Доллар в банковских вкладах приносит банкам в 10 раз больше прибыли, чем эквивалентная сумма USDC на Aave. Это явление отражает текущие структурные особенности рынка криптовалют, а не долгосрочный потенциал ончейн-кредитования.
(Предыстория: Visa запустила расчет в USDC в США, уже два банка сотрудничают, чтобы преодолеть вакуум в выходные)
(Дополнительный фон: цифровые банки давно зарабатывают не на банках, а на стабильных монетах и идентификационной проверке)

Содержание статьи

• Роль ончейн-кредитования
• Реальное применение заемщиков Aave
• Сравнение банковского и ончейн-кредитного рынков
• Вывод кредитования из «циклозависимости» криптовалют

Доллар в банковских вкладах приносит банкам в 10 раз больше прибыли, чем эквивалентная сумма USDC на Aave. Это явление кажется неблагоприятным для сферы DeFi-кредитования, но на самом деле оно больше отражает структурные особенности текущего криптовалютного рынка, а не долгосрочный потенциал ончейн-кредитов.

В статье рассматриваются следующие вопросы: как на практике используют протоколы кредитования, почему их рентабельность структурно ниже банковской, и какие изменения могут произойти по мере того, как кредитные операции постепенно выходят из «цикла нативных крипто-рычагов».

Роль ончейн-кредитования

Моя первая работа связана с анализом банковских балансов и оценкой кредитоспособности заемщиков. Банки предоставляют кредитные средства реальным компаниям, их прибыльность напрямую связана с макроэкономикой. Аналогично, анализ ситуации заемщиков в децентрализованных финансовых протоколах помогает понять роль кредитов в ончейн-экономике.

Объем непогашенных кредитов Aave превысил 20 миллиардов долларов — впечатляющий результат, но почему люди берут займы ончейн?

Реальное применение заемщиков Aave

Стратегии заемщиков можно разделить на четыре категории:

1. Залог в ETH с доходностью, полученной от ETH, и заем в WETH: доходность залога ETH обычно выше, чем WETH, что создает структурную базисную разницу(по сути, это «займ WETH с получением дохода»). В настоящее время такие операции занимают около 45% от общего объема непогашенных кредитов, большая часть средств сосредоточена у «китов». Эти кошельки часто связаны с эмитентами ETH-залогов(например, платформой EtherFi)и другими «циклическими залогодержателями». Риск этой стратегии в том, что стоимость заимствования WETH может резко возрасти, что быстро снизит здоровье залога и приведет к ликвидации.

2. Циклическое залогование стабильных монет и PT: с помощью доходных активов(например, USDe)можно реализовать подобные базисные операции, доходность которых может превышать стоимость заимствования USDC. До 11 октября такие стратегии были очень популярны. Несмотря на их привлекательность с точки зрения структуры, они очень чувствительны к изменениям ставок и политике протоколов — что объясняет, почему при изменениях рыночных условий объем таких операций быстро сокращается.

3. Волатильные залоги + стабильные долги: самая популярная стратегия среди пользователей, подходит для двух целей: во-первых, увеличение криптовалютных позиций с помощью левериджа; во-вторых, реинвестирование заимствованных стабильных монет в высокодоходные «ликвидность-майнинговые» стратегии для базисных операций. Эта стратегия напрямую связана с доходностью майнинга и является основным источником спроса на стабильные монеты.

4. Другие виды: включают «стабильные залоги + волатильные долги»(используемые для шортинга активов)и «волатильные залоги + волатильные долги»(для парных торгов.

![1) Распределение стратегий по кошелькам Aave; 2) распределение кошельков по стратегиям])(

![Диаграмма по уровню залогового здоровья, взвешенная по сумме заимствований])(

Для каждой из указанных стратегий существует цепочка ценностей, состоящая из нескольких протоколов: эти протоколы используют интеграцию с Aave для объединения торговых процессов и распределения доходов среди розничных пользователей. В настоящее время эта интеграция — ключевое конкурентное преимущество рынка крипто-кредитования.

Особенно значим вклад стратегии «волатильные залоги + стабильные долги» в доходность: доходы по USDC и USDT составляют более 50% общего дохода).

Несмотря на то, что часть компаний и частных лиц используют криптовалютные займы для финансирования бизнеса или личных расходов, по сравнению с «использованием ончейн-рычагов / арбитражем доходности» масштабы таких реальных применений очень малы.

Три ключевых фактора, стимулирующих рост протоколов кредитования:

2. Ончейн-возможности получения дохода: запуск новых проектов, ликвидностное майнинг(например, майнинговая активность платформы Plasma);
3. Структурные базисы с высокой ликвидностью: такие как торговые пары ETH/wstETH и связанные с стабильными монетами;
4. Сотрудничество с крупными эмитентами: такие партнерства помогают расширять новые рынки(например, объединение стабильной монеты pyUSD с RWA).

Кредитный рынок напрямую связан с «крипто-ВВП»: его показатели коррелируют с доходностью(, подобно тому, как банки являются индикатором «ВВП реального мира». Когда цены на криптовалюты растут, увеличивается доходность, растет масштаб стабильных монет, эмитенты активнее используют стратегии — что в конечном итоге стимулирует рост доходов протоколов, выкуп токенов и повышение цены токена Aave.

![Диаграмма корреляции оценки рынка кредитования и доходности])(

) Сравнение банковского и ончейн-кредитного рынков

Как уже отмечалось, эффективность дохода с 1 доллара в банке в 10 раз выше, чем с 1 доллара USDC на Aave. Некоторые считают, что это негативный сигнал для ончейн-кредитования, но по моему мнению, это естественный результат рыночной структуры, обусловленный тремя причинами:

2. Более высокие издержки финансирования в криптосфере: стоимость финансирования в банках основана на базовой ставке Федеральной резервной системы(ни ниже доходности по государственным облигациям), тогда как ставка по депозитам USDC на Aave обычно чуть выше доходности по госбумагам;
3. Традиционный банковский риск более сложен в трансформации, за что банки требуют более высокой премии: крупные банки управляют сотнями миллиардов долларов беззалоговых кредитов компаниям###например, финансирование строительства дата-центров(, что значительно сложнее в управлении по сравнению с «управлением залоговой стоимости ETH в цикле залогов», и потому должно приносить более высокую прибыль;
4. Регуляторная среда и рыночная власть: банковский сектор — олигополия с высокими издержками переключения и барьерами входа.

) Вывод: как вывести кредитование из «цикла зависимостей» криптовалют

Успешные криптосегменты постепенно отделяются от циклов роста и падения рынка криптовалют. Например, объем открытых позиций по фьючерсам продолжает расти даже при волатильности цен; объем стабильных монет также остается стабильным, с меньшей волатильностью, чем другие активы.

Чтобы приблизиться к более широкому рынку кредитования, протоколы начинают внедрять новые типы рисков и залогов, такие как:

• Токенизированные RWA и акции;
• Ончейн-кредиты от оффчейн-структур;
• Залоги в виде акций или реальных активов;
• Структурированные кредиты с помощью крипто-экосистемы кредитных рейтингов.

Токенизация активов создает условия для «естественного завершения» кредитного бизнеса в криптосфере. Когда кредитование и ценовые циклы будут разъединены, его рентабельность и оценка также выйдут за рамки циклов. Ожидаю, что эта трансформация начнется примерно в 2026 году.

!Официальный сайт Движения — tg баннер-1116 | Движение — самый влиятельный медиа о блокчейне