La crisis detrás del aumento del plata: cuando el sistema basado en papel comienza a fallar

Escrito por: Xiao Bing｜Deep Tide TechFlow

En el mercado de metales preciosos de diciembre, el protagonista no es el oro, sino la plata, que es esa luz más deslumbrante.

Desde 40 dólares, saltó a 50, 55, 60 dólares, atravesando casi sin control uno tras otro los niveles históricos de precios, casi sin dar oportunidad al mercado de respirar.

El 12 de diciembre, la plata a precio spot alcanzó momentáneamente un máximo histórico de 64.28 dólares por onza, para luego caer bruscamente. Desde principios de año, la plata ha subido casi un 110%, muy por encima del 60% del aumento del oro.

Es un aumento que parece “extremadamente razonable”, pero que también resulta especialmente peligroso.

La crisis detrás del aumento

¿Por qué sube la plata?

Porque parece que vale la pena subir.

Según las explicaciones de las instituciones principales, todo esto es razonable.

Las expectativas de recortes de tasas de la Reserva Federal reavivaron el mercado de metales preciosos, los datos recientes de empleo y de inflación son débiles, y el mercado apuesta a una mayor reducción de tasas a principios de 2026. Como activo de alta elasticidad, la plata reacciona más intensamente que el oro.

La demanda industrial también impulsa la tendencia. El crecimiento explosivo en energía solar, vehículos eléctricos, centros de datos y infraestructura de IA refleja plenamente la doble naturaleza de la plata (metal precioso + metal industrial).

El descenso continuo de inventarios globales agrava aún más la situación. Las minas en México y Perú no alcanzaron la producción esperada en el cuarto trimestre, y los almacenes de las principales bolsas tienen cada año menos lingotes de plata.

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Si solo se consideran estas razones, el aumento del precio de la plata es un “consenso”, incluso una reevaluación tardía de su valor.

Pero el peligro de la historia radica en:

El aumento de la plata parece razonable, pero no es sólido.

La razón es simple: la plata no es el oro, no tiene ese consenso, y le falta un “equipo estatal”.

El oro se mantiene firme porque los bancos centrales de todo el mundo están comprando. En los últimos tres años, los bancos centrales compraron más de 2300 toneladas de oro, que están en sus balances, como extensión de su crédito soberano.

La plata, en cambio, es diferente. Las reservas de oro de los bancos centrales superan las 36,000 toneladas, mientras que las reservas oficiales de plata son casi nulas. Sin respaldo de bancos centrales, cuando el mercado experimenta volatilidad extrema, la plata carece de estabilizadores sistémicos, siendo un activo “isla”.

La diferencia en la profundidad del mercado también es enorme. El volumen diario de oro es de aproximadamente 1500 millones de dólares, mientras que el de plata solo 50 millones. Comparando, el oro sería como el Océano Pacífico, y la plata como el Lago Poyang.

Es de menor tamaño, con menos market makers, menor liquidez y reservas físicas limitadas. Lo más importante es que la principal forma de comercio de la plata no es en físico, sino en “plata en papel”: futuros, derivados y ETF dominan el mercado.

Esta es una estructura peligrosa.

Las aguas poco profundas pueden volcarse fácilmente, y una gran cantidad de dinero entrando de golpe puede alterar toda la superficie.

Y justo esto es lo que ha ocurrido este año: una entrada repentina de fondos, un mercado que no es muy profundo, se eleva rápidamente, y el precio se aleja del suelo.

La presión de los futuros

Lo que saca a la plata de su curso no son los fundamentos aparentemente razonables mencionados, sino la verdadera guerra de precios en el mercado de futuros.

Normalmente, el precio spot de la plata debería ser ligeramente superior al precio de futuros, lo cual es fácil de entender: mantener plata física implica costos de almacenamiento y seguros, mientras que los futuros son solo un contrato, por lo que naturalmente son más baratos. Esta diferencia de precio se llama “prima de contado”.

Pero desde el tercer trimestre de este año, esta lógica se invirtió.

Los precios de futuros comenzaron a estar sistemáticamente por encima del precio spot, y la diferencia se amplía cada vez más. ¿Qué significa esto?

Alguien está impulsando los precios de los futuros a niveles insostenibles. Este fenómeno de “prima de futuros” solo suele ocurrir en dos casos: o el mercado es extremadamente optimista respecto al futuro, o alguien está forzando una posición corta.

Dado que la mejora de los fundamentos de la plata es gradual, la demanda de energía solar y energías renovables no se dispara en meses, y la producción minera no se agotará de repente, la actuación agresiva en el mercado de futuros parece más una presión para forzar una caída: hay fondos que están empujando los precios de los futuros hacia arriba.

