Wintermute: Ликвидность — жизненно важная линия криптоиндустрии под угрозой

Автор: Jasper De Maere

Перевод: DeepChao TechFlow

Введение

Ликвидность движет циклы криптовалют, однако приток средств через стейблкоины, ETF и DAT (цифровые активы трастов) заметно замедлился.

Глобальная ликвидность остается сильной, но повышенная ставка SOFR (обеспеченная ставка по overnight-финансированию) заставляет капиталы уходить в государственные облигации и избегать криптовалютных рынков.

На данный момент криптовалюты находятся в стадии внутреннего финансирования, капитал циркулирует внутри системы в ожидании нового притока средств.

Ликвидность определяет каждый криптовалютный цикл. Хотя в долгосрочной перспективе технологические приложения могут стать основным драйвером роста, именно поток капитала движет ценами. За последние несколько месяцев наблюдается замедление притока средств. В трех основных каналах входа капитала в криптоэкосистему — стейблкоинах, ETF и DAT — наблюдается снижение активности, что приводит к тому, что криптовалюты находятся в стадии самофинансирования, а не расширения.

Несмотря на важность технологических решений, именно ликвидность является ключевым фактором, определяющим каждый цикл криптовалют. Это касается не только глубины рынка, но и доступности капитала. Когда глобальное предложение денег расширяется или реальные ставки снижаются, избыточная ликвидность неизбежно ищет рисковые активы. В истории, особенно в цикле 2021 года, криптовалюты были одними из крупнейших бенефициаров.

В предыдущих циклах ликвидность в основном поступала через стейблкоины, являющиеся основным каналом входа фиатных средств. По мере развития отрасли три основные канала ликвидности постепенно стали определяющими для притока нового капитала:

• Цифровые активы трастов (DATs): токенизированные фонды и структуры доходности, связывающие традиционные активы с цепочкой.

• Стейблкоины: форма ончейн-выражения фиатной ликвидности, обеспечивающая базу для кредитования и торговых операций.

• ETF: инструменты для пассивных инвестиций и институционального входа в BTC и ETH.

На основе данных о размере активов ETF (AUM), чистой стоимости активов DAT (NAV) и количестве выпущенных стейблкоинов можно примерно оценить общий приток капитала в цифровые активы. Ниже представлена динамика этих компонентов за последние 18 месяцев. Внизу графика четко видно, что общий объем тесно связан с рыночной капитализацией цифровых активов: при ускорении притока ценки растут.

Ключевые наблюдения показывают, что приток через DAT и ETF значительно замедлился. В 4 квартале 2024 года и 1 квартале 2025 года активность была сильной, летом наблюдался кратковременный рост, однако затем динамика снизилась. М2 — денежная масса — перестала естественным образом поступать в криптоэкосистему с начала 2024 года. За этот период объем DAT и ETF вырос с примерно 40 миллиардов долларов до 270 миллиардов, тогда как объем стейблкоинов удвоился с 140 миллиардов до около 290 миллиардов долларов. Несмотря на структурный рост, наблюдается явное замедление.

Это замедление важно, поскольку каждый канал отражает разные источники ликвидности. Стейблкоины показывают внутренние рисковые настроения в криптоиндустрии, DAT улавливают спрос институционалов на доходность, а ETF отражают тенденции в традиционных финансах. Одновременное замедление по всем трем указывает на общее снижение новых капиталовложений, а не просто перераспределение внутри рынка. Ликвидность не исчезает, а циркулирует внутри системы, не расширяясь.

Если рассматривать более широкую экономическую картину, то ликвидность (M2) не стоит на месте. Высокие ставки SOFR в краткосрочной перспективе сдерживают ликвидность, делая кэш-доходность привлекательной и направляя средства в государственные облигации. Однако глобальный цикл мягкой денежной политики продолжается, а политика количественного ужесточения (QT) в США завершена. Общая структурная основа остается поддерживающей, хотя сейчас капиталы ищут другие рисковые активы, например, акции.

По мере снижения внешних потоков средств рынок становится более замкнутым. Капитал чаще переключается между основными криптовалютами и альткоинами, а не идет новым притоком. Возникает ситуация «игрок против игрока» (PVP). Это объясняет, почему рыночные откаты коротки и почему ширина рынка сужается, несмотря на стабильность общего объема активов (AUM). Текущая волатильность в основном обусловлена цепочками ликвидаций, а не устойчивыми трендами.

В будущем любой значительный рост ликвидности — например, повторное создание стейблкоинов, запуск новых ETF или увеличение выпуска DAT — станет сигналом возвращения макроэкономической ликвидности в цифровой сектор. Пока же криптовалюты находятся в стадии внутреннего финансирования, капитал циркулирует внутри системы без существенного роста.