soát tốt hơn và bền bỉ hơn.