Una señal aún más peligrosa proviene de anomalías en el mercado de entrega física.

Según datos del mercado de metales preciosos más grande del mundo, COMEX (Bolsa de Comercio de Nueva York), la proporción de entregas físicas en los contratos de futuros de metales preciosos es inferior al 2%, el resto del 98% se liquida en efectivo en dólares o mediante prórrogas de contratos.

Sin embargo, en los últimos meses, las entregas físicas de plata en COMEX se han disparado, superando ampliamente los niveles históricos. Cada vez más inversores ya no confían en la “plata en papel” y exigen retirar lingotes reales.

También ha ocurrido un fenómeno similar en los ETF de plata. Con una gran entrada de fondos, algunos inversores comienzan a retirar, solicitando obtener plata física en lugar de participaciones en fondos. Este tipo de “retiros en estampida” presiona las reservas de lingotes en los ETF.

Este año, en los tres principales mercados de plata, en COMEX, LBMA (London Bullion Market Association) y en la Bolsa de Metales de Shanghái, se han producido corrientes de pánico.

Datos de Wind muestran que en la semana del 24 de noviembre, las reservas de plata en la Bolsa de Shanghái cayeron en 58.83 toneladas, hasta 715.875 toneladas, alcanzando un mínimo desde julio de 2016. Las reservas de plata en CMOEX cayeron de 16,500 toneladas a 14,100 toneladas en octubre, una caída del 14%.

La causa no es difícil de entender: en un ciclo de bajada de tasas del dólar, la gente no quiere liquidar en dólares, y otra preocupación invisible es que las bolsas quizás no puedan entregar tanto plata para las entregas.

El mercado de metales preciosos moderno es un sistema altamente financiero, donde la mayor parte de la “plata” es solo un número en cuentas, y los lingotes reales se hipotecan, alquilan y derivan en todo el mundo. Una onza de plata física puede corresponder a más de diez derechos diferentes en papel.

El trader experimentado Andy Schectman, tomando Londres como ejemplo, señala que la LBMA solo tiene 140 millones de onzas de oferta flotante, pero el volumen diario de transacciones alcanza las 600 millones de onzas, y en esas 140 millones hay derechos en papel por más de 2000 millones de onzas.

Este “sistema de reserva fraccionaria” funciona bien en condiciones normales, pero si todos quieren plata física, el sistema puede colapsar por falta de liquidez.

Cuando la sombra de la crisis aparece, en los mercados financieros suele ocurrir un fenómeno extraño, conocido como “desconectar la red”.

El 28 de noviembre, CME sufrió una caída de casi 11 horas por un “problema de enfriamiento en el centro de datos”, marcando el récord más largo de la historia, y provocando que los futuros de oro y plata en COMEX no pudieran actualizarse normalmente.

Lo llamativo es que la caída ocurrió en un momento clave, cuando la plata rompía su máximo histórico, con la plata spot superando los 56 dólares ese día, y los futuros de plata superando los 57 dólares.

Se rumorea que la caída fue para proteger a los market makers que estaban expuestos a riesgos extremos y podrían sufrir pérdidas importantes.

Luego, el operador del centro de datos CyrusOne afirmó que la interrupción se debió a un error humano, alimentando aún más las teorías conspirativas.

En resumen, este mercado impulsado por la presión de futuros está destinado a experimentar una gran volatilidad, y la plata en realidad ha pasado de ser un activo de refugio a un activo de alto riesgo.

¿Quién está manipulando?

En esta gran operación de presión, hay un nombre que no se puede ignorar: JPMorgan Chase.

La razón es simple: es reconocido internacionalmente como el principal manipulador de la plata.

Durante al menos 2008 a 2016, JPMorgan Chase manipuló los precios del oro y la plata a través de sus operadores.

Su método era simple y brutal: realizar muchas órdenes de compra o venta en futuros de plata para crear una falsa oferta y demanda, inducir a otros traders a seguir la tendencia, y luego cancelar las órdenes en el último momento para obtener beneficios de la volatilidad.

Esta técnica de manipulación conocida como “spoofing” le costó a JPMorgan Chase una multa de 920 millones de dólares en 2020, estableciendo un récord en multas de la CFTC.

Pero la manipulación del mercado a nivel de libro de texto no termina ahí.

Por un lado, JPMorgan Chase ha reducido el precio de la plata mediante ventas en corto masivas y operaciones de spoofing en los futuros, y por otro, ha comprado en gran volumen en los niveles bajos que ellos mismos crearon.

Desde que la plata alcanzó cerca de 50 dólares en 2011, JPMorgan Chase empezó a acumular en su almacén de COMEX, y cuando otras grandes instituciones reducían sus posiciones, ellos aumentaban, llegando a poseer hasta el 50% del inventario total de plata en COMEX.

Esta estrategia aprovecha las deficiencias estructurales del mercado de plata: el precio de la plata en papel domina el precio en físico, y JPMorgan Chase puede influir en ambos, siendo uno de los mayores tenedores de plata física.

Entonces, ¿qué papel juega JPMorgan Chase en esta ronda de presión?

A simple vista, parece que JPMorgan Chase ha “reformado su conducta”. Tras el acuerdo de 2020, implementó reformas de cumplimiento, incluyendo la contratación de cientos de nuevos oficiales de cumplimiento.

No hay evidencia concreta de que JPMorgan Chase participe en la manipulación de la presión de corto, pero en el mercado de la plata, sigue teniendo una influencia decisiva.

Según los datos más recientes del 11 de diciembre de CME, JPMorgan Chase posee aproximadamente 196 millones de onzas de plata en el sistema COMEX (propia + intermediarios), representando casi el 43% de todo el inventario del mercado.

Además, JPMorgan Chase tiene un rol especial como custodio del ETF de plata (SLV), con 517 millones de onzas en custodia hasta noviembre de 2025, valoradas en 321 mil millones de dólares.

Lo más importante es que, en la parte de plata “eligible” (que cumple con los requisitos para entrega, pero aún no está registrada como entregable), JPMorgan Chase controla más de la mitad.

En cualquier ronda de presión en el mercado de plata, las verdaderas disputas se reducen a dos puntos: uno, quién puede aportar plata física; y dos, si, cuándo y cómo esa plata será permitida en el pool de entregas.

A diferencia de cuando era un gran bajista de la plata, ahora JPMorgan Chase ocupa la posición de “portero de la plata”.

Actualmente, solo alrededor del 30% del inventario total de plata es entregable (Registered), y la mayor parte de la “eligible” está concentrada en unas pocas instituciones. La estabilidad del mercado de futuros de plata depende en realidad de las decisiones de muy pocos actores.

El sistema en papel se está desmoronando

Si tuviera que resumir el estado actual del mercado de plata en una sola frase, sería:

La tendencia continúa, pero las reglas han cambiado.

El mercado ha experimentado una transformación irreversible, y la confianza en el “sistema en papel” de la plata se está desmoronando.

La plata no es un caso aislado; en el mercado del oro, también se han producido cambios similares.

Las reservas de oro en la Bolsa de Futuros de Nueva York siguen disminuyendo, y las reservas registradas (Registered) alcanzan mínimos históricos, obligando a la bolsa a transferir oro de las reservas “eligible” (que no estaban destinadas a entregas) para cumplir con las operaciones.

A nivel global, los fondos están migrando silenciosamente.

En más de una década, la tendencia principal en asignación de activos ha sido hacia productos altamente financieros: ETF, derivados, productos estructurados, instrumentos apalancados, todo puede ser “securitizado”.

Ahora, cada vez más fondos están saliendo de los activos financieros y buscando activos físicos que no dependan de intermediarios financieros ni de respaldo crediticio, siendo los principales el oro y la plata.

Los bancos centrales continúan comprando oro a gran escala, casi sin excepción en forma física. Rusia prohíbe la exportación de oro, y países occidentales como Alemania y Países Bajos están ordenando devolver sus reservas de oro almacenadas en el extranjero.

La liquidez está cediendo ante la certeza.

Cuando la oferta de oro no pueda satisfacer la enorme demanda física, el dinero buscará alternativas, y la plata naturalmente será la primera opción.

La esencia de este movimiento hacia lo físico es la debilitación del dólar, en un contexto de desglobalización y redistribución del poder de fijación de precios monetarios.

Según Bloomberg en octubre, el oro global se está desplazando del oeste hacia el este.

Datos del CME y de la LBMA muestran que desde finales de abril, más de 527 toneladas de oro han salido de las bóvedas en Nueva York y Londres, los mayores mercados occidentales, mientras que las importaciones de oro en países asiáticos como China han aumentado, alcanzando en agosto su nivel más alto en cuatro años.

Para adaptarse a estos cambios, JPMorgan Chase trasladó su equipo de comercio de metales preciosos a Singapur a finales de noviembre de 2025.

El gran aumento en el precio del oro y la plata refleja el regreso al patrón oro. Aunque a corto plazo puede no ser factible, lo que está claro es que quien tenga más activos físicos tendrá mayor poder de fijación de precios.

Cuando la música se detenga, solo los que tengan oro y plata en mano podrán sentarse tranquilos